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需要强调的是，本文只是简单复盘，分享一个我自己观察市场的角度，仅供参考，不作为投资建议。以下为正文。

一、宏观层面：油价高位震荡，美债利率继续“过山车”

上周美伊冲突进一步升级，油价重新反弹并站上90美元以上。相对有利的一面是，美国对伊朗的经济封锁似乎正在逐步起效。与此同时，美军确实成功护送部分油轮驶出霍尔木兹海峡。按照高盛的统计，目前海峡航运量已经恢复到冲突前的大约三分之二。因此，虽然短期局势仍然处于僵局，相关新闻头条也不会减少，但从目前的运输恢复情况和伊朗的实际反应来看，油价再次持续升至100美元以上的概率暂时仍然不高。

受油价上涨和通胀担忧影响，上周美债收益率突破此前的震荡区间，并继续刷新年内高点。不过，周中沃勒释放偏鸽信号之后，市场对9月加息的定价有所回落，MOVE指数也随之明显走低，并最终维持在相对低位。这意味着，虽然绝对利率水平依旧很高，但市场对于利率进一步失控式上行的担忧暂时有所缓解。

和MOVE类似，上周美元指数也继续走低，目前仍然运行在200日均线下方，不过下方50周均线暂时提供了一定支撑。美元反弹受到压制，一方面来自日元贬值趋势已经出现逆转；另一方面，日本GPIF以及挪威主权基金未来潜在减持美债、增加日债的配置预期，也在一定程度上削弱美元的上行动能。

经济数据方面，一方面，8月就业大幅超出市场预期，另一方面，7月原本极弱的非农就业数据也从-2.3万人上修至+2.1万人。

背后的主要原因，是休闲和酒店业就业重新反弹，以及7月地方政府教育部门就业异常大幅下滑的逆转。这说明此前市场最担心的两个疲弱来源，至少有相当一部分属于暂时性扰动。从更广的角度看，美国就业市场今年以来依然呈现出逐步修复的趋势。JOLTS数据传递的信号也类似。招聘率和离职率依然紧密运行，说明当前劳动力市场更像是流动性偏低，但并没有出现需求实质性收缩。

考虑到8月CPI更可能继续呈现“温和改善”，而不是沃什所强调的“清晰且以足够快的速度回落”，因此本周通胀数据公布后，市场大概率继续加大对9月加息的定价。在此背景下，如果美联储最终选择按兵不动，债券市场反而可能把它解读为一次政策失误；而在通胀仍高于目标的背景下，适度加息对市场带来的副作用反而有限。因此，基准预期仍是美联储9月开启加息。不过，从当前通胀趋势来看，即便9月正式开启加息，后续加息周期的幅度也大概率有限。

二、美股内部：高利率压估值，但盈利韧性继续托住指数

尽管美债收益率依然维持高位，但上周美股整体表现依旧韧性，三大指数基本收平。背后是企业盈利预期持续上调，而估值则在不断被压缩。短期来看，MOVE指数仍然维持低位，这对股票市场依然属于相对有利的信号。但另一方面，9月潜在的加息前景仍会限制美股估值继续扩张，因此本月更可能维持指数窄幅震荡、内部持续轮动的格局。

行业表现继续分化。上周只有能源板块涨幅超过2%，而可选消费下跌接近2%，其余板块大多仍然维持窄幅震荡。

从技术面来看，能源、医疗和金融仍然保持周线级别的上行趋势，是当前少数趋势相对清晰的板块。科技板块目前仍运行在过去三个月的震荡区间内。

微观基本面依旧强劲。英伟达财报大幅超出市场预期，并且明显上调业绩指引；戴尔财报同样释放了类似信号。与此同时，OpenAI的Astra模型获得大量正面反馈，而英伟达收购Hugging Face，则意味着未来AI生态很可能长期同时存在开源和闭源两条创新路径，用户可以根据不同需求选择最适合的模型和工具。

从功能和易用性来看，AI应用已经开始出现跨越式提升。其中最有力、但市场讨论最少的一个案例，其实是特斯拉CyberCab。这款产品筹备已久，落地过程也并不顺利，但一旦获得完整监管审批并实现大规模商业化，其影响可能远超市场当前预期。市场一直在讨论AI能否进入“递归自我强化”的阶段，而如果FSD行驶里程继续维持近期的高速增长，那么CyberCab完全有机会成为这个现象最具代表性的现实案例之一。从Salesforce、Snowflake再到特斯拉，市场正在逐步从“押注AI资本开支受益标的”，转向“押注AI应用场景受益标的”。这一趋势还会继续。

公用事业板块目前在100周均线附近获得支撑。基本面上，一个值得关注但市场讨论还不充分的主题，是民主党围绕AI和能源政策逐步形成的核心诉求：保护居民用电成本，把大型AI基础设施带来的新增电力成本，从普通消费者转移给数据中心运营方。

目前民调显示，两党选民都对数据中心扩张存在一定担忧，但民主党选民的反对情绪更强，主要源于居民对电价上涨以及基础设施承压的不满。这是美股中一个被低估的选举敏感主题。未来政策讨论的重点可能不再是“要不要建数据中心”，而是：新增发电、输电和电网改造成本，最终应该由谁承担。如果未来监管层能够就成本分摊形成明确框架，那么公用事业和电网运营商可能受益于规则落地；但与此同时，一部分数据中心项目的商业回报率也会因此下降。

主题层面：尽管上周利率水平仍然偏高，但MOVE指数和美元同步走弱，反而推动了长久期资产明显反弹。比特币矿商上涨超过11%，MEME也上涨超过7%。

技术面上，CRAK、AVDV和EUFN依然维持上升趋势。IGV则出现见顶回落；SMH小幅反弹，但目前仍在50日均线下方，上涨持续性仍有待验证。MAGS上周已经突破持续三个月的震荡区间，下方支撑位置明显抬高，但利率依然是其最明确的压制因素。

风格方面，高油价继续压制RSP表现。动量风格在此前大幅回撤之后出现超跌反弹，并在上周领涨。大盘价值同样表现相对领先。

三、商品：黄金被夹在“加息预期”和“弱美元”之间

尽管上周利率波动非常剧烈，但黄金整体依旧维持在100日均线和200日均线之间窄幅震荡。向上看，美联储潜在加息预期限制了黄金修复空间。向下看，美元依然处于低位，又对黄金形成明显支撑。

比特币也处于类似状态。受高利率压制，比特币在50周均线附近始终难以形成有效突破，目前仍然维持窄幅震荡。铜则继续在历史高位附近震荡。

四、国际市场继续强于美股，日韩台和部分新兴市场表现突出

上周全球股市中，巴西表现最强，主要受益于反对党选情改善（巴西股市单日大涨4%，发生了什么？）。与此同时，科技板块反弹也推动韩国、台湾和日本股市表现较好。新加坡、泰国等新兴市场同样录得不错涨幅。相对而言，美股、欧洲股市和A股表现偏弱。

从技术面来看，新加坡和希腊股市继续创出新高，并维持明确上升趋势。日本和台湾股市距离历史新高已经非常接近，而且上涨动能继续增强。欧洲股市虽然近期表现落后，但距离新高其实也只有约2%。韩国股市近期上涨动能同样有所改善。相对而言，A股目前依然围绕200日均线震荡，印度股市也继续受制于上方200日均线，两者相对表现仍然偏弱。

基本面上，日本央行官员近期的表态值得关注。部分官员提到，在每年两次、节奏相对稳定的加息之后，未来日本央行加息或许不再按照固定节奏进行，而会更多根据国内物价和经济环境，尤其是海外经济趋势，采取更加灵活的数据依赖方式。归根结底，日本央行需要逐步从当前仍然鼓励潜在通胀上行的政策立场中退出，并向市场展示其防止物价持续向上偏离目标的决心，同时还要兼顾外汇市场影响。不过，加息本身对日股的影响其实有限，日本企业盈利增长依然非常强劲，加上日股科技权重较高，这些预计仍能继续支持日股向历史新高迈进。

欧洲经济数据目前依然不错。制造业整体较强，但服务业内部出现分化，边缘国家表现明显好于核心国家。通胀压力目前也仍然主要集中在能源相关的少数领域。随着本月再次加息，欧洲政策利率已经来到中性利率估计区间的上限，理论上本轮加息周期本可以接近结束。

但真正的风险在于，未来几个月能源通胀是否会进一步向其他价格分项扩散。尤其是天然气价格持续上涨。不过据高盛测算，如果今年冬季平均气温比正常水平高1个标准差，也就是11月1日至3月31日平均气温高约1摄氏度，那么欧洲天然气使用量可能下降相当于约12个百分点储气容量的水平。在这种情况下，即使TTF价格不足以明显压制亚洲LNG需求，西北欧库存仍有可能勉强撑过整个冬季。

而且从长期趋势来看，欧洲冬季平均气温本身就在上升，因此今年出现暖冬的概率理论上高于50%。不过，虽然厄尔尼诺强度和欧洲温度异常之间存在正相关，但相关性实际上非常接近于零，因此今年的厄尔尼诺究竟能提供多少帮助，仍然高度不确定。所以整体而言，欧洲股市面临的宏观不确定性仍大，短期大概率仍然维持震荡，也较难持续跑出明显超额收益。

五、总结：全球股市比预期更有韧性，9月重点仍是“利率+轮动”

整体来看，原本预期在9月利率维持高位震荡的背景下，全球股市都很难出现太强表现。但实际情况和全球经济在高油价环境下依旧表现韧性类似——全球股市面对高美债收益率，同样没有出现明显回落，部分市场甚至继续创出新高。往后看，9月最大的宏观不确定性依然来自美联储。这意味着，美股指数层面短期很难形成非常明显的向上突破，更可能继续维持内部轮动。

在这种环境下，价值股依然具备较强韧性。AI板块则因为此前调整较多、筹码压力有所释放，同时微观基本面依然存在大量利好，因此短期仍然具备一定反弹空间。另一方面，随着美元短期维持低位的确定性越来越高，国际市场会继续跑赢美股。尤其值得关注的是科技权重更高的韩国、台湾和日本，以及希腊、泰国、新加坡等趋势相对较强的新兴市场。因此，短期策略上依然可以围绕这些优势资产保持分散配置，没有必要提前全面去风险化。

从更长一点的时间维度看，即便美联储9月最终加息，对全球经济的实际冲击也相对有限，因此风险资产潜在跌幅大概率不会太深。而在FOMC之后，市场关注点可能逐渐从货币政策转向中期选举，也就是美国财政政策不确定性。在这种环境下，长端美债收益率可能继续维持高位，而美元则可能继续偏弱。这意味着美国资产的相对表现可能继续落后。只要油价能够维持在高位震荡、而不是重新失控上行，那么黄金和大多新兴市场股市反而可能逐渐迎来更好的表现窗口。因此，FOMC之后逐步提高黄金和新兴市场权重；然后可在美股三季报前，重点关注AI硬件板块的超跌机会，以及AI应用板块持续扩散的投资机会。