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如果只看财报本身， $博通(AVGO)$ 新鲜出炉的这份财报几乎可以打满分。本季的营收暴增了86%，AI收入暴增了221%，自由现金流也创下楼历史新高，还有营业利润率接近68%。这成绩单，可以说已经是牛的不要不要了。

除了那些炸裂的财报数据，更重要的是，他们CEO陈福阳Hock Tan直接在电话会议中抛出堪称核弹级别的未来指引：

2026财年AI收入预计约580亿美元。

2027财年AI收入预计约1150亿美元。

2028财年AI收入预计约2300亿美元。

也就是相当于两年时间再翻4倍，结果市场的反应却是：盘后先跌，电话会V型反转，然后今天继续跌。看看今天刚开盘，就跌下去了5%了。也是醉了。

我感到困惑，这不是史诗级财报吗？不是说AI需求爆炸吗？为什么股票还是跌？答案可能只有一句话，市场不是在交易财报，而是在交易预期。先看这份财报到底有多强，营收295.9亿美元，同比增长86%！AI半导体收入167亿美元，同比增长221%！自由现金流137亿美元，同比增长95%！非GAAP EPS 3.32美元！营业利润率67.9%！

这是什么概念？英伟达很多时候最令人震撼的是收入增速。而博通这一季AI收入同比增长221%，已经接近AI超级周期最疯狂时期的增长速度。更夸张的是盈利质量，自由现金流137亿美元，这意味着，他们每赚1美元收入，有0.46美元直接变成现金，现金流率高达46%，对于一家市值超过1.5万亿美元的公司来说，这是恐怖的赚钱能力。

这么优秀的成绩单，为什么股票大跌？因为华尔街永远比散户更贪婪，很多投资者只看到Q4收入指引348亿美元，感觉已经很好。但问题来了，市场原本预期350亿美元左右，博通给的是348亿美元，差了不到1%。

对于普通公司来说，这叫超预期财报。对于AI龙头来说，这叫不够疯狂。

有分析师说，市场逻辑非常简单，博通过去一年已经被认为是AI第二极，如果英伟达是标准答案，那么博通就是最大的挑战者，因此华尔街此前已经提前假设，更多XPU订单，更高AI收入，更高利润率，更高Q4指引，结果看到348亿美元后，部分资金第一反应是：就这？于是程序盘直接开砸。

当然，我觉得，这就是在挑刺， 在鸡蛋里面挑骨头。果然，他们的CEO陈福阳，就亲自下场打脸空头，他给出的逻辑非常简单。

第一，他们的67.9%营业利润率创新高，虽然毛利率下降。但是营业利润率反而提升，达到67.9%。这说明什么？说明AI业务并没有摧毁盈利能力，反而因为规模效应越来越强，最终利润率还在提升。

第二，需求不是预测，而是订单，陈福阳反复强调，目前并不是拍脑袋预测，而是已经有明确客户路线图。包括Google，OpenAI，Anthropic等客户未来几年算力扩张计划。换句话说，这不是"我们觉得未来很好。"而是"客户已经告诉我们要买什么"，这性质，是完全不同的。

第三，供应链已经锁死，很多AI公司有订单，却未必有产能。而博通最可怕的地方在于，陈福阳表示，关键供应链已提前布局了，这也就意味着，博通未来两年最大的风险之一，不是需求，而是供给，而博通正在提前解决供给问题。

在我看来，这份财报最大的意义不是Q3，而是陈福阳正式向市场宣布，AI计算架构开始出现第二条路线。

第一条路线，英伟达GPU。

第二条路线，博通ASIC/XPU。

过去几年市场认为GPU统治AI世界，而现在越来越多超大客户发现训练成本太贵，功耗太高，扩展性有限。于是开始采用定制化ASIC，如果性能接近GPU，但总成本下降50%，对于一个拥有几十亿美元AI预算的公司而言，吸引力非常巨大，这才是博通故事真正值钱的地方。

我认为市场正在逐渐意识到，博通不是另一个英伟达，博通是在创造AI时代的第二种芯片范式。如果陈福阳真的把AI收入从580亿美元做到2300亿美元，那么今天市场讨论的就不再是“博通值不值19倍PE”。而是为什么当年这么多人在340美元附近，还怀疑过博通。

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