港股打新｜江波龙（09976.HK）账上暴利、现金流却在补库存，打折来港是割韭菜还是战略牌？_老虎社区_美港股上老虎

港股打新｜江波龙（09976.HK）账上暴利、现金流却在补库存，打折来港是割韭菜还是战略牌？

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明明刚吃到存储大涨价的红利，利润表亮到刺眼，却偏要在这时候打折赴港。

前脚还在各种无基石、无绿鞋的小盘里淘金，反手就来了一头 A+H 二次上市的存储模组巨头江波龙（09976.HK）。

存储行情还没完全熄火，公司选择把 H 股上限定在 240.60 港元——相对 A 股大约四成四的折让。账上不缺故事，缺的是把周期利润讲清楚。

2026 年前 4 个月净利润 64.27 亿元，折下来大约每天 5000 万。但先别急着按这个数去估值：这是涨价周期叠加低价库存的一次性释放，不是可以外推全年的 run-rate。

01 业务格局：全球第二的独立存储商，命门仍在晶圆

江波龙不用展开太多，今年 A 股已经是存储板块的老网红。

按 2025 年存储产品收入计，它是全球第九大半导体存储厂商；在不自建晶圆厂的“独立存储器”赛道，是全球第二、中国第一（仅次于金士顿），全球份额大约 1.2%。约七成收入来自海外，客户覆盖联想、传音、小米、戴尔、三星等。

三条品牌线打组合拳：

企业级存储（eSSD + RDIMM）也在放量，2025 年约 17.8 亿元，同比接近翻倍，并已适配鲲鹏、海光、飞腾等国产 CPU 平台。

必须盯住的硬伤：Fabless，晶圆不在自己手里。

公司向美光、三星、SK 海力士等 IDM 买晶圆和主控，自己做设计、固件、封测和模组。这意味着毛利率的天花板，短期看库存成本，长期看上游报价。今年前四个月赚得夸张，核心原因之一是前期低价料还没吃完；后续补货价格上去之后，议价权会迅速变被动。

赴港募资用途也在回应这个短板：上限集资净额约 60 亿港元，其中约 78% 用于芯片设计和高端存储研发，约 12% 做战略投资/并购，10% 做营运资金。故事不是没钱才上市，更像用 H 股补设计能力、拿国际投资者和并购货币。

02 财务：利润爆表，含金量要看存货和现金流

1. 营收：跟着存储周期走

2. 毛利率与利润：从周期底部拉到极端高位

✦毛利率：
2023 年综合毛利率仅 4.7% → 2025 年 18.0% → 2026 年前 4 个月 57.5%。上半年毛利率仍在高位（约 59%）。这个数字很好看，也最不能直接外推
✦净利润：
2023 年净亏损 8.37 亿元 → 2024 年盈利约 5.05 亿元 → 2025 年约 14.98 亿元；2026 年前 4 个月净利润 64.27 亿元；上半年归母净利已经超过 105 亿元

3. 现金流隐忧

但同期经营现金流是另一张脸：2026 上半年经营现金流净额约 -31.5 亿元。利润大部分变成了存货和向上游锁定货源的预付款，并没有同步变成账上闲钱。

03 发行结构分析（打新必看）

✦发行价：
最高 240.60 港元/股
✦入场费：
每手 50 股，约 12,151.32 港元（一手不便宜）
✦保荐人：
花旗 + 中信
✦估值：
按本次最高发行价 × A+H 总股本，隐含总市值约 1096 亿港元。若把前 4 个月 64.27 亿净利简单年化，前瞻动态 PE 大约 6 倍，看起来和上游三星、海力士、美光的周期估值差不多。但分母是周期顶点利润，不能当常态。更关键的是 AH 价差：A 股大约 370–380 元人民币，折港币约 430 元水平，H 股上限相对 A 股折让约 44%–45%
✦基石：
传音国际、中信证券资管、北京君正、联想、蓝思科技，再加上裕丰、七彩虹、华曦达等共 14 家，合计约 1.51 亿美元（约 11.85 亿港元），按上限价占本次发售约 18.89%。有产业链面孔，分量不算重
✦绿鞋：有
✦发行机制：
B，10%，无回拨
✦散户户数：
一共 52,156 手。作为 A+H 二次上市，账上不缺利润、现金流却在补库存，选择这个时点打折来港，最后就看定价和暗盘能不能把这四成四的折价坐实

打不打——折价有诚意，当打新可以，当信仰不行

上限价附近仍有约44% 的 AH 折价，这是安全垫；如果这这两天 A 股再冲一冲，折价更大。作为一只踩在存储周期上的 Fabless 模组公司，命门握在别人的手里，周期上行一起吃肉，周期下行一起挨饿。

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