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8月26日，理想汽车公布了2026年第二季度及中期业绩。财报发布后，市场反应相对平稳——投资者对业绩承压已有预期，关注焦点更多放在环比修复的信号上。

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这份成绩单究竟该怎么看？

一、环比修复信号清晰，最差的时候可能已经过去

二季度的环比改善是全方位的。

营收端，二季度实现营收256.7亿元，环比增长11.7%，略超市场预估的249.6亿元。交付端，交付新车98,330辆，环比增长3.4%，落在公司此前给出的9.5万至10万辆指引的上沿。利润端，净亏损17亿元，较一季度23亿元的净亏损收窄约25%。毛利率从一季度7.9%的低谷回升至11.0%，其中车辆毛利率从6.1%回升至9.4%。

最关键的信号来自现金流。 二季度经营活动现金流转正，达到1500万元，而一季度还是净流出60.9亿元。自由现金流也从-73.9亿元大幅收窄至-13亿元。

经营现金流转正是评估企业健康度最核心的指标——它证明理想在重资产投入的新车研发和销售旺季阶段，依然具备自我造血能力。多家媒体将这份财报定义为"V型反弹"，从一季度的最低点到二季度的边际改善，理想"似乎正从谷底爬坡"。

二、同比依然承压，修复的"成色"有待检验

环比改善是真实的，但同比维度上，理想与一年前的自己仍有明显距离。

2025年二季度，理想收入302亿元、净利润11亿元、毛利率20.1%；一年之后，收入缩水15.1%，盈利由正转负，毛利率被腰斩。从上半年整体来看，理想实现总收入486.5亿元，同比下滑13.4%；交付19.35万辆，同比下滑5.2%；净亏损39.8亿元。

毛利率为何大幅下滑？核心原因有二：

第一，产品结构变化。 上半年产品组合偏重售价较低的i6车型（定价24.98万元起），占到了理想上半年销量的63%。一季度单车均价低至22.6万元左右，上半年单车均价由去年同期的约26.3万元降至约23.6万元。二季度随着高端新款L9、L8上量，单车均价才回升至约24.5万元。

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第二，上游成本冲击。 李想在财报电话会上坦言，电池、存储芯片等核心零部件成本上涨是全行业共同面临的挑战。AI产业带动芯片、PCB元器件价格上行，碳酸锂价格周期性波动抬升电池采购成本。而理想"产品智能化程度高，存储和半导体用量更大"，受芯片、PCB涨价影响更为显著。与此同时，理想选择不将成本上涨转嫁给消费者，全系产品未上调价格。

理想管理层给出的长期健康毛利率目标是15%至20%。以此衡量，二季度11%、上半年9.5%的毛利率都还远低于这条区间的下限。二季度的反弹，只是把一季度挖出的坑填回了一部分。

三、费用管控显纪律：该省的省，该花的花

这是在解读财报时最容易被忽视、却最能体现管理团队功底的一组数据。

二季度，理想运营费用总计51亿元，同比下降2.0%。但如果你只看这个"下降2%"的总数，就会错失背后真正的故事。

运营费用是总账本，它包含两大块：

一是研发支出——二季度达到27.8亿元，同比基本持平，环比还增长了2.0%。上半年研发总投入约55亿元，同比增长3.26%。这笔钱是投向未来的肌肉——自动驾驶、新一代平台、具身智能技术。哪怕利润没了，投向核心技术的钱一分不减。

二是销售、行政及管理费用——二季度为23亿元，同比大幅下降16.2%。这是砍掉的浮肿的脂肪——低效的广告投放、冗余的管理开支、不必要的差旅成本。

两笔钱一增一减：研发多花了、销管少花了16.2%，两相抵消之后，总运营费用才呈现出"仅下降2%"的结果。

这就是"该花的钱一分不少，不该花的钱一分不花"的管理效率。在行业普遍承压的背景下，理想没有因短期波动而削减未来投入，反而在组织提效上持续发力。

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四、宏观战略与微观财务共振，双重安全边际构筑坚实底盘

从投资视角来看，判断安全边际既要看宏观层面的战略支撑，也要看微观层面的财务底盘，二者叠加才是真正扎实的安全垫。

宏观层面：新能源汽车作为国家战略性支柱产业的定位从未动摇。 即便在行业整体承压的背景下，国家层面依然给出了购置税减免延续、充电基础设施专项补贴、智能网联汽车准入试点等一系列政策组合拳。这一轮价格战持续至今，2026年上半年中国乘用车零售量同比下降20.2%，汽车行业一季度利润率仅3.2%，不少二三线新势力和跨界玩家在烧光现金后被迫退出。产能出清对头部企业是利好——份额向头部集中，竞争烈度下降，毛利率自然修复。理想汽车作为20万元以上新能源汽车市场中国品牌销量第一，在政策资源分配、产业配套等方面，天然比新进入者具备更强的抗风险能力。

微观层面：先从最直观的账面数据看起。 截至2026年6月30日，理想汽车总资产约209亿美元（约合1495亿元人民币），总负债约102亿美元（约合729亿元人民币），归属于普通股股东的净资产约102亿美元（约合729亿元人民币）。资产负债率仅为53.1%，有息借款仅71.5亿元，而账上现金高达875亿元，净现金约803亿元。公司没有实质性的偿债压力。

再看总市值与净资产的对比。 以美股当前市值约127亿美元（约合909亿元人民币）计算，理想的总市值仅比其账面净资产（102亿美元）高出约25%。换句话说，市场给这家年营收近500亿元、手握行业最厚现金储备的头部车企的品牌、技术、产品线、渠道网络、工厂产能等业务本身——给出的溢价只有净资产的四分之一。这恰恰说明悲观预期已经被充分甚至过度定价。

而2025年中期，理想的市净率曾高达2.76倍。从2.76倍跌至1.32倍，悲观情绪的压缩已接近极限。即便在3月末启动10亿美元股份回购计划、已累计执行超6.3亿美元的背景下，理想的现金储备依然稳稳停在875亿元——公司核心财务底盘几乎没有被这轮产品和周期的调整所动摇。

但这里还有一个被绝大多数人忽略的关键点：账面净资产是被严重低估的。

为什么？这就要说到汽车行业研发费用的会计处理方式。

企业每年花在研发上的钱，在会计上有两种记法：一种是费用化——当年一次性全部算进成本，利润直接减少；另一种是资本化——先记成一项"资产"放在资产负债表上，未来好几年慢慢摊销。两种方式都合规，但对财务报表的影响天差地别。

理想汽车选择了前者——研发投入全额费用化，没有任何资本化修饰。2026年上半年，理想研发费用达55亿元，同比增长3.3%，全部在当期从利润中扣除了。而部分同行车企的研发资本化率高达58%——花100块研发，只记了42块费用，剩下58块进了资产负债表慢慢摊。

这意味着什么？

第一，理想的利润表是"素颜"的。 它把今天该花的钱全部记在今天，不把成本推迟到明天。所以当理想报出39.8亿亏损时，这个亏损是"实打实"的——没有通过资本化来修饰。反过来看，当它未来盈利时，那个盈利也是"实打实"的，不需要背着前期资本化形成的摊销包袱。

第二，更关键的是——理想多年累计的巨额研发投入所形成的技术资产（自动驾驶算法、新一代平台、芯片、大模型、具身智能技术栈等），并没有体现在资产负债表上。 这些本应被记作"无形资产"的价值，全部被费用化处理了。它们是典型的"表外资产"——真实存在、持续产生价值，但在账面上看不到。

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截至2026年一季度，理想汽车账面上的商誉及无形资产合计仅约1.7亿美元。而它过去几年累计投入的研发费用高达数百亿元——这些投入所形成的技术积累、专利、软件能力，完全没有在净资产中得到体现。

所以，1.32倍市净率的真实含义是：

账面上的102亿美元净资产，已经是一个被严重低估的数字。如果把历年费用化的研发投入中至少一部分视作应资本化的无形资产，理想的实际净资产远高于账面显示的净资产，真实市净率远低于1.32倍。

宏观确定性消除的是"行业被颠覆"的尾部风险，微观财务数据验证的是"公司能不能熬过去"的现实能力，而研发费用全额费用化所隐藏的表外资产，则进一步说明了当前估值的极端保守性。 三重安全边际叠加，构成了理想投资价值中最坚实的部分。在一个国家战略支持、且正在经历供给侧出清的行业里，选择现金流最健康、估值已被充分压缩、且账面净资产被严重低估的头部公司，本身就是一种对宏观不确定性的有效对冲。

五、下半年展望：真正的考验刚刚开始

展望下半年，理想面临的关键变量有三个：

第一，新品放量节奏。 全新L9已于5月上市，全新L8于6月上市，新一代L6于7月下旬交付。9月，新一代MEGA和纯电旗舰SUV i9将陆续上市。这些新品能否快速爬坡、贡献销量和毛利，是下半年业绩修复的核心驱动力。

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第二，毛利率能否持续改善。 CFO李铁在财报会上表示，随着产品结构持续优化、Livis版本销量占比上升，以及焕新纯电车型和i9的陆续推出，下半年毛利率将进一步好转。公司给出的三季度指引为交付9.5万至10万辆、营收266亿至280亿元。但多家券商指出，这一指引中值较市场预期偏低。交银国际将2026/2027年销售预测下调至42万/46.5万辆。高盛则预测理想今年毛利率将降至12.2%。

第三，海外市场能否打开增量。 这是理想下半年最值得关注的变量之一。理想的海外策略采取分区差异化布局：

欧洲市场方面，理想将优先导入纯电产品，全新纯电车型理想i6计划借助10月巴黎车展完成首次海外公开亮相，并于2026年第四季度正式开启欧洲市场布局。

中东和中亚市场方面，理想则以L系列增程车型为主力，与欧洲策略形成互补。2026年4月，理想已正式进入阿联酋、沙特阿拉伯市场，与当地头部经销商签约。9月，理想计划在迪拜举办新产品上市活动，正式启动中东市场规模化销售。产品落地节奏上，旗舰车型全新L9已于5月率先登陆哈萨克斯坦、乌兹别克斯坦；中东市场的L9 Livis将于9月3日率先到货，L8和L6将于12月跟进。全新L9已针对中东当地使用场景在充电性能、座舱空调热管理等方面进行软硬件优化。此外，理想已与哈萨克斯坦头部汽车集团Allur达成战略合作，落地本地化组装项目。

此外，理想还计划在右舵市场导入MEGA和右舵版i6，进一步拓展全球版图。

李想在财报电话会上给出了下半年明确目标：随着新一代MEGA及i9上市，公司目标是在20万元以上中国乘用车市场进入所有品牌销量前三。

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结语

理想的这份半年报，环比修复的趋势已经确立，但同比压力仍然真实存在。二季度的V型反弹只是把一季度挖出的坑填回了一部分。真正的考验在于：三季度能否延续修复势头，四季度新品能否兑现预期。

从安全边际的角度来看，875亿现金储备几乎等同于当前总市值、市净率从2.76倍压缩至1.32倍、研发费用全额费用化所隐藏的大量表外技术资产——三重安全边际叠加，当前估值的保守程度已接近极致。市场给予的不是"优秀"的溢价，而是"没那么差"的确定性溢价。

在一个所有人都在比谁更能熬的行业里，理想交出了一份 "亏损在收窄、现金在回血、新品在排队、估值在底部" 的答卷。至于这份确定性能否转化为真正的增长，答案将在下半年揭晓。 $理想汽车(LI)$ $理想汽车-W(02015)$