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环球视野，深度视角

各位亲爱的股东，大家早上好中午好晚上好！

朋友们，最近咱们的目标公司批量公布半年报，看得都有点内伤了。

手头上还压着华大基因、艾德、贝瑞、圣湘...累了...

咱们就全凭心情，随机选到哪家就聊哪家吧。

今天，我们聊聊诺禾致源。

PART.01

“增收不增利？”

2026年上半年，诺禾致源营收11.14亿元，同比增长7.09%。

但是，归母净利润6312.23万元，同比下滑21%。

扣非归母净利润5272.99万元，同比下滑16.21%。

从表面上看，典型的一个增收不增利，**。

然而，实际上诺禾也没那么差。

我们先看下诺禾为啥会出现净利润的下滑，主要有3个方面的原因。

第一，研发大幅增加。

都不能说是大幅增加了，简直就是暴增。

2026H1诺禾致源研发投入9123.87万元，同比暴增45.73%。

前后差了3000万左右，如果诺禾维持去年同期的投资比重，那么净利润直接增加10个百分点以上。

第二，汇兑损失。

这点很好理解，财务费用中去年是-1430.52万元，今年是272.95万元，前后差了1600万左右。

主要由于人民币相对升值造成的汇兑损失，国际化嘛，难以避免。

第三，销售费用增加。

眼尖的朋友们一定看到了，上面销售成本增加了13.24%，来到2.36亿元，相较于去年增加大约2700万元。

在看下细账，主要花在了职工薪酬上，大约增加了1800万元左右。

我们根据2025年全年数据测算，销售招的人可是不少，可能远超50人的规模，预计当前诺禾致源销售团队人数可能已经突破800人。

你看，汇兑损失比较难预估，属于不可抗力。

而，增加销售和增加研发开支都是属于为了更好的赚钱，合理。

都是暂时的困难嘛，大家克服一下。

不过，我们要提出一个暴论：诺禾花的有点少了！

PART.02

“暴论”

我们的依据是诺禾的既有业务增长已经乏力，且面临北美市场严重不确定性，急需新的增长引擎来拉动业务增长。

我们可以看到，诺禾这两年营收的增长都处于相对低位，基本都是个位数。

大家也可以拉一下全年的数据，自2022年开始营收增速就一直徘徊在个位数。

往好了说，这是稳步增长。

往差了说，就是增长乏力。

一般这个时候有两条路可以走：

第一，寻求内生动力。

最简单的，就是寻求地缘上的突破。

原来卷国内，现在卷境外。

诺禾本来也是这么想的，这几年一直在深耕海外市场。

效果也不错，海外收入已经占据收入的半壁江山。

然而，在2026H1的数据下，其海外收入增长已经显著弱于大陆的收入增速。

大家要注意，诺禾被美国列入1260H清单是在6月8日的事，还没有完全反馈在财报上。

虽然有可能被挪出1260H清单，但是这种不确定性谁又能赌呢？

另外一个办法是寻找新的业务增长支点。

从上图我们明显可以看出来，作为诺禾业务半壁江山的测序平台服务毛利率是在持续下滑的。

且增长已经陷入停滞，几乎不会带来任何惊喜。

今年唯一能带来惊喜的，可能就是医学研究与技术服务板块了。

但是，这部分业务量实在是不够。

诺禾的基本盘还是在生命科学基础科研服务上，但是又面临竞争的问题。

我们再来看第二条路路径。

第二，寻求外部拉力。

非常好理解，直接不装了，摊牌了，我是亿万富翁，我买还不行吗？

直接把联川、欧易什么的收购一个不就得了。

业务也匹配，体量也够大，报表瞬间好看。

当然，这其实是有问题的。

既然业务匹配，那就一定面临同样或类似的问题。

并购一个只能带来体量上的优势，不一定能够带来质量上的优势。

那咋办？

我们的暴论第二阶就是：前瞻性投资新兴领域。

PART.03

“烧出一个未来”

诺禾的管理层智商显然比我们要高，从财报中我们也能看到对于未来诺禾可能已经有了自己的方向判断。

那就是加码对AI4S的投入！现在不是要讨论投不投AI4S的问题，而是投的够不够多的问题。

有的朋友要说了，这里说的只是诺禾对未来的判断，并不一定是要投入。

在另外一份公告中，诺禾致源已经明确表示了自己在AI4S的投入。

你看，这段描述显然利好单细胞测序、空间生物学和蛋白组学公司嘛。

如果诺禾能够把自己变成一个无情的AIVC数据产出方，那对其估值策略将发生很大的变化。

反正隔壁华大智造是已经掏出了涌生智能，诺禾致源能掏出啥来可以期待一下。

这种投入不是小打小闹能解决的，AI时代马太效应只会增强。

因此个人认为诺禾2026H1的研发投入还是少了点，至少增幅来个2位数嘛。

烧，猛猛的烧，烧出一个未来。

PART.04

最后

根据诺禾2026H1研发人员363人，相较于去年减少9人。

以研发人员占比16.30%推算，2026H1诺禾员工数量约2227人，较去年同期增加37人。

粗略估算诺禾员工上半年平均薪酬（含五险一金）约为17.6万元，较去年16.7万元提高1万元。

这与上表中研发人员 平均薪酬变化可以互相印证，起码研发人员工资平均涨幅是1万左右。

至于其他的咱就不知道了，都是粗略估算。

最后的最后，蒋智老师继续减持，目前剩余持股数量已经来到了200万股左右，比我们此前预估的减持速度要慢一点。

END