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一、中国市场

1、中国国内总储蓄率目前约占 GDP 的 43%，虽较 2010 年前后的近 50% 回落，仍显著高于印度、德国和日本等主要经济体。国民储蓄不仅来自居民，还包括企业留存收益和政府储蓄；当这些资金持续转化为产能投资，而居民消费未能同步承接产出时，经济便更依赖出口消化供给，也更容易形成产能过量和贸易顺差。

2、人民币向海外扩张的一条关键路径来自中国长期经常账户顺差：按照国际收支恒等式，贸易和经常账户盈余必然对应资本净输出，中国居民由此不断积累对外债权。2026 年一季度，中国的海外资产（不含官方储备）已超过 8 万亿美元，较 2012 年增长约五倍；对外负债也持续增加，但净国际投资头寸已由早年的净负债转向接近平衡并略有盈余。这一庞大的海外资产存量为人民币国际化提供了不同于美元的路径：即使外国人不愿主动持有更多人民币资产，中国仍可以通过银行贷款、企业投资和债券配置，把自身原本以美元计价的海外债权逐步改成人民币计价。

3、中国银行体系是对外资产 “人民币化” 的核心执行者。2015年以来，中资银行境外人民币贷款从不足3000亿元增至接近3万亿元，而外币贷款在 2021 年达到约 3.8 万亿元后回落至约 2.6 万亿元，人民币如今已占跨境贷款约一半；其背后既有 “一带一路” 和全球南方融资需求，也有境外人民币贷款利率高于境内融资成本、同时无需承担汇率错配的商业激励。点心债市场复制了同一逻辑：2022 年后离岸人民币债券发行激增，2025 年发行额达到约 1 万亿元，存量接近 1.9 万亿元，但中资银行持有比例已超过 60%。因此，人民币确实通过贷款和债券流向海外，却主要表现为中国机构提供人民币信用、中资发行人融资、中资银行购买，构成一个能够绕开美元、但对外国资金依赖有限的闭环。

4、这个闭环的短板是境外投资者依然不愿大规模承担人民币资产风险。外国投资者持有的境内人民币债券在 2024 年高点约 4.5 万亿元，随后连续 11 个月净卖出，到 2026 年 3 月底降至约 3.2 万亿元，累计减少约 1.25 万亿元、降幅约 28%；外资股票持仓虽有所恢复，但仍未突破 2021—2022 年的高位，贷款和存款配置则长期停留在约 1 万亿至 2 万亿元。低收益率、中美负利差、人民币贬值风险、资本流动限制以及缺乏便利的流动性和久期对冲工具，共同削弱了人民币债券的风险调整后回报。中国央行推出面向外国官方机构的 FIMA 人民币回购工具，使其可以抵押中国国债获得短期人民币；香港同时推出 5 年期中国国债期货，分别补上流动性支持和利率风险管理两块基础设施，是提高境外投资者持有人民币资产意愿、推动人民币由贸易结算货币向国际投资货币转变的主要政策抓手。

5、2025 年两国贸易摩擦升级后，对美国市场收入依赖度越高的中国行业，净利润率下降越明显，亏损企业占比的增幅也越大，文化娱乐用品、家具、皮革鞋类和其他制造业尤其突出。企业即使把部分商品转销第三国，也往往需要降价、增加物流支出并重新建立销售渠道，因此出口数量得到弥补并不代表利润能够同步恢复。

6、MSCI 中国指数的主要权重行业的远期盈利增长普遍偏弱：可选消费和公用事业未来 12 个月盈利预计将收缩，信息技术增速接近零，金融和通信服务虽保持增长，但幅度也并不突出。

7、科创 50 指数成分股的信息技术权重达 86%，远高于沪深 300 的约 22%，并在 2026 年跑赢后者约 30%，已成为跟踪中国本土 AI 硬科技更直接的指标。其前十大成分股中九只是半导体企业，长鑫存储、宇树科技等新股未来纳入后，代表性还会增强。不过，科创 50 预期市盈率已达 57 倍，远高于沪深 300 的 14 倍和费城半导体指数的 22 倍，意味着政策支持和产业前景已被计入较高溢价，一旦 AI 叙事降温，回撤也可能更剧烈。

8、传统技术分析在中国 A 股市场时常失效，彭博分析显示，过去十年，当中国股市出现通常被技术分析视为预示后市上涨的看涨 K 线信号后，未来 20 个交易日仍有 55% 的概率录得负收益。这类失效信号失效多与疫情、经济复苏不及预期或刺激力度偏弱相关联，说明宏观基本面持续承压时，短期价格形态难以提供可靠的上涨指引。

9、药明康德港股自 6 月初低点反弹近 80% 并逼近纪录高位之际，空头仓位升至自由流通股的 23.4%，接近 2025 年 8 月约 28% 的高位。公司业绩超预期、上调全年指引及地缘政治忧虑缓和，支撑了股价上涨，但 H 股较 A 股约 8% 的溢价吸引了套利资金做空。

10、截至 2026 年 6 月的 12 个月，香港出生人口下降 15.6% 至 2.97 万，首次跌破 3 万并创有记录以来最低，但外来人才和劳工流入仍推动总人口增长 0.3% 至逾 750 万。政府每名新生儿发放 2 万港元、累计支出约 14.4 亿港元，出生数却远低于原先预计的 3.9 万；若趋势延续，65 岁以上人口占比将在 2039 年由 2021 年的 20% 升至近三分之一。

二、美国市场

1、路透 / 益普索的最新民调显示，特朗普的支持率已降至本届任期最低点：只有 33% 的受访者认可其执政表现，64% 表示不认可。伊朗冲突及其对能源价格的影响是重要原因，80% 的美国人预计美国的军事介入还会持续较长时间。随着 11 月中期选举临近，支持率恶化可能增加共和党守住国会多数席位的难度。

2、美国 1997 至 2003 年的生产率繁荣使非农企业每小时实际产出年均增长 3.6%，远高于此前趋势的 1.7%，累计产出水平比原趋势高约 14%；此后增速虽恢复常态，这部分效率提升并未消失。当前 AI 相关企业的市场估值隐含美国整体生产率未来五至十年每年额外提高约 1.5 个百分点，与上一轮幅度接近。 1990 年代通胀更低、财政更紧，但名义和实际利率均高于当前，因此若 AI 再次显著提高潜在增长和投资回报，货币政策对应的利率中枢可能上移而非下降。

3、由于对能源和水资源消耗的普遍担忧，美国地方社区对新建数据中心的反对声浪在 2026 年急剧升级，仅第一季度就有 26 个项目被叫停，几乎追平 2025 年全年总和。这种由民众焦虑驱动的阻力，已促使甲骨文、微软等科技巨头从幕后转向台前，通过赞助社区项目、放弃税收减免和承诺覆盖基础设施成本等公关手段，积极游说以争取支持。与此同时，AI 项目申报存在大量重复和投机需求，所申请电力中逾三分之二最终可能不会落地。

4、法国兴业银行测算，当前美国股票风险溢价（Equity Risk Premium）为 3.6%，若 10 年期国债收益率再上行 50 至 60 个基点，该溢价将被压缩至 3% 左右的 “危险区间”。届时，债券相对于股票的周期性吸引力将大幅提升，可能触发资金从风险资产向固定收益资产的轮动，从而对股市构成显著压力。

5、美国长期国债基金 7 月净流入近 60 亿美元，创 2025 年 5 月以来最高，并扭转了 6 月约 20 亿美元的净流出，单月资产自然增长率达到 3%。30 年期美债收益率在 7 月大部分时间高于 5%，持续时间为 2007 年以来最长，较高票息开始吸引愿意承担久期风险的资金锁定收益。

6、这一资金流入趋势与TLT在日线RSI出现底背离的信号一致。

7、彭博美国金融状况指数已升至 1990 年有记录以来最宽松的水平附近。该指数综合衡量利率、信用利差、股市表现和融资可得性，读数越高，意味着企业和投资者越容易获得资金。当前状况有助于支撑风险资产，但也可能刺激进一步加杠杆和资产估值扩张。

8、标普 500 指数第二季度盈利同比增长 31%，不仅超过原先 23% 的预期，也令指数在价格上涨的同时，远期市盈率由年初约 26 倍降至不足 22 倍，形成罕见的盈利驱动型估值回落。企业净利润率由过去难以突破的 14% 升至接近 16%。分析师共识已将全年盈利增速预测由年初 15% 上调至 27%，但年末指数目标均值为 7894 点，较当前仅约 1% 的空间。

9、据美国投资公司协会数据，美国股票被动共同基金及 ETF 资产已已接近 15 万亿美元，主动基金约为 8.4 万亿美元；两者在 2020 年规模相当，如今被动资金已接近主动资金的两倍。低费率、税收效率及指数长期跑赢多数选股基金，导致主动股票基金自 2015 年以来持续流出资金，而 ETF 还被投资者用来主动配置行业和主题。

10、据晨星数据，截至 6 月底，只有 27% 的美国主动大盘股基金在过去一年跑赢同类被动产品，十年期跑赢率更降至 13%；主动中期核心债券基金的一年期跑赢率则约为 66%。标普 500 前十大公司权重已超过 40%，主动基金若为控制风险而低配少数科技龙头，便很难追上高度集中的市值加权指数，管理费又进一步侵蚀回报。主动管理的相对优势因此更可能出现在债券、房地产及中小盘等研究价值较高、基准集中度较低的市场。

11、2026 年以来，高贝塔动量股（High Beta Momentum）遭遇的单日跌幅超过 5% 的抛售次数已逾 20 次，这一频率超过了过去五年（2021‑2025）的总和。这种极端波动性的急剧放大，反映出市场对先前领涨的投机性板块的信心正在瓦解，资金在关键技术位或负面催化剂出现时会迅速撤离。

12、依据 Evercore ISI 的数据，在最近的六个月滚动周期内，与标普 500 指数呈负贝塔（Negative Beta）关系的成分股数量已飙升至 1990 年以来的最高水平。尽管指数回报越来越受大型 AI 和科技股主导，投资者仍可在同一指数内部找到能够缓冲科技股回撤的资产，市场集中度上升并未消除组合分散空间。

13、标普 500 指数价格与市场广度反向变动的交易日已达 57 天，追平过去 30 年的全年最高纪录，而 2026 年尚余四个多月；这里的市场广度是上涨股票数量相对下跌股票数量的变化。反向次数连续三年处于高位，说明市值加权指数越来越难代表普通成分股的表现。

14、近几个月，能源、低波动率、医疗保健及金融等板块相对于标普 500 指数的滚动贝塔系数大幅下降，显著低于各自的长期平均水平。这些传统经济领域的股票走势已与由人工智能主题驱动的大盘指数日益脱钩，使其成为寻求分散 AI 投资集中度风险的潜在对冲工具。

15、2026 年至今，纽约证交所还没有出现过一次 “80% 下跌成交量日”—— 也就是说，尚未有任何一个交易日出现下跌股票成交量占全市场成交量 80% 以上的情况。历史上平均每年会出现约 21 次这样的集中抛售，但今年一次都没有；市场已连续约 185 个交易日未出现这一信号，创 1996 年以来最长纪录，说明美股至今没有经历过真正广泛的恐慌性抛售。

16、科技资产在不同投资类别中的占比不断提高，使投资者越来越难以真正分散 AI 风险。科技板块在美国高收益债、投资级债和小盘股中的权重分别约为 11%、12% 和 16%，在私募股权、私人信贷、标普 500 及风险投资中的占比则升至 35%、41%、47% 和 57%。即使资金从公开股票转向私募或信贷市场，也未必能够有效降低科技与 AI 敞口。

17、美银：哪些股票不依赖AI也能表现良好？7月份出现了从AI概念股向防御性板块的轮动，必需消费品和医疗保健等板块上涨2%，而标普500持平。进入8月以来，美银基金经理调查显示半导体仍是最拥挤的交易（82%），7月半导体ETF资金流入达170亿美元。第四季度，建议轮动至盈利的周期价值股，以捕捉实体经济中产生现金流的板块：生物科技、保险、地区银行和按收入加权的美国小盘股，这些板块均录得两位数回报，而AI交易下跌9%。ETF建议：State Street SPDR S&P生物科技ETF（XBI）、iShares美国保险ETF（IAK；1-NV评级）、iShares美国地区银行ETF（IAT）、Invesco S&P小盘600收入ETF（RWJ）。

18、美银：私募股权冬天的"弃儿"可能成为夏天的"回归之星"。更好的宏观环境和软件行业反弹在大约一个月内将上市私募股权管理公司的股价推升了17%。AI颠覆、定价过高的存量交易以及"一朝被蛇咬、十年怕井绳"的投资者仍带来风险。然而，历史上在信贷条件强劲时，私募股权股票跑赢全球股市。复苏正变得明显。2026年第二季度IPO交易金额环比增长4倍，改善了管理公司向客户返还资本的能力。Craig Siegenthaler及其团队跟踪的私募信贷基金在2026年第二季度年化回报约7%，团队预计私募信贷赎回请求已在2026年第二季度见顶，并将在第三季度大幅下降。重点推荐：ARES、KKR和OWL。

19、美银：过去五年，国际小盘价值股回报率达98%，跑赢其"对立面"（美国大盘成长股，+85%），且具有低科技敞口（6%）、低估值（12倍 vs. 30倍远期市盈率）和低相关性（0.5）的特点。2026年美国价值股跑赢成长股10个百分点，为2022年以来最佳表现，暗示回归常态——1991-2010年间价值股年均回报率高出5个百分点。价值股在美国以外市场同样持续表现优异。自2020年以来，发达市场（除美国外）价值减成长的年回报差比美国高出13个百分点。ETF建议：Avantis国际小盘价值ETF（AVDV）、Dimensional国际小盘ETF（DFIS）、iShares国际发达市场小盘价值因子ETF（ISVL）。

三、欧洲市场

1、2024 年丹麦税收收入相当于 GDP 的 45.2%，法国、意大利和比利时均超过 42%，美国仅为 25.6%，这两种税负差异对应两种不同的财富形成机制。欧洲较高的所得税和消费税用于提供社会保障与劳动保护，同时企业监管和部分国家的强制继承制度限制个人财富快速积累；美国则保留更多创业收益，也承担更大的收入风险。丹麦父母收入优势传递给子女的比例不足 20%，美国则约为 50%；尽管如此，欧洲最富裕阶层的财富仍高度依赖家族继承。

2、希腊拟于 2026 年提前偿还约 130 亿欧元债务，包括 25 亿欧元欧洲金融稳定机制贷款和 22 亿欧元 2027 年到期债券，力争把债务率降至 GDP 的 137%，并在年内低于意大利。超目标的基本财政盈余和预计年末仍超过 300 亿欧元的现金储备，使政府可以在不重新举债的情况下压缩高成本旧债。提前还款将减少未来利息和再融资需求，希腊十年期国债收益率已低于意大利、法国和英国，反映其信用定价正进一步摆脱债务危机时期的折价。

四、日本市场

1、日元三个月远期隐含收益率仅 0.91%，在主要货币中仅高于负 0.23% 的瑞郎，远低于澳元的 4.42%、英镑的 3.81% 及墨西哥比索的 6.78%，因此仍是成本最低的套利融资货币之一。投资者借入日元后买入高收益货币或资产，可持续赚取利差，而官方干预推高日元时，反而能以更有利的价格建立空头。尽管日本政策利率已升至 1%，但与海外差距仍大，除非央行显著加快加息，否则干预只能暂时提高套利的交易风险，但难以消除套利的基础。

2、日本年收入 500 万至 550 万日元家庭的实际可支配收入较 2019 年下降 14.6%，550 万至 600 万日元家庭下降 11.9%，远高于全部家庭 2% 的平均降幅。日本税档和社会保险缴费未随通胀调整，名义加薪会把家庭推入更高税负区间，导致很多家庭的实际收入反而减少；收入减少后，家庭仍须维持食品和水电等基本开支，只能集中削减可选消费，因此中产家庭实际消费下降约 10%，其中食品支出基本持平，娱乐及休闲服务支出则减少 12.6% 至 23.1%。

3、日本第二季度约 71% 的上市公司利润超过分析师预期，为五年来最高；东证 500 成分企业净利润合计突破 21 万亿日元，高于上年约 18 万亿日元的纪录，东证指数公司利润率也预计升至历史最高的 9.3%。利润下降主要集中在直接承受中东冲突冲击的航空和公用事业板块，其余多数行业均实现了同比增长。

4、随着日本企业公布第二季度业绩，分析师已将东证指数2026年每股收益预测较6月底上调6.9%，涨幅超过标普500的4.9%，也明显高于欧洲约1%和中国不足1%的上调幅度。

5、美银：日本企业改革及其他促增长宏观政策已将净资产收益率（ROE）推升至创纪录的12%。日本ROE正在脱离全球制造业PMI的走势，表明这不仅仅是周期性反弹。日本股市从中受益，过去一年股价上涨近40%。扩张性财政政策、企业改革以及捍卫日元的努力可能激发国内投资，因为日本资产的风险回报比正变得更具吸引力。ETF建议：汇率对冲股票ETF表现更优（DXJ、HEWJ），但美银对日元的预测为2026年底达到149日元/美元，这意味着如果日元继续升值，应转向非对冲版本（EWJ、BBJP）。

五、新兴市场

1、MSCI 新加坡指数过去一个月以美元计的总回报达到 6.05%，超过日本的 4.73%、全球指数的 3.71% 及标普 500 指数的 3.45%；年内海峡时报指数已上涨 23% 并屡创新高。科技出口支撑了新加坡的经济增长，生产率提升帮助抑制通胀，企业盈利、较高股息率及强势新元等因素也吸引了海外资金。摩根大通将海峡时报指数目标上调至 6500 点，较当前水平仍有约 13% 的空间。

2、星展银行、华侨银行和大华银行在海峡时报指数中的合计权重已接近 60%，高于 2020 年 7 月的 38%，使新加坡股市本轮上涨越来越依赖三家银行。三者第二季度业绩均超过预期，财富管理业务扩张及全球利率维持高位改善盈利，推动华侨银行年内上涨 61%，为指数中表现最强的成分股。

3、据巴西央行数据，6 月经济活动指数环比下降 0.64%，弱于市场预期的下降 0.5%，并创 2025 年 5 月以来最大跌幅，第二季度经济仅环比增长 0.2%。同比增速仍有 2.35%，主要反映此前的财政刺激和较低的基数，而随着一季度刺激效应消退，14% 的高利率正通过工业、服务业等利率敏感部门压低当前需求。

4、巴西股指一度逼近历史高位，但十年期本币国债收益率同步升至约 15%，股债走势出现明显背离。投资者担忧卢拉连任后财政整顿落空，政府债务率可能继续升向 GDP 的 100%，债券市场已通过更高融资成本计入这一风险，股票市场却仍受企业盈利和此前资金流入支撑。BCA Research 认为，若汇率走弱迫使央行停止降息，2027 年增长将进一步放缓，当前背离更可能通过股价回落而非债券收益率下降来收敛。

5、巴西大选定于2026年10月4日举行，可能在10月25日进行第二轮投票，本次巴西大选正演变成一场高度两极分化的复赛式对决，对阵双方是左翼现任总统与巩固的极右翼反对派代表——前总统雅伊尔·博索纳罗的长子弗拉维奥（Flavio），此前老博索纳罗因入狱而被取消参选资格。在预测市场上卢拉显然是热门人选，第二轮民调一致显示卢拉领先4-9个百分点。博索纳罗的支持率受到丑闻打击，主要是他与入狱的Banco Master关键人物Daniel Vorcaro的联系（据报道他曾向其寻求与其父亲相关的电影融资），以及与继母米歇尔·博索纳罗的公开不和。Kalshi上约2.5:1的赔率比比民调差距更具决定性。据新闻报道，博索纳罗的拒绝率也高于卢拉。考虑到对市场不太友好的候选人是热门人选，这意味着尽管预测市场已显示卢拉获胜的概率相当高，但在大选前仍会出现一定程度的风险规避。

6、截至2026年7月底，印度股市远期市盈率仍比MSCI新兴市场高约9倍、比中国高约10倍，并高于自身二十年中位数，说明今年的回调尚未消除其高估值。印度过去依靠更稳定的盈利增长和国内资金流入获得溢价，但当中国等市场盈利预期改善、估值同步回升后，国际投资者已能以更低价格获得相近的增长机会。印度股市2021至2025年相对新兴市场跑赢逾80%后，若企业利润不能继续显著领先，资金可能转向更便宜的市场。

7、据彭博指数数据，2026 年截至 8 月 12 日，新兴市场本币通胀挂钩国债回报达 11.1%，显著高于普通本币国债的 1.6%，同期全球综合债券指数下跌 0.2%。这类债券的本金和利息随通胀上调，拉美货币升值又放大了美元计价回报，但巴西和墨西哥此前涨幅已使估值偏贵。投资者正转向通胀补偿尚未被充分定价的阿根廷、智利和波兰。

六、商品

1、历史数据显示，当美元指数 (DXY) 交投于其 200 日移动均线下方时，黄金、大宗商品及新兴市场股票等资产的年化回报率会显著提高。

2、截至当前，黄金与白银的价格比率（金银比）为 69 倍，恰好回归至 1985 年以来的长期历史均值水平。在这一相对估值中性的节点，投资者在两者间的选择不再基于相对价格的均值回归策略，而是更多取决于其对未来宏观经济的判断，即倾向于对冲宏观与金融风险（黄金）还是押注工业需求和经济增长（白银）。

3、剔除央行和科技用途后，美国2025年黄金需求为612吨，其中黄金ETF占437吨，金条、金币及珠宝等实物仅占29%；相比之下，中国和印度的实物黄金需求占比分别高达86%和95%。中国925吨黄金需求中，有792吨来自实物；印度748吨需求中，有710吨来自实物。亚洲家庭更重视可持有、储藏和传承的黄金，美国投资者则偏好流动性更高的证券化敞口。纸黄金并不等于没有实物支持，但这种结构差异意味着亚洲购买行为对现货、金币金条和珠宝市场的影响更直接。

4、比特币价格突破 75,000 美元，其核心驱动力来自市场结构性变化，即长期持有者控制的筹码比例已升至 83%，为 2023 年 12 月以来最高水平。这种筹码的集中降低了高位套牢盘的抛售风险，目前成本在 10 万美元以上的持有者占比已从去年 10 月的 30% 降至 14%，同时约 19% 的筹码成本集中在 6 万至 7 万美元区间，形成了底部支撑。

5、美银：大多数投资者对实物资产的配置不足。自1945年以来，60%股票+40%商品组合的年化回报率为10.8%，而60%股票+40%美国国债组合为9.2%。商品通常提供比债券更好的分散化效果，五年股票相关性为-0.12，而债券为0.20。商品板块间的动态再平衡帮助投资者避免了静态配置在市场条件和商品周期变化时可能伴随的大幅回撤和回报停滞。ETF建议：Harbor商品全天候策略ETF（HGER）、iShares GSCI商品动态展期策略ETF（COMT）。

七、AI

1、根据 Ramp AI 指数，在人工智能支出最高的头 10% 企业中，其 7 月单月人均 AI 支出环比激增 25%，显示领先企业正加速进行 AI 领域的资本投入。这一趋势表明，那些已具备消化和应用智能能力的企业正从 AI 技术成本下降中获得最大收益，预计将大幅拉开与低使用率企业之间的业务差距与竞争优势。

2、尽管 AI 模型的 Token 价格持续下降，但用于模型推理的 H100 GPU 等算力租赁成本却在近期保持坚挺甚至反弹，两者走势出现明显背离。这种现象符合杰文斯悖论（Jevons Paradox），即 Token 价格下降大幅刺激了对模型推理服务的需求，其增长幅度之大足以抵消甚至反超单位效率提升带来的成本节约，从而支撑了上游算力价格。

3、基于公司文件和业绩数据的测算，CoreWeave 在商业化约 26 个季度后，单季营收已达到约 26 亿美元，明显高于 Azure、AWS 和谷歌云在相同发展阶段的估算水平。新型云服务商利用原有加密货币矿场的电力接入、数据中心和运维能力，迅速转向出租 GPU 算力，因而比传统云业务更直接承接 AI 需求。不过，高速增长并不等于高回报，芯片折旧已占 CoreWeave 营收一半以上，巨额资本开支和债务利息仍是长期盈利的主要约束。

4、包含大型云计算公司的美国投资级债券期权调整利差约为 131 个基点，剔除这些发行人后约为 128 个基点，差距仅 3 个基点。亚马逊、微软、Alphabet 和 Meta 为建设 AI 数据中心大举发债，确实提高了市场供给，却尚未造成全市场融资拥堵，原因是这些公司现金流强、信用等级高，新增债券仍能获得机构需求。

5、据公司监管文件汇总，Alphabet、微软、亚马逊、甲骨文、Meta和英伟达的采购承诺由第一季度约9820亿美元增至第二季度近1.5万亿美元，其中Alphabet由3324亿美元激增至8110亿美元，Meta由2380亿美元升至3493亿美元。采购承诺涵盖芯片、云容量、数据中心电力及基础设施，并不等同于当期资本开支，部分也尚未列为传统债务。由于许多合同含最低采购量和高额解约成本，这些表外安排会锁定未来现金流，使公开负债低估真实的杠杆和流动性需求。

6、中国大语言模型的API平均定价在2026年二季度已升至美国同行的14%至19%，显著高于2025年初约6%的水平。这一趋势由DeepSeek等主要厂商近期的大幅提价所引领，其背后反映了市场对高性能模型的需求强劲、厂商需要平衡市场份额与毛利率以支持前沿研发，以及可能因使用国产芯片而增加的推理成本。随着模型能力持续提升，行业竞争正从价格转向模型性能与服务能力，同时厂商通过收紧开源许可协议来探索API销售之外的收入分成等更多商业化路径。

7、马来西亚、印尼和泰国目前仅有两座 100 兆瓦以上数据中心，却已有 31 座进入建设或承诺阶段，其中马来西亚占 17 座。扩建的一项现实需求来自中国企业通过海外云平台远程调用英伟达高端芯片，因为美国现行规则限制芯片向中国出口，却没有普遍禁止中国客户租用境外算力。美国众议院已于今年 1 月通过远程访问安全法案，拟把出口管制延伸至云端访问，但法案尚待参议院通过；若法案落地，这批项目可能面临客户流失、合规成本上升和利用率不足的风险。