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2026年1月，伦敦冬雨绵绵。阿斯利康总部的签约厅里，石药集团高管落笔的瞬间，一笔185亿美元的合同就此落定——这不仅是中国医药BD史上的最高纪录，也是全球制药行业有史以来第二大的单笔授权交易。首付款12亿美元，不到一周便汇入石药账户。

彼时，业界还在惊叹“天价”。然而五个月后，当恒瑞与BMS、信达与辉瑞相继签下百亿美元级合作，人们才恍然发觉：2026年上半年，中国创新药对外授权（License-out）交易总额已飙至997亿美元，相当于2024年全年的1.9倍，达到2025年全年的73%。同期共达成86笔交易，单笔超10亿美元的达23起；全球医药交易TOP10中，中国公司占据8席，前五名悉数包揽。

数字不再令人狂喜，它正在变成一种“新常态”。但比金额更值得咀嚼的，是藏在合同条款里的权力转移。

三笔“连根拔起”的交易

石药 × 阿斯利康：买技术平台，而非单个分子 这不是一桩传统的“项目授权”。阿斯利康买走的不是某一款候选药，而是石药集团整个长效多肽技术平台，外加8个在研的代谢/减肥项目。跨国大药企（MNC）的意图清晰：他们缺的不是靶点，而是能够延长多肽药物半衰期、实现低频次给药的递送技术。石药的“连树搬走”式交易，标志着中国创新资产从“可替代的分子”升级为“不可替代的系统能力”。

恒瑞 × BMS：平等席位，利润共担 5月，恒瑞将13个早期肿瘤、血液、免疫管线打包授权给百时美施贵宝，交易总额最高达152亿美元，确定性首付款9.5亿美元。但真正的突破在于合作模式——双方签署的是Co-Co（共同开发与商业化） 协议，成立联合指导委员会，临床方案需双方共识，恒瑞在海外市场的商业化决策上拥有同等表决权，并可共享欧美市场的运营利润。这不是“委托开发”，而是“联合经营”。

信达 × 辉瑞：从供应商到合伙人 5月底，信达与辉瑞达成105亿美元合作，12个肿瘤早期项目打包授权。其中4个核心分子，信达不仅享有里程碑付款和销售提成，还能直接从欧美市场扣除成本后的运营利润中按比例分成。尽管公开报道未披露具体分成比例，但知情人士透露其区间处于行业高位的四至五成。信达不再是辉瑞的“外部研发部门”，而是欧美肿瘤市场的战略合伙人。

三笔交易共同勾勒出一幅新图景：MNC不再满足于“挑果子”，他们开始“买果园”，甚至愿意与园主合伙经营。

从“一锤子买卖”到“持续分账”

三年前，中国药企做License-out，基本是“卖青苗”——早期研发做完，拿一笔首付款，之后项目如何推进、是否被束之高阁，中方无权过问。那时的交易结构简单：首付+里程碑+销售提成，且提成比例往往被压至个位数。

2026年上半年，这一格局被彻底改写。主流模式已分化为两条新路径：

Co-Co（共同开发与商业化）：双方成立联合委员会，临床设计、注册策略、商业化计划均需双方同意，利润按约定比例共享。中国公司首次在海外重大决策中拥有“否决权”。

NewCo（新公司合资）：中国公司将海外权益注入一家新设的独立公司，MNC或美元基金以现金入股，中方保留20%～30%股权。这意味着中方未出售资产，而是成为海外运营主体的股东，未来若NewCo上市或被并购，可获取第二重资本回报。

从“一次性卖掉”到“持续分钱”，从“执行者”到“决策者”——这一转变，比任何总金额数字都更具历史意义。

热钱涌向四个赛道

上半年的交易集中度极高，资金主要追逐四大技术领域：

ADC（抗体偶联药物）：依旧是吸金之王。近三年ADC在License-out中占比持续超过15%，科伦博泰、百利天恒、荣昌生物等均有大额交易。上半年荣昌生物与艾伯维就PD-1/VEGF双抗RC148达成授权合作，虽具体金额未完全披露，但据行业估算交易价值数十亿美元量级。

双抗/多抗：康方生物、泽璟制药跑在前列，交易占比已与ADC持平。

小核酸药物：这是最令人意外的黑马。此前五年，中国小核酸出海记录几乎为零，而2026上半年仅三笔交易便合计超过70亿美元。其中最大一笔为瑞博生物将其MASH（代谢相关脂肪性肝炎）领域的siRNA项目授权给美国Madrigal，交易总额达44亿美元。爆发背后的技术推手是肝外递送系统的突破——siRNA不再限于肝靶向，现已可递送至肾脏、中枢神经、心血管等组织。MNC恰好急需此类拓展能力，而中国公司卡住了这个时间窗口。

GLP-1/代谢：减肥与代谢赛道持续高热，石药185亿美元大单即属此列；翰森制药的GLP-1/GIP双靶点也授权给再生元，交易额达20亿美元。

冷静看待“百亿光环”

炫目的总金额之下，有必要拆解一下付款结构。所谓“百亿美元交易”，绝大多数是里程碑款项——即药物达到临床节点、获批上市、销售阈值后才能逐笔释放。根据行业第三方统计，里程碑款项的实际兑现率远低于名义数字，业内普遍认为平均兑现率往往不足三成；而项目在签约后三年内被买方退回的比例也相当高，接近四成。换言之，名义金额是天花板，首付款才是落袋为安的底线。

不过，积极信号同样存在：2026年上半年已披露首付款总额约64.5亿美元，整体首付款比例已从2025年的5.2%提升至约5.8%。MNC愿意支付更高比例的“定金”，说明中国资产的临床证据和差异化价值正在获得更现实的认可。

三个清醒的判断

站在2026年中的节点，这组数据对中国制药业至少有三层启示：

第一，窗口仍然敞开，但门槛正在快速升高。 上半年交易总额同比增长约34%，MNC对中国资产的需求仍在扩大。但他们变得更加挑剔——拥有明确差异化数据（如优于现有疗法的早期临床结果）的管线可以卖出天价，而同质化的“me-too”项目则越来越难找到买家。

第二，合同细节比总金额重要百倍。 Co-Co模式下的利润分成条款、NewCo模式中的股权保留比例、退货条款里临床数据的归属权——这些“小字部分”才决定企业最终能带走多少价值。总金额是给媒体看的标题，合同细则才是实打实的收益根基。

第三，小核酸有望成为下一个ADC。 ADC赛道已渐趋拥挤，后来者突围难度陡增。而小核酸的肝外递送刚完成技术突破，窗口期尚在，上半年三笔超70亿美元的交易或许只是序章。谁能率先在肾脏、中枢神经等新靶器官建立临床验证数据，谁就有可能拿下下一个“百亿大单”。

数据来源：医药魔方NextPharma、国家药监局（NMPA）行业报告、ChinaMed Global数据库、各公司官方公告。因统计口径差异，部分交易笔数与首付款总额可能存在细微出入

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