业界六年亏损 为何国泰偏偏可以赚钱
航空股常被形容为最难经营的生意之一：景气好时，航空公司竞相增加运力，把票价压低；景气差时，飞机、员工、租赁及维修等固定成本却不能同步削减。回顾2020年以来的港股航空公司业绩，若把焦点放在国航、东航和南航，「多年持续亏损」大致成立；但把国泰航空（00293）也包括在内，结论便不能一概而论。
2020年至2022年是疫情冲击期。三大航国际航线近乎停顿，但仍须承担飞机折旧、租金、员工及财务成本。国航、东航和南航在2022年的归母亏损，分别达约386亿元、374亿元及327亿元，合计超过1,000亿元。如此巨额亏损可以归因于疫情，但边境重开后仍未恢复正常盈利，才是问题所在。
2023年全球航空业已普遍复苏，国际航空运输协会亦恢复预测行业盈利，三大航却继续见红。国航2023年仍有约10亿元亏损；东航亏损约82亿元；南航亦亏损约42亿元。2024年亏损虽然收窄，国航按国际财务报告准则亏损约2.33亿元，东航亏损约42亿元，南航则约17亿元。东航2024年的亏损已较2023年约82亿元明显收窄，但距离稳定盈利仍有距离。东航2024年业绩资料
到了2025年，分化开始出现。南航率先录得约8.57亿元盈利，结束连续五年亏损；国航则亏损约17.7亿元，较2024年扩大，成为自2020年起连续第六年见红；东航亦录得约16.33亿元归母净亏损，同样未能真正走出疫情后遗症。因此，较准确的说法是：国航和东航由2020年至2025年连续六年亏损；南航连蚀五年后于2025年短暂转盈，但2026年上半年预计再度大幅亏损。
这些数字揭示三大航的困局已不能只怪疫情。内地航空市场规模庞大，但价格竞争激烈，高铁网络成熟，商务旅游恢复较慢，国际航班和高收益旅客回流速度亦不平均。三家公司承担一定公共交通和枢纽建设功能，航线配置未必完全以股东回报为唯一目标；加上机队庞大、资产负债表沉重，即使客运量创新高，利润率仍可能极薄。
高端客、长途客多 少受高铁替代
国泰的情况却明显不同。公司于2020年至2022年同样经历严重亏损，2022年股东应占亏损约66.2亿港元；但2023年即转赚约97.9亿港元，2024年再赚约98.9亿港元，2025年盈利进一步增长9.5%至约108亿港元，连续三年录得盈利。国泰2025年收入增长11.9%，盈利达约108亿港元。这不是一般意义上的「微利复苏」，而是重新回到相当可观的盈利水平。
国泰能够突围，首先因香港国际机场以国际及转机客为主，高铁对其长途航线的直接替代有限。其次，国泰拥有较高比例的长途、商务舱及高端旅客，票价收益率较有支撑；货运亦是重要盈利来源，受惠于跨境电商、电子产品和高价值货物需求。2025年国泰货运收入约243亿港元，并非单靠客运一条腿走路。
再者，国泰在疫情期间大幅削减运力和人手，复航速度一度落后，但供应恢复较慢反而在需求急升初期支撑票价。三大航则面对庞大国内运力、同业竞争及政策性航线，难以同样控制供应。这也解释为何国泰在2023年可以赚近百亿港元，三大航同期仍合计亏损逾百亿元人民币。
然而，国泰并非毫无隐忧。旗下香港快运2025年除财务支出及税项前亏损约9.96亿港元，反映廉航新航线、引擎问题和飞机停场同样可以迅速侵蚀盈利。随着国际运力全面恢复，国泰客运收益率亦可能正常化，近三年的亮丽盈利未必可以直线外推。
对航空股的判断，不能只看旅客人数和航班恢复率，而要看航线结构、票价权力、燃油对冲、货运能力及资本负担。三大航近六年的成绩证明，航空需求复苏不等于股东盈利复苏；国泰则证明，航空公司并非注定长期亏损，但必须拥有差异化枢纽、高收益客源及较强的运力纪律。飞机都是相似的，真正拉开估值差距的，从来是每个座位可以卖多少钱，以及管理层是否有勇气不为市场份额而盲目增班。
《金星汇》小编金子KIMCHI
内容支持：沛然环保(08320.HK)
$CATHAY PAC AIR(00293)$ $AIR CHINA(00753)$ $AEC GROUP(08320)$ $American Airlines(AAL)$ $Delta Air Lines(DAL)$
免责声明：上述内容仅代表发帖人个人观点，不构成本平台的任何投资建议。
