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上一篇分享了鼎泰高科，今天来看一只A股赴港上市的化工股——滨化集团。公司主要生产烧碱、环氧丙烷、MTBE和电子级氢氟酸，业务规模不小，但利润率较薄，业绩受化工周期影响明显。重点看近48%的A/H折价、第一季度利润回升和没有绿鞋的发行结构。

一、新股发行概况

公司名称：滨化集团股份有限公司（06745.HK）

全球发售份额：3.52126亿股H股

香港公开发售份额：3,521.30万股

国际发售份额：3.16913亿股

发行价格：3.05—3.59港元

一手股数：1,000股

入场费：3,626.21港元

基石投资者：共7名，按上限价占全球发售约33.42%

绿鞋：无

保荐人：华泰国际、建银国际

回拨机制：机制B

申购日期：6月30日—7月7日

公布中签：7月8日

暗盘时间：7月9日16:15-18:30

上市时间：7月10日

市值：约73.47-86.48亿港元

甲尾：1,000手

乙头：1,500手

顶头槌：17,606手

二、公司基本面分析

滨化集团始建于1968年，业务分为氯碱化学品、碳三碳四化学品和湿电子化学品，核心产品包括烧碱、环氧丙烷、MTBE、氯丙烯和电子级氢氟酸。

按2025年收入计算，公司是中国最大的三氯乙烯、氯丙烯和四氯乙烯生产商，市场份额分别为36%、23.8%和41.4%；环氧丙烷和MTBE均排名第二，市场份额分别为9.5%和3.8%。电子级氢氟酸收入排名第五，市场份额9.6%。

2023年至2025年，公司收入分别为73.06亿、102.28亿和148.36亿元人民币；净利润分别为3.99亿、2.17亿和2.35亿元。2025年收入增长45%，但净利润只增长8.4%，净利率由5.5%降至1.6%。

利润率偏低是主要问题。整体毛利率由2023年的16.7%降至2024年的6.4%，2025年回升到9.8%。其中烧碱毛利率达到56%，但氯醇法环氧丙烷毛损率为11.1%，MTBE毛损率为2.8%，电子级氢氟酸仍有1.6%的毛损。

2026年第一季度收入39.23亿元，同比增长3.7%；净利润1.73亿元，同比增长54.6%；毛利率由9.2%提高到12.9%。主要原因是环氧丙烷价格上涨，以及部分原材料采购成本下降。不过烧碱价格回落，联营公司也由盈利转为亏损，业绩仍受产品价格影响。

公司的负债压力不小。2025年末流动负债净额约22.18亿元，银行及其他借款约44.89亿元，杠杆率76.5%。2026年第一季度经营现金流只有1.91亿元，低于上年同期的9.84亿元。化工生产还涉及安全、环保和LPG价格波动。

估值方面，招股书采用的A股近五个交易日平均收盘价为6.24元人民币，折合约7.2港元。H股上限价3.59港元，较A股折价约50%。

三、打新申购分析及我的操作

滨化集团的优势是A/H折价较大，公司已经盈利，2026年第一季度利润和毛利率也有改善。一手入场费约3,600港元，参与门槛较低。

7名基石包括中国宏桥、天图、北京益安和鲁花道生等，按上限价锁定约33.42%的全球发售份额，配置只能算中等。香港公开发售初始约3.52万手，预计一手中签率6%，甲组全部抽签，乙组预计6000手稳中一手。

缺点是公司没有绿鞋，上市后缺少稳定价格安排。化工产品价格波动大，多项业务仍在毛损，流动负债和借款也不低。近50%的A/H折价是主要安全垫，但如果招股期间A股明显下跌，价差也会收窄。

综合来看，滨化集团的基本面不差，第一季度也在改善，但它仍是一家低利润率的周期化工公司，市场不追捧，没办法。短线主要看A/H折价，连续两个跌停有点吓人。

我的操作：我不申购。

$滨化股份(06745)$