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    美东时间6月24日盘后，存储三巨头之一的美光将会公布26FYQ3（覆盖时间3月初～5月底）财报以及下一财季的指引。近期全球存储股价和现货不断上涨，市场预期不断上调，有关周期变成长的报告越来越多，许多投行认为其会逐渐摆脱周期属性，变成AI的底层基建，是不可或缺的一环。但具体增长速度和持续性仍需要看需求和扩产情况。

    目前，市场预期其营收360～370亿美元，最高达400亿美元；毛利率81%～83%，净利率65%～67%，EPS20～22美元；资本开支75～80亿美元。指引方面，市场预期其26FYQ4营收指引约为440～450亿美元，毛利率持稳，资本开支可能继续小幅上调。

    笔者预期美光本财季营收375~390亿美元，毛利率82%~85%，净利率66%~67%，EPS21~22.5美元；资本开支75~85亿美元；26FYQ4指引440~460亿美元，全年资本开支可能上调到270~300亿美元。我们给予其短期目标价为1300美元，仍有一定上涨空间，且对应PE不高，仍给予其周期股而非成长股估值；但存储能否摆脱大宗暴涨暴跌属性以及下游需求增速仍是关键。

    就数据上来看，美光财务指标轻松达到甚至超预期不成问题，关键在于能超预期多少，距离市场最高预期的距离多少。另外，其资本开支要稳健而不能大幅上调，这会引发市场对过度扩产以及FCF的担忧，上次美光财报后下跌就是因为当季开支超预期和上调全财年开支而导致下跌。可以说，好指标的必须更好，关键项目又不能超过预期，这也是市场超高预期的侧面反映。

    细分项目方面，市场预期其数据中心方面（CMBU+CDBU）营收占比达70%，环比增90%～100%；DRAM单价环比增65%～70%，出货环比增5%～7%；NAND单价环比增75%～89%，出货环比增1%～5%；最关键的HBM单价被长协锁定，价格环比小幅上行，出货受益于Blackwell放量和Rubin初期出货而环比增20%～25%。整体来看依旧是靠涨价而非靠量，后续这一细节也需要改善。

    关于周期变成长，有几个关键点：1.需求是否可持续，长协情况如何；2.价格是否持稳，甚至能不能通过HBM外其他存储小幅降价来以价换量；3.扩产周期是否缩短，美光三星海力士同时扩产是否会造成未来几年产能过剩；4.如果AI芯片砍HBM，或者推进算存一体会如何，等等。这些问题不一定会被问到，但是投资者所需要关注的。

    此外，下游云大厂的资本开支仍是存储最刚性的需求来源，但由于存储成为服务器成本当中涨幅最大的部分，且大厂的FCF承压，需要大规模发债融资；极端情况下，不排除大厂压价长协甚至不惜违约也要减少HBM采购，改用DDR5等——因为这部分成本的变化量太大太大了。在AI产业链上，对于存储等上游环节来说，能否主动限价+放缓扩产，做到可持续性竭泽而渔是很关键的（实际上全球产业链上游都有这种情况，所以周期性也很强）；不然有可能重复22年碳酸锂突破60万，结果导致下游全部停工，产业链瘫痪，而后碳酸锂大降价，锂矿股从盆满钵满迅速变成亏损，也让人担忧。好在存储目前需求强势+壁垒高+扩产慢，但能否做到行业自律和不损害下游需求也需要三大厂的博弈和艺术。

    对于关注股票市场的投资者来说，筹码过密+杠杆率过高是非常致命的问题。好在韩国当局和华尔街投行已经对韩国的杠杆ETF进行了相关限制，对于长期投资者来说，压低上涨的斜率也并不是坏事。不过，由于其仍有一定周期性，在高点仍需要止盈，防止出现70%以上的回撤。