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撰文丨一视财经 李玲

编辑 | 高山

日前，拼多多发布了2026年一季度的公司财报，在国内电商行业同行表现普遍出现改善的情况下，拼多多的增长却逆势走弱，公司营收利润均低于市场预期，当日美股收盘跌幅超过10%。

可事实上，只要将时钟拨回两年前，2024年5月22日，因为一季度财报大超市场预期，拼多多市值一度超越阿里巴巴，整个市场都在讨论拼多多对比淘宝主站的优势何在。

而今，仅短短两年过去，就从电商“优等生”变为增速不及大盘的“后进生”，拼多多增长掉队的主因是什么？作为中国AI含量最低的互联网巨头，手握天量现金，却选择重仓品牌自营业务新拼姆，誓要“再造一个拼多多”，看起来不走寻常路的拼多多高层究竟打着怎样的算盘？

01

广告滑铁卢

财报显示，一季度拼多多总营收1062.29亿元，同比增长11%；归属于普通股股东的净利润为125亿元，同比下降15%。造成营收增长不及市场预期，利润出现下滑的最主要因素是广告业务的疲软，一季度拼多多在线营销服务及其他收入为499亿元，同比仅增2.5%，远低于市场预期的8%和上季度的5%。

考虑到统计局发布的26年一季度网上商品零售额31614亿元，同比增长7.5%，整个行业的GMV也据此估计将达到高个位数的同比增幅，而拼多多总体的交易佣金性收入的同比增速更是达到20%，在此背景下，拼多多2.5%的广告增速就更显刺眼。指向一个事实：商家在拼多多投广告的意愿似乎出现了明显的下滑，更进一步说，对商家来说拼多多的平台广告变现率并不诱人。

造成广告收入增速下滑的最直接原因，应该离不开电商纳税规范化对中小商家的盈利和广告投放能力冲击的影响。监管要求，电商商家的税收由平台统一申报，这对中小商家影响较大，影响他们的利润空间，从而缩小其广告预算。

考虑到《互联网平台企业涉税信息报送规定》自2025年6月实施后，市场对拼多多这类中小商家居多的平台利润表现不佳有所预期，更值得关注的数据公布后，高管对此的反映。

在本季度的财报电话会上，有记者提到广告收入增速放缓的问题，但拼多多的联席董事长兼联席CEO赵佳臻，并未对此给予正面回答，仅在介绍公司的几个供应链的扶持专项计划，以“进村”、“助农”的例子证明拼多多致力于深度的赋能供应链，以此实现高质量发展，进而带来平台GMV和广告收入新的增量来源。

分两头来看，因业绩不及预期，期望看到管理层明确表态的短期财务投资者来说，这个回答明显是令人失望的，顾左右而言他，拼多多内部显然并不看重解释广告收入的下滑和安抚市场情绪，也算是此前多个季度电话会上拼多多“长期利润降低的趋势不可避免、更在意平台生态长期价值”的态度的又一次体现，甚至可以预见，营收和利润修复的拐点并不会很快到来，而另一边，对长期价值的观察者而言，更应该关注，“不慌”、看起来显得“傲慢”的拼多多管理层，不讲AI讲农业，强调的所谓“深度的赋能供应链”，到底在说什么？

02

低价之后要好货

再把时间拨回两年前，业绩超预期，市值超越阿里之际，市场全在分析拼多多“只做电商，极致专注所以低价”、“利用中国过剩的供给，通过压榨供给方价值，给消费者最优的体验”之时，拼多多却“将屁股悄悄移向供给端”。

除了高管多次反复在财报会上有类似于“长期利润率会降低”的“砍自己一刀”的言论，降低资本市场预期，表达公司不会追求短期利润的态度。还是实打实地，于24年以一种“雨天修屋顶”的方式开启“百亿减免”主动减佣，25年升级为“千亿扶持”推出“多多好特产”、“新质供给”、“电商西进”等专项、推进快递免费“送货入村”，由平台承担中转费用。

26年一季度的电话会上，陈磊高度评价千亿扶持：“千亿扶持计划的持续投入也积累了很多宝贵经验和洞察，这些都将为未来供应链方向的投资提供指导”。

借此理解拼多多的战略，24年之前，拼多多凭借“仅退款”、“百亿补贴”等完全站在消费者一边的策略，建立起了可靠的低价心智，也筛选出了一大批可以、也愿意提供大规模低价供给的商家，但卖家不可能永远甘于弱势，白牌终是梦想成为品牌，所以此后拼多多开始转向，用让利的手段，用用户数据的支撑，挖掘平台消费者的细分化、差异化需求，完成品牌化转型，形成所谓的“新质供给”。

简单来说，先用最严苛方式筛选出“最能卷”的供给，再帮助他们成长，拼多多在低价心智之上，还想加上好货，低价好货是其供应链投资的核心目标。

但话说回来，从实际的效果来看，拼多多的努力还远没有到开花结果的阶段。且不说最直接的财务数据出现下滑，未能跑赢电商大盘，单就“千亿扶持”涵盖的几大重点项目，几乎都是以润物无声的姿态存在于主站之中，在界面里找不到专属入口，更谈不上消费心智的占领。谈起拼多多，依旧还是便宜低价、百亿补贴值得信任两大标签。

不同于直接给予消费者实惠的仅退款和百亿补贴，供给变化的感知门槛显然更高，以何种方式将之触达更广大普通用户，是拼多多依旧需要考虑的重点。

03

再造一个拼多多

说完主站，被视为“三年再造一个拼多多”重大战略的重要抓手，率先在Temu上线，首期注资150亿，三年计划投1000亿，的自有品牌新拼姆，同样备受市场关注。

从目前披露的消息来看，目前新拼姆主要面向服饰、家居、百货三大品类，自营品牌将负责设计、选品、定价、推广销售、履约等所有职责，只有商品的生产交由外部合作伙伴负责。目标市场限定在海外，由美国开始逐步推广到欧洲、东南亚等市场。

对于新拼姆，段永平在雪球上将之类比于Costco：“他们很清楚什么东西有量。他们可以把有量的东西做到极致，既要质量好，到用户手里的价格还低（去掉了所有中间渠道）……这个其实就是Costco的样子。拼多多如果线上品牌只有4000个左右的SKU的话，10年后会是相当厉害的。”

从逻辑上说，Temu同国内主站一样，聚集了一批能卷、愿卷低价的白牌公司，配合平台公司本身拥有的数据优势，在有限SKU的基础下，指导加入新拼姆的系列公司生产质优低价的供给应该问题不大。

但Temu不同于Costco，Costco可以选择什么商品摆上货架，而作为电商平台，Temu势必需要接受大量非自营商家的存在，当平台自己下场当“品牌商”，势必与平台上的千万第三方商家形成直接的竞争关系，这种尝试究竟是否有“把路走窄”的嫌疑，恐怕还有待观察。

这或许也是为何新拼姆暂不在国内主站出现，主站上对供给变化也暂未有明确入口支持的核心原因。重仓中国供应链，再造一个拼多多，拼多多的宏愿究竟要如何实现，目前来看，依旧充满问号。