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2025年，AI医疗企业在全球资本市场掀起新一轮估值重塑。以德适生物（DiaSorin）为代表的医疗AI公司上市后股价持续走高，其高估值背后并非简单的概念炒作，而是市场对医疗AI赛道底层逻辑的重新定价——数据壁垒、政策红利与商业化路径的确定性，构成了这一赛道的“黄金三角”。

德适的核心逻辑不难理解：医疗AI是AI应用中壁垒最高、数据最稀缺、商业化路径最清晰的细分赛道。根据德适上市后首份年报显示，公司2025年全年收入约1.64亿元，同比增长133.7%，毛利约1.18亿元，毛利率显著提升至71.8%。目前市值超300亿港币，对应150+倍PS和PB。市场给予如此高的估值，关键在于其技术许可业务爆发式增长，验证了平台化商业模式的可行性。

但当目光投向A股，会发现一家同样深耕AI医疗、生态布局更为完整的企业——万孚生物，其估值却远未反映这一战略价值。

万孚生物自2018年开始布局AI医疗，2025年明确提出“数智化战略”，围绕“并购投资”“院端应用”“C端服务”三大路径并举推进，通过投资赛维森、生强科技、医准智能三家医疗AI企业，构建了覆盖“影像+病理+检验”的多模态诊断生态，三家被投企业均已完成关键注册证与商业化落地，生态协同效应正在加速释放。

本文主要想探讨万孚生物的AI医疗生态究竟价值几何？其估值锚点和重估的节点又在何处？

一、政策催化： AI医疗商业化路径正式打通

2025年以来，AI医疗行业迎来密集的政策催化，将这条赛道的“任督二脉”逐一打通。

1、基层AI应用：财政驱动的规模化部署

2025年9月，国务院批复同意《医疗卫生强基工程实施方案》，明确要求提升县域医疗卫生数智化水平，重点推广放射、心电、病理等医学影像智能辅助诊断，探索AI辅助诊疗在基层的规模化应用。这是国家首次以专项工程形式，由财政主导驱动基层医疗AI规模化部署。

紧接着，2025年10月，国家卫生健康委发布《关于促进和规范“人工智能+医疗卫生”应用发展的实施意见》，进一步明确了量化目标：到2030年，基层诊疗智能辅助应用基本实现全覆盖。

2、“1219新政”：病理AI商业化的里程碑

2025年12月19日，国家医保局印发《病理类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，首次将“病理诊断费”从检查项目中剥离，单独定价。更为关键的是，AI辅助诊断作为扩展项纳入整体定价，医疗机构可自主选择AI产品，并与企业协商收益分配。

这一政策的突破性在于：它标志着病理AI从“技术可行”正式迈向“商业可行”。此前，AI辅助诊断虽技术成熟，但缺乏收费路径，医院采购动力不足。新政后，AI成本可纳入服务价格构成，医院与企业形成市场化定价、自主选择、收益共享的新格局。

3、市场扩容的量化逻辑

政策直接驱动病理科市场扩容。新政前，病理科医院收费约400亿元；新政后，仅终端口径即扩容至600亿元。以重庆为例，宫颈病理收费从150-170元提升至277元，安徽已跟进落地。

对AI企业而言，这意味着“收费路径清晰化→医院采购合规化→企业收入可持续化”的闭环形成。病理科从医院的“成本中心”转向“精准医疗核心支撑”，3-5年政策红利期已然开启。

据弗若斯特沙利文预测，中国“AI+医疗”市场规模预计从2023年的88亿元激增至2033年的3157亿元，十年间复合年增长率高达43.1%。

二、万孚生物AI生态布局：“并购+院端+C端”三位一体

万孚生物的AI布局始于2018年，目标是形成覆盖“影像+病理+实验室检测”的多模态诊断架构。这一方向与谷歌医疗大模型（Med-PaLM）的多组学、多模态融合路径高度一致，但万孚的差异化优势在于：不仅拥有技术拼图，更具备中国场景的落地能力。

1、并购端：三驾马车各据赛道

通过投资赛维森、生强科技、医准智能三家AI企业，万孚在病理AI和影像AI两大核心领域完成卡位。对于万孚而言，不仅是财务投资的增值，更是在AI医疗生态位上的升级。赛维森聚焦病理科AI软件与临床应用，生强聚焦病理数字化硬件与大模型底座，医准聚焦动态实时超声AI——三者形成“病理+影像”的双轮驱动，与万孚自身的实验室检测能力共同构成多模态诊断闭环。

赛维森定位“AI软件+临床应用”，核心壁垒在于AI辅助诊断算法和三类证注册。产品聚焦宫颈、甲状腺、尿液脱落细胞等亚专科AI辅诊，以及病理全栈数智化平台CellPlatform。2025年2月，赛维森拿下全国首张宫颈癌细胞数字病理图片辅助诊断三类证，申报在301医院完成，耗时两年多；甲状腺三类证已进入临床发补阶段，尿液脱落细胞已进入国家创新性医疗器械申报。商业模式以软件销售为主，软件毛利率超90%。

赛维森与万孚生态的协同体现在三个层面：一是业务直接互补，赛维森聚焦病理科，与万孚分子病理、组织病理业务形成天然衔接；二是渠道协同，万孚渠道网络助力赛维森加速商业化覆盖，封闭模式（AI绑定试剂销售）与万孚IVD业务形成正向循环；三是国际化协同，万孚国际渠道助力赛维森海外拓展，已在意大利、荷兰、德国等地实现战略协同落地，香港博爱医院完成销售落地，成为香港医管局唯一引进的国内病理AI产品。

生强科技定位“硬件+大模型”，核心壁垒在于病理扫描仪硬件和病理大模型SlideQuest。扫描仪是病理数字化的入口，2017年至今覆盖国内约两千家医院、12个海外地区；病理大模型“病理协奏曲”是国内首个病理大模型，用30万数据做近百种下游任务，并获得国家卫健委病理标准数据库的授权，获取约200多万片WSI数据及配套影像、图文资料。公司拥有清华硕士博士生团队五六十人，已在NPJ Digital Medicine、Advanced Science等顶级期刊发表高水平论文。商业模式以硬件搭载AI为主，扫描仪作为数字化入口建立客户关系，AI增值提升客单价和粘性。

生强与万孚生态的协同在于：生强的扫描仪为万孚病理业务提供数字化基础设施，病理大模型可为万孚分子病理产品提供AI辅助能力。同时，生强聚焦病理数智化建设完整解决方案，赛维森聚焦AI软件+临床应用，两者在病理AI生态中形成上下游互补关系。万孚自身在病理业务层面有前处理的一抗、二抗试剂以及自研的全自动免疫组化染色机等前处理设备，配合赛维森的辅助诊断系统，以及生强的扫描仪和病理大模型，可以形成三位一体的病理科全栈式解决方案，打通病理科的最后一公里，这种股权+业务层面的协同会爆发更强的终端竞争力。

医准智能定位“动态实时超声AI”，核心壁垒在于全球唯一视频流分析超声AI。静态影像AI已有较多厂家布局，技术相对成熟；动态实时超声AI技术壁垒极高——需实时处理视频流、毫秒级响应、不打乱医生操作。全球范围内，目前仅有医准智能实现了商业化落地。2025年，医准智能获得全球最早的动态实时超声AI三类证（甲状腺、乳腺），这是技术壁垒的官方认证。目前持有15张二类证、6张三类证，是医疗影像AI辅助诊断领域第一家国家级专精特新小巨人企业。

医准与万孚的协同体现在：与万孚共同构建多组学、多模态的一体化终端解决方案。医准超声AI与万孚POCT产品在基层筛查场景形成互补——“AI筛查+POCT快检”一站式方案。在商业化进程上，医准智能能够依托万孚渠道资源，推动动态超声AI产品在各级医疗机构快速部署，拓展数字医疗市场。

商业模式上，医准采取三条路径并进：自营团队销售AI软件、产业智能化（License授权设备厂商，按病种和台数收取许可费用）、场景智能化（区域医疗机构合作批量化覆盖）。其中license模式尤其值得关注，参考德适来看，德适2025年技术许可业务收入达8434万元，同比暴增331.7%，首次跃升为第一大收入来源，毛利率高达87.3%。医准的license模式有望复制德适的爆发式增长路径，当高成长性、高毛利兑现之时，整个平台价值也不可同日而语。

整体来看，与市场上其他IVD公司相比，万孚生物的AI布局具备三个差异化特征：一是场景完整，覆盖了检验、病理、影像三大临床检查模态，形成真正的多模态闭环；二是生态协同而非自建，通过战略参股而非全资收购的方式布局，能保留各企业的独立性和创业活力；三是落地能力突出，三家企业均已进入商业化兑现阶段。

2、院端：智能检验AI平台落地

万孚创新性打造“万孚智检”AI平台，搭载多款检测场景AI应用，已在出凝血疾病、肿瘤、妇幼疾病、急危重症等多个场景落地。这一平台不仅是万孚自身业务的智能化升级，更是连接三家被投企业的“神经中枢”——通过万孚智检，赛维森的病理AI、生强的数字化病理、医准的影像AI可以与万孚的实验室检测数据打通，形成跨模态的联合诊断能力。

3、C端：消费级健康AI入口

“万孚健康”小程序已上线，可以AI自动识别呼吸道、消化道、血液传染病检测结果，并支持形成个人健康档案。这一C端布局看似与B端业务平行，实则是万孚AI生态的“毛细血管”——通过消费端的数据积累和用户习惯培育，反向推动院端和并购端的业务增长，同时为未来"AI筛查+居家检测"的商业模式探索路径。医改政策对to C业务无影响，这一板块具备独立的成长逻辑。

三、全球视角下的万孚

1、数据壁垒：人口基数与医疗集中度的双重红利

在医疗AI应用端，中国拥有全球独有的结构性竞争优势，核心体现在数据、政策与落场能力三个维度。反观PathAI、Proscia、Paige等海外病理AI龙头企业，其发展增速相对受限，核心瓶颈在于数据获取困难：海外医疗数据分散、合规路径复杂、标注成本极高，难以快速完成模型迭代与大范围商用。而中国的数据优势具体体现在：

人口基数：年产生10亿张病理切片，年20亿人次超声检查量，数据规模全球罕见。

医疗集中度：三甲医院集中，数据质量与连续性优于分散的海外体系。

合规获取：赛维森通过与十数家三甲医院签订科研合同，数据来源合法合规且多样化；生强科技通过国家卫健委病理标准数据库获取约200多万片WSI数据及配套资料，这是极稀缺的合规数据资源。

2、海外市场的付费意愿与商业化前景

海外市场（如欧美、意大利、韩国等）用户SaaS付费意识强，医生时间价值高，节省时间的价值感知明确，付费决策更容易；而国内用户对一万多元/月的价格敏感度较高，付费意愿相对较低。此外，海外人均医疗消费水平更高，进一步支撑付费能力。

赛维森已在香港博爱医院落地，意大利实现云上收费模式，验证了海外商业模式的可行性。一旦模式跑通，复制速度有望显著加快。

四、总结：从“IVD制造商”到“AI医疗生态平台”

万孚生物的AI布局已走过七年，从单点投资到生态协同，从技术验证到商业化放量，路径愈发清晰。与市场上其他IVD公司相比，万孚生物的AI布局具备三个差异化特征：

场景完整性：覆盖检验、病理、影像三大临床检查模态，形成真正的多模态闭环。

生态协同：通过战略参股而非全资收购的方式布局，保留各企业的独立性和创业活力。

落地能力突出：三家企业均已进入商业化兑现阶段，而非停留在技术验证层面。

短期看，2026年主业恢复+AI业务进入商业化放量期。中长期看，多模态诊断生态价值释放，万孚将从“卖试剂”升级为“卖智能诊疗能力”——这是从制造业向平台业的战略跃迁。当前市场估值主要反映的是万孚作为传统IVD制造商的价值，AI医疗生态协同的价值尚未充分显现。随着政策红利的持续释放和被投企业商业化的加速兑现，估值重估的空间有望被打开。