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欢迎收听蔚来FY2026Q1业绩电话会议回放 $蔚来(NIO)$ $蔚来-SW(09866)$ $蔚来(NIO.SI)$

核心结论： 蔚来2026Q1财报交出"连续盈利"的关键成绩单，营收255.3亿元同比增长112.2%，交付83,465辆同比增长98.3%，综合毛利率19%创四年来新高，Non-GAAP经营利润6,680万元实现连续第二个季度盈利。但盘前股价涨5.55%后盘中回落，核心矛盾在于：财报本身标志着蔚来从"烧钱换规模"向"规模换利润"的战略质变，但市场此前对蔚来的盈利持续性仍存疑虑，投资者更关注Q2及全年能否在原材料涨价压力下维持17%-18%的毛利率目标，以及多品牌协同下的盈利规模是否足够大。德意志银行指出，蔚来过去多次财报后股价剧烈波动，显示市场对"盈利拐点"的验证门槛已显著提升。

2026年5月21日盘前，蔚来公司发布了2026年第一季度（截至2026年3月31日）财报。本次财报是蔚来经历2025年组织架构深度调整、CBU（最小经营单元）机制全面推行后的关键验证，标志着公司从"最惨的人"到"连续盈利"的叙事质变。报告显示，蔚来在2026年中国汽车市场整体承压的背景下实现了逆势增长，但盘前股价涨5.55%后涨幅收窄，反映出市场对"盈利含金量"和"成本压力可持续性"的衡量标准已不同于单纯的交付量增长。

一、核心财务表现：三品牌协同驱动营收翻倍，盈利端连续两季转正但"规模微薄"

本季度蔚来的财务表现呈现出"营收翻倍、毛利率创四年新高、连续两季Non-GAAP盈利、但GAAP口径仍微亏"的特征，整体盈利改善超预期但绝对利润规模有限。

营收与利润：全面超预期但"惊喜不足"

解读： 总营收255.3亿元同比增长112.2%，表明三品牌协同下的规模效应开始释放。但市场此前对蔚来的预期已包含"盈利拐点"的判断，投资者更关注盈利的持续性和毛利率能否在原材料涨价压力下维持。CFO曲玉在业绩会上明确表示，Q2起原材料成本压力显著，单车成本影响超1万元，全年整车毛利率目标维持在17%-18%，这成为盘前谨慎情绪的重要来源。

Non-GAAP经营利润6,680万元虽连续两季盈利，但相比2025Q4有所回落，且GAAP口径下仍有3.32亿元净亏损（主要受股权激励费用影响）。毛利率19.0%创四年新高，但环比仅提升1.5个百分点，市场敏感观察毛利率是否已接近阶段性高点。尤其在锂、镍、铜、铝等原材料涨价及芯片成本上升的背景下，投资者会关注后续毛利率能否继续维持在19%左右的高位。

二、业务板块表现：三品牌梯次布局，ES8成为绝对利润引擎

品牌交付结构：多品牌协同，覆盖全价格带

关键对比：

• 去年同期：单品牌运营，交付42,090辆

• 上一季度：交付124,807辆，ES8开始放量

• 本季度：三品牌协同，交付83,465辆，环比下滑33.1%（季节性因素）

解读： 蔚来增长叙事正在从"单一高端品牌"转向"多品牌矩阵协同"。蔚来品牌交付58,543辆，占总交付70.1%，仍是绝对主力。乐道品牌延续放量态势，交付13,339辆，在20-30万元大型SUV细分市场排名第一。萤火虫品牌作为新进入者，首季即交付11,583辆，在高端小型车市场占据2/3份额，显示出市场对小型高端电动车品类的接受度。三品牌的梯次布局，覆盖了从高端旗舰到家庭出行再到个性小型车的多个细分市场，有效拓宽了公司的用户基盘。

新报告框架：整车+服务生态双轮驱动

蔚来正式确立两大战略业务板块：

关键对比：

• 2025年Q1：服务生态尚在投入期，其他销售毛利率较低

• 2026财年Q1：其他销售毛利率20.6%，创四年新高，实现规模化盈利

解读： 蔚来核心业务内部正在发生明显再分配：整车业务通过高毛利车型驱动利润，服务生态通过用户规模扩大实现盈利拐点。其他销售收入27.49亿元，毛利率20.6%甚至超过整车毛利率18.8%，标志着蔚来"车+服务"商业模式进入正向循环。CFO曲玉表示，服务和社区相关业务的盈利能力持续提升，正成为公司盈利结构优化的重要支撑。但服务生态收入占总营收仅10.8%，短期内难以独立支撑整体盈利。

三、战略与业务焦点：从"烧钱换规模"到"规模换利润"，CBU改革成效显现

管理层定调：盈利拐点确认，全年Non-GAAP盈利目标不变

李斌（创始人、董事长、CEO）：

"经过11年的长期投入和坚持，蔚来已经围绕智能电动汽车核心技术构建了十二大全栈自研体系，并逐步形成了覆盖研发、供应链、制造、质量、能源和服务等领域的体系创新能力。NIO、ONVO和FIREFLY三大品牌已各自建立了清晰的市场定位，核心产品在各自细分市场的份额稳步提升。我们有信心实现今年的业务目标，并在2026年之后实现可持续增长。"

"自二季度起，公司进入密集新品发布与交付周期，产品矩阵的丰富将为下一阶段的销量增长提供强劲动力。"

曲玉（CFO）：

"一季度研发费用18.85亿元，同比下降40.7%，但我们用20亿的投入做到了过去35亿的效果。CBU机制下，组织效率显著提升。全年目标仍是实现Non-GAAP口径下的全年盈利，整车综合毛利率维持在17%-18%区间。服务和社区相关业务的盈利能力持续提升，成为盈利结构优化的重要支撑。"

战略转型成为绝对焦点：从"最惨的人"到"连续盈利"

市场此前普遍认为蔚来"增长虽快但亏损无底洞"。本次业绩会中，管理层明确传递了三个关键信号：

1. CBU机制降本增效：通过最小经营单元改革，研发费用同比下降40.7%至18.85亿元，销售管理费用同比下降20.5%至34.97亿元。曲玉表示，"20亿的投入做到了过去35亿的效果"，并非简单削减，而是效率提升。

2. 高毛利车型驱动盈利：整车毛利率18.8%连续四个季度环比提升，主要得益于"更优质的产品组合"——高价值车型占比上升。管理层明确表示不会为追求销量而牺牲毛利率。

3. 服务生态盈利拐点：其他销售毛利率20.6%，充换电、售后、配件、金融等业务随用户规模扩大进入规模化盈利阶段。

四、产品矩阵全面铺开

大模型生态进展：

• 蔚来平台支持NWM世界模型+强化学习闭环架构

• ADAS订阅服务成为"非常重要的收入驱动力"，二手车和特定新车型需付费订阅

五、股东回报与资本运作：现金储备充裕，暂无分红回购计划

解读： 蔚来当前战略重心仍是"投入换增长"，482亿元现金储备支撑后续新品周期和充换电网络扩张。与英伟达创纪录的股东回报相比，蔚来尚未启动股东回报计划，这反映了两家公司所处阶段的不同——蔚来仍在成长期，需要保留现金用于研发和扩张。

六、利润端深度分析：毛利率创四年新高，费用端大幅优化

毛利率高位攀升：高毛利车型+规模效应+供应链优化

解读： 毛利率19.0%同比大幅提升11.4个百分点，主要驱动因素：

1. 高毛利车型放量：产品组合优化，高价值车型占比上升，ASP同步提升

2. 规模效应释放：收入增长112%远超成本增长68%

3. 服务生态盈利：其他销售毛利率20.6%，用户规模效应显现

但从环比看，毛利率较上一季度17.5%仅提升1.5个百分点。CFO曲玉明确预警：Q2起原材料成本压力显著，单车成本影响超1万元，全年毛利率目标17%-18%。这意味着Q1的19%可能是阶段性高点，后续面临回落压力。

费用端大幅优化：CBU改革成效显著

解读： Non-GAAP经营利润6,680万元，虽然连续两季盈利，但绝对金额较小。管理层坦言Q2因新品密集发布，销售费用将"大幅激增"，全年Non-GAAP盈利目标面临挑战。研发费用虽大幅下降，但管理层强调"20亿做到别人35亿的效果"，并非简单削减，而是效率提升。

七、现金流与资本开支：经营现金流正向，充换电网络持续扩张

解读： 经营现金流连续三个季度正向，现金储备482亿元，显示蔚来已摆脱"靠融资续命"的阶段。资本开支主要用于充换电网络扩张和新车型研发。但管理层明确提示"短期换电网络盈利不是首要关注点"，意味着该业务仍处投入期。

八、市场即时反应与资金流向：谨慎乐观，"盈利持续性"成关键变量

股价表现

财报发布日（5月21日）盘前，蔚来美股涨5.55%，但开盘后涨幅收窄。市场对这份"营收翻倍、毛利率创新高、连续盈利"的财报反应分化——认可蔚来从"烧钱"到"盈利"的质变，但对Q2成本压力和全年盈利持续性保持谨慎。

历史规律： 蔚来过去多次财报后股价剧烈波动，显示市场对"盈利拐点"的验证要求极高。

估值水平

九、二季度指引与风险展望

Q2 2026业绩指引

特别说明： 该指引基于当前产品组合和成本结构，未考虑原材料价格进一步大幅波动。管理层明确表示Q2销售费用将因新品密集发布而"大幅激增"。

解读： 二季度交付指引中值11.25万辆再创单季纪录，高于分析师预期均值。但考虑到Q2起单车成本上涨超1万元，以及销售费用激增，Non-GAAP盈利能否维持存在不确定性。管理层全年Non-GAAP盈利目标不变，但实现路径依赖"高毛利车型占比维持+供应链成本优化"。

主要风险点

未来展望

核心关注： 下一季度（2026Q2）的业绩兑现至关重要。管理层对ES9上市后的订单转化、乐道L80的市场接受度、原材料成本传导能力以及全年Non-GAAP盈利目标的看法，将直接影响市场预期。

投资逻辑： 当前的蔚来股价反映了市场对其"盈利拐点"的"部分定价"——认可连续两季盈利和毛利率改善，但担忧Q2成本压力和盈利持续性。未来的股价催化剂将来自于：

1. ES9上市热销：50万元以上行政旗舰SUV市场格局改变，订单持续转化；

2. 毛利率维持17%+：在原材料涨价压力下通过产品组合和供应链优化维持毛利；

3. 乐道品牌放量：L80/L90在20-30万元家庭市场持续领先，品牌认知度提升；

4. 服务生态持续增长：其他销售毛利率维持20%+，ADAS订阅成为新收入源；

5. 自研芯片降本：推进自研芯片上车，降低采购成本；

6. 全年Non-GAAP盈利兑现：若全年实现盈利，将彻底扭转"亏损无底洞"叙事；

7. 充换电网络效率提升：运营效率持续改善，用户粘性增强。

❓ 投资者问答精华

Q1. Q1营收增速112%，Q2指引同比约72%-81%，是不是增长见顶的信号？

管理层的答案非常明确：这不是需求见顶，而是季节性因素和基数效应下的正常节奏。李斌强调，Q1历来是汽车销售淡季，叠加春节影响，环比下滑33.1%属于正常周期波动。Q2进入密集新品周期（ES9、L80、改款L60等），交付指引11-11.5万辆同比增长52.7%-59.6%，绝对增量仍达2.9-3.4万辆。全年目标增长40%-50%，需求刚性未改。

Q2. 毛利率19%能否持续？Q2指引17%-18%是不是见顶信号？

从这季看，毛利率19.0%同比大幅提升11.4个百分点，但Q2指引17%-18%较Q1回落。CFO曲玉明确表示，原材料涨价（芯片、锂、镍、铜、铝）导致Q2起单车成本影响超1万元，但通过"高毛利车型占比提升+供应链优化+稳定价格策略"来对冲。对于估值已经历大幅回调的蔚来来说，市场会敏感观察毛利率是否能在17%以上企稳。

Q3. 盘前涨5.55%后为何涨幅收窄？是不是"利好出尽"？

短期看，涨幅收窄反映了市场进入"盈利验证期"——单纯的营收超预期已不足以推动股价持续上涨，投资者更关注盈利的持续性和超预期幅度。过去多次财报后股价剧烈波动的历史规律也显示，市场对蔚来的"预期门槛"已显著提升。此外，Q2成本压力预警和GAAP口径仍亏损3.32亿元，也是谨慎情绪来源。

Q4. 乐道品牌能否挑战理想和问界在家庭市场的统治地位？

短期看，乐道L90在20-30万元大型SUV细分市场排名第一，L80于5月15日交付，市场反馈符合预期。但李斌坦言，乐道品牌认知度仅相当于蔚来2020年水平，需要"地推式"品牌建设。乐道的优势在于与蔚来共享技术平台和供应链，但劣势是品牌积淀不足。长期看，乐道能否在理想L系列和问界M系列的夹击中突围，取决于产品定义和品牌建设速度。

Q5. 自研芯片神玑能否真正降低成本？

管理层披露，神玑芯片是全球首款车规级5nm芯片，随着芯片自研比例提升，未来在硬件采购和软件适配上将节省成本。但芯片自研的前期投入巨大，短期降本效果有限，中长期（2027年后）才能充分显现。

🧭 一句话投资逻辑

蔚来这次财报最重要的不是"营收翻倍"，而是连续两季Non-GAAP盈利、毛利率19%创四年新高、三品牌协同交付同比翻倍，标志着公司正式从"烧钱换规模"的质疑期转型为"规模换利润"的验证期；短期最大的变量是Q2原材料成本压力导致毛利率可能回落至17%-18%，以及GAAP口径仍微亏3.32亿元反映盈利规模尚薄弱；中期最大的看点则是ES9能否在50万元以上市场复制ES8的成功、乐道品牌能否在20-30万元家庭市场持续放量、服务生态能否维持20%+毛利率成为第二增长曲线，同时482亿元现金储备和连续正向经营现金流为股价提供安全边际，而全年Non-GAAP盈利目标能否兑现将决定市场是否彻底扭转对蔚来的叙事预期。

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