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在新能源汽车产业狂飙十余年后，一个不容忽视的现实正在浮出水面：第一批投入市场的动力电池正批量步入退役期。这个曾被预言为“千亿蓝海”的锂电池回收赛道，终于等到了故事兑现的时刻。

最近，金晟新能源又一次向港交所递交上市申请。

作为全球第二大、第三方阵营第一大的锂电池回收企业，金晟新能手握退役电池回收千亿赛道的核心入场券，却带着连续三年亏损、毛利率剧烈波动的财务“伤疤”冲刺IPO，会有几成胜算？

行业风口：退役潮来袭，锂电回收成新能源“必争之地”

锂电回收赛道的爆发，根植于新能源汽车产业的高速扩张与生命周期迭代。

2015-2020年全球新能源车销量井喷，按照动力电池5-8年的使用寿命，2025年起应正式进入规模化退役高峰期。与此同时，消费电子产品如智能手机、笔记本电脑、平板电脑及数码相机等的高渗透率及快速更新迭代也产生大量的退役电池。

金晟聘请的弗若斯特沙利文报告显示，2025年中国动力锂电池退役量或达34.93万吨，消费类锂电池数量或达17.92万吨，预计到2031年，消费类锂电池、动力锂电池及储能锂电池的退役量或分别达到30.18万吨、480万吨和3.58万吨，复合年增幅分别达9.1%、54.6%和111.5%。

与此同时，“双碳”政策与资源安全战略为行业保驾护航。国内《新能源汽车废旧动力电池回收和综合利用管理暂行办法》落地，“车电一体报废”“数字身份证”溯源体系遏制小作坊乱象，正规企业产能利用率持续提升。锂电回收从新能源产业链的“末端配套”，升级为关乎资源自主、绿色转型的“战略赛道”，吸引电池厂、车企、资源企业争相布局。

行业格局：一超多强，第三方龙头金晟新能稳居第二

当前全球锂电回收市场呈现“一超多强”格局。

动力电池巨头 $宁德时代(03750)$ 子公司邦普循环凭借母公司的产业链优势稳居榜首，2025年再生利用产品收入或约83亿元（单位人民币，下同），市场份额13.4%。金晟新能以20亿元收入、3.2%的市场份额排名第二，是全球第一大第三方锂电回收企业——区别于邦普、孚能循环等电池厂附属回收平台，金晟新能无上游电池制造绑定，专注独立回收与再生，灵活性与市场化程度更高。

金晟新能的核心竞争力或在于全链条布局、技术壁垒与产能落地。该公司可回收退役锂电池中锂、镍、钴、锰、铁等所有有价材料，同时具备正负极材料回收能力，构建了退役电池拆解—破碎—正极/负极原材料生产的完整链路，三元与磷酸铁锂回收双线并行，产品覆盖电动车、储能、消费电子等领域。

该公司在广东肇庆、江西宜春、赣州布局三大基地，2025年碳酸锂、硫酸镍、硫酸钴产能分别达10,161吨、37,733吨、15,746吨，合计产能63,639吨，实际产量51,216吨，综合产能利用率80.5%。

该公司已开发出多项核心技术，包括多组份分盐法分离提取镍锂技术、镍钴还原浸出联合技术、最优化萃取分离工艺技术等，锂回收率超过95%，超过行业平均水平90%，单位成本也比行业平均水平低约10%。

但从竞争格局看，金晟的位置并不安稳。邦普循环以13.4%的市场份额和约83亿元的收入规模遥遥领先，而金晟以3.2%的份额位居第二，第三名 $格林美(002340)$ 的市场份额为2.9%，收入约18亿元，与金晟的差距不到2亿元人民币。

与行业第一的邦普循环相比，金晟新能在规模与产业链协同上差距明显：邦普依托宁德时代的电池产能与渠道，回收原料供给稳定，且再生材料可直接对接宁德时代正极需求，成本与效率优势突出。而金晟新能作为第三方企业，需自主开拓回收渠道，下游客户分散，议价能力偏弱。

向下看，同样递表港交所实现A+H上市的格林美于2025年动力锂电池循环收入18.17亿元，同比增长2.15%，毛利率8.15%，较金晟新能高出1个百分点。

更关键的是，格林美构建“城市采矿+新能源材料”双轨模式，关键金属提取、新能源电池材料业务毛利率分别达16.88%、15.60%，业务结构多元，可分摊回收业务周期波动风险，抗风险能力更强。

此外，华友循环、天奇股份等企业加速扩产，海外Redwood Materials等巨头布局全球，行业竞争白热化，金晟新能的老二地位并不稳固。

毛利扭亏的“技术性”胜利

2025年，金晟交出了一份颇具转折意味的成绩单：毛利由负转正——从2024年的毛亏0.88亿元变为2025年的毛利1.55亿元。

这一转变并非偶然。招股书披露了四个关键驱动因素：钴再生利用产品平均售价大幅上升；锂及镍产品售价企稳回升；生产技术改进降低了单位生产成本；存货管理显著优化，平均存货周转天数从2024年的48天压缩至2025年的36天。

值得注意的是存货减值的变化。2023年，金晟计提了1.09亿元的存货减值亏损，2024年降至2,456.8万元，2025年进一步缩减至437.9万元。

随着购销周期缩短、价格波动风险部分对冲，存货减值对利润表的侵蚀正在减弱，但这能否持续，尚是未知之数，未来的存货减值或也会继续随价格和购销周期波动，尽管该公司表示已采取有效措施缓冲这些影响，但效果仍有待观察。

从产品结构来看，钴产品的表现最为亮眼。2025年钴再生利用产品毛利率达到16.66%，而2024年还是-9.35%。硫酸钴的平均售价从2024年的每吨2.52万元飙升至4.55万元，涨幅超过80%，直接推动了该板块的盈利改善。相比之下，锂和镍产品的毛利率依然微薄，分别为1.91%和2.70%，刚刚迈过盈亏平衡线。这也反映该公司的盈利表现很容易受到主要产品价格波动的影响。

尽管2025年毛利转正，但金晟仍录得1.5亿元的经调整净亏损，占收入分别高达6.80%和4.34%的行政开支和研发开支，轻松抵消了期内仅7.06%的毛利率，扭亏为盈之路漫漫。2025年经营现金流虽然转正，但要应付沉重的短期负债，2026年4月30日，该公司持有现金1.29亿元，但要在一年内偿付的计息银行及其他借款高达10.48亿元。这或也是其亟需上市补血的原因。

金晟计划通过赴港IPO筹资用于支付其赣州生产基地的部分开支、拓展上游原材料资源、加强研发能力及吸引人才，用于营运资金及一般企业用途。

行业的十字路口

锂电回收行业正站在一个微妙的十字路口。

从供给端看，退役电池的放量正在发生。这为回收企业提供了越来越充裕的原料来源，过去“收不到电池”的痛点正在缓解。从需求端看，储能市场的快速扩张和电动车渗透率的持续提升，为再生利用产品创造了稳定的出路。

但挑战同样明显。金属价格的大幅波动是悬在整个行业头顶的达摩克利斯之剑。当碳酸锂价格从20万跌到6万，回收企业面临的是存货减值、毛利压缩，甚至经营亏损的连锁反应。此外，行业竞争正在加剧，头部企业加速扩产，跨界者不断涌入，产能过剩的风险正在累积。

对于金晟而言，递表港交所是一个重要的里程碑。但真正的考验在于：在价格回暖的窗口期内，能否通过扩产、降本和技术升级，建立起真正的成本优势和规模壁垒，从而在行业洗牌中站稳脚跟。

招股书中的数据反复印证了一个事实：金晟正在变好，但还没有到可以松一口气的时候。毛利率转正了，但净亏损还在；经营现金流改善了，但流动性的缺口依然存在；全球第二的位置坐上了，但与身后的追赶者几乎没有拉开差距。

这家公司的命运，某种程度上也是整个锂电回收行业的缩影——前景光明，但道路曲折。对于即将登陆港交所的金晟而言，市场的审视不会只看它“全球第二”的光环，而会更多聚焦于一个问题：在价格波动、竞争激烈、资本密集的三重压力下，这家公司能否找到一条可持续的盈利之路？

文：吴言