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氢能产业是否已经出现「过度投资」？这个问题不能只看工厂落成多少、地方规划多少亿，也不能简单用「新能源大势所趋」四字概括。氢能的确是深度脱碳的重要工具，尤其在炼化、化工、钢铁、航运、航空燃料等难以直接电气化的场景中，具备长期价值；但同时，它也是一个容易被宏大叙事推高预期、却受制于成本、需求、运输和基建的行业。换言之，氢能不是没有前途，而是前途未必足以承接所有正在上马的产能。

国际能源署（IEA）最新数据显示，2024年全球氢需求接近1亿吨，按年增长约2%，但需求仍主要来自炼油和工业等传统部门，而且绝大部分仍由天然气和煤炭等化石能源制氢满足；低排放氢产量2024年虽增长10%，2025年有望达到100万吨，但仍不足全球氢产量的1%。这组数字揭示一个关键矛盾：市场总需求很大，但真正为绿氢、蓝氢等低排放氢打开的商业需求仍然很小。(IEA)

产能利用率成第一道警号

氢能投资的最大问题，是「供给故事」往往比「需求合约」走得快。IEA在2024年已指出，全球已投运水电解槽容量于2023年底约1.4GW，2024年底或达5GW；但若把所有已宣布项目加总，2030年电解槽容量可接近520GW，其中只有约4%已作出最终投资决定或正在建设。(IEA) 到2025年，IEA进一步把2030年低排放氢产量预测下调近四分之一，主因包括项目取消、成本上升及政策不确定；目前已营运或已达最终投资决定的项目，到2030年产能约为420万吨/年，约占届时全球氢需求4%。

这正是「过度投资」最典型的早期形态：不是需求完全不存在，而是可融资、可交付、可赚钱的需求不足以支撑庞大产能。电解槽制造更明显。2024年有报道引述彭博新能源财经指，全球电解槽工厂平均只以约10%的名义产能运作；到2025年，标普全球亦引述资料指，中国拥有全球近60%的电解槽制造能力，而全球现有制造能力已超过20GW/年，明显高于当前需求水平。产能利用率偏低，不代表行业必死，但说明短期供需已经不平衡。

中国是这轮氢能投资热的中心之一。地方政府把氢能视为新能源汽车、装备制造、储能和工业脱碳的新抓手，产业园、示范线、燃料电池车队、绿氢化工项目相继落地。这种政策牵引有其合理性，因为早期新产业需要基建、标准和首批应用场景；但风险在于，各地若同时追逐「氢能之都」、「百亿产业集群」，很容易出现重复建设。若项目本身缺少稳定用氢场景，只靠补贴、示范车队或资本市场估值支撑，便容易从产业培育变成资本开支竞赛。

光伏与风电的历史提醒

支持氢能投资的人常以光伏、风电作对比：当年也曾被批评补贴过度、产能过剩，结果却推动成本大跌，最终成为全球能源转型主力。这个类比有一半成立。IEA指出，中国在2020年结束光伏上网电价补贴后，累计光伏装机仍接近翻四倍，风电装机亦翻倍，原因是成本竞争力提升及政策体系支持；光伏和风电如今已能在不少地区与化石能源竞争。(IEA)

但另一半差异更值得注意。光伏和风电的产品最终都接入电网，电力是高度标准化商品，只要消纳和电网问题解决，需求池很大。氢能不同，氢的生产、储运、压缩、液化、终端改造和安全管理均涉及额外成本。绿氢若用于炼化或化工，需客户愿意支付低碳溢价；若用于交通，则要加氢站、车辆和运营场景同步成熟；若用于钢铁，还要配合直接还原铁等工艺改造。这意味氢能不是「制出来就有市场」，而是必须从生产端一路打通到终端支付端。

因此，光伏和风电历史并非告诉我们「过度投资不重要」，而是提醒市场：即使泡沫破裂后能留下产业能力，过程中仍会有大量企业退出、估值回落和资本损失。过去光伏行业曾经历价格战、欧美反倾销、龙头更替和产能出清；风电亦曾有整机企业毛利受压、地方保护和弃风问题。氢能若重演类似周期，最终或会催生更低成本设备和更成熟供应链，但并不等于每一个园区、每一家设备商、每一个氢能概念股都能熬到终局。

内容支持: 华通证券国际(WTF.US) 

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