社区

在美股屡破新高的同时，黄金从年内高点仍然下跌了超10%。所以相比追高美股，很多人更偏好寻找仍在低位的资产，黄金会是一个好的选择吗？

先说结论，黄金依然长期看涨，但中期（取决于实际利率）和短期（取决于资金面）仍然具有不确定性。

但这个结论已经足够：正如相比中长期都看涨的美股，短期下跌都是抄底机会（4月时投资美股市场的逻辑，详见前文30张图，轻松搞懂当前美国经济现状）；对长期看涨的黄金，中期和短期的下跌也仍然是抄底的机会，前提是你的投资期限要更长点，因为它中期的不确定性决定了，短期依然存在持续震荡的可能。

具体而言，我们结合去年文章（13张图，聊聊明年黄金的投资机会）里提到的投资黄金的简单框架，来更新一些当前黄金市场的具体数据。

1、短期来看，黄金虽技术面有所反弹（RSI突破下行趋势线），但仍受制于50日均线的压力位。预计需待伊朗冲突缓和的明确信号出现，金价方有望实现有效突破。

2、黄金矿业板块也类似，整体仍处于50日和200日均线的震荡区间，只是波动性更大（弹性也更大）。

3、毕竟中期而言，压制黄金走势的因素主要来自油价上行导致的美元和实际利率上行，而这些均仍取决于伊朗局势的进展。

4、不过我们此前关注的重要指标，GLD波动率指数（GVZ）目前已回落至年内低点。值得注意的是，该点位正处在自去年9月以来的长期趋势支撑线上，这标志着黄金的波动率中枢已实现系统性上移。预计只要GVZ能在此位置维持震荡整理，其对黄金价格的上行拖累将基本消除。

5、资金面看，最主要的金价支撑来自央行购金。因为官方机构通常以更长的投资视野运作，通过吸收供应、减少市场可用流动性，并在传统宏观逆风（如美元走强或实际利率上升）本应引发更深度回调的时期提供更稳固的底部支撑，从而起到了“托底”作用。这种底层支撑反过来又帮助更广泛的上涨趋势得以延续。

但这轮周期里投资者一直担忧部分央行（尤其是中东地区）可能被迫出售部分黄金储备以换取美元。这一逻辑十分直接：更高的能源价格与加剧的地缘政治不确定性可能同时引发货币压力，而捍卫汇率挂钩或稳定疲软本币通常需要可迅速动用的硬通货储备。与此同时，面临财政赤字扩大的政府也可能寻求额外融资渠道。所以当有新闻报道称土耳其央行出售了约50吨黄金时，这些担忧进一步加剧。

6、然而，对官方部门黄金流动的估算并未证实市场此前对“广泛抛售”的担忧。世界黄金协会在其2026年第一季度《黄金需求趋势》报告中指出，各国央行净买入244吨黄金，同比增长3%，这一结果强于许多市场参与者的预期。虽然一季度的购买量略低于过去几个季度的平均水平，但仍明显高于2022年之前的水平。这说明官方部门对黄金的需求趋势依然完好。 

7、更重要的是，各国央行购金规模可能远超表面数据。越来越多的央行采购未向国际货币基金组织（IMF）报告，被归类为“未披露”购买。对贸易流的市场分析——特别是从伦敦场外市场和瑞士精炼厂运往亚洲的大规格金条（400盎司）——强烈指向中国是这类未披露需求的主要来源。中国人民银行公开报告的黄金储备约为2,300吨；但基于贸易流数据和精炼厂情报的独立分析表明，真实数字可能接近4,500吨。

其动机具有战略意义。2022年俄罗斯央行海外资产被冻结，向所有非西方储备管理者传递了一个明确信号：离岸持有的美元资产并非绝对安全。中国已得出合乎逻辑的结论，并似乎正在系统性地积累黄金储备，作为长期项目的一部分，旨在确立人民币作为可信的储备货币替代选项。相关结构性改革需耗时数十年，但黄金积累正在当下进行，且规模庞大。  

中国的“公告风险” 是值得警惕的一个反向观察是：当中国最终宣布上调其官方黄金储备（如过去曾两次所做的那样，一次性大幅增加）时，投资者应谨慎对待。一次大规模公告可能意味着中国已接近其目标配置，而非刚刚开始买入。这种公告反而可能是卖出信号，而非买入信号——而这与市场可能的反应恰恰相反。  

8、短期金价的下行压力主要来自对实际利率更敏感的机构和零售投资者。2021至2024年间，尽管金价翻倍（主要由央行购进推动），西方机构投资者仍通过ETF净卖出黄金。全球ETF资金流直到2025年才转为净流入（约800吨），但主要由动量驱动而非坚定信念，且已在近期回调中部分逆转（转向卖出）。 

9、投机性头寸同样已经大幅压缩。

10、大部分看涨期权的积压也在本轮下跌中得到释放。

结论

最终，中期而言，考虑到中东冲突及其引发的能源价格动态，即使冲突能在月底结束，也很可能催生滞胀型宏观环境：通胀上升叠加增长放缓（即使通胀是一次性的）。历史上，这正是黄金表现最佳的单一情境。同时，各国为了应对油价上行影响已经开始被动增加财政刺激（如日债新高），沃什上台后基准情景虽是缩表+降息，但缩表是缓慢的，降息是迅速的，且该货币政策的调整也不过是为了此后进一步的财政刺激铺路。关键在于，投资者尚未为此情景布局。当前交易策略仍是将黄金与其他风险资产一同抛售。 

长期而言，股债相关性已然破裂，以美国为首的发达国家财政状况持续恶化，全球最大储备管理者正加速去美元化，这些结构性趋势并不会因伊朗冲突而终结。例如，西方养老基金、保险公司和主权财富基金，正考虑将部分债券配置转向黄金，因为固定收益资产的分散化功能正在丧失。60/40组合面临结构性压力，而黄金是最合乎逻辑的受益者。全球养老金和保险资产总额约80万亿美元。若平均黄金配置比例从2%提升至3%，将产生约5,000吨的新增需求，而全球年度黄金市场供应量仅约4,500吨——这意味着，仅1个百分点的再配置，所需黄金就超过全年总供应量。

短期来看，金价将仍在50日均线至200日均线之间保持震荡，若伊朗冲突加剧导致动量资金进一步离场，或有进一步回调风险；但反之，若地缘风险缓和，黄金有望突破50日均线阻力，并在美联储年内潜在降息的推动下，挑战前期高点。对长期投资者而言，逢跌定投仍是配置黄金的优质策略。

假期投行研报精选

下面分享一些假期知识星球里更新的投行数据及评论，供参考：

1、美银（哈特内特）：“活在物质世界”

总结：当前市场呈现鲜明分化：美股与黄金年化涨幅分别达20%和30%，连续四年双位数上涨，暗示重大宏观范式转变。资金大规模涌入现金（1360亿美元）和债券，同时撤离新兴市场、中国及欧洲股市，反映避险情绪升温。美银私人客户股票配置升至近三年高位，但近期转向能源与原材料ETF。值得注意的是，原材料板块仅占标普500权重2%，处于30年低位，却正受益于地缘资源争夺、AI资本开支（超7500亿美元）、军费激增（近3万亿美元）及美国住房短缺等结构性力量。钢铁ETF已逼近2008年高点。与此同时，“AI十巨头”市值占比达40%，接近历史泡沫水平，而央行正转向鹰派以抑制名义GDP过热，NYSE指数或现“双顶”。

2、美银：美国消费K型分化的五大驱动因素

总结：尽管美国整体消费表现坚韧，但其根基高度集中于高收入群体，呈现显著“K型”分化。美银数据显示，截至2026年5月初，高收入家庭支出同比增3.6%，低收入仅1.7%；剔除汽油后差距扩大至2.9% vs 0.4%。这一分化由五大“K型”结构驱动：1）财富效应集中于持股为主的高净值人群；2）房主锁定低房贷利率，而租客（多为低收入者）承受高租金；3）劳动力市场“低招聘、高保留”利好资深员工，青年失业率一度达9.2%；4）《OBBBA法案》税收优惠更惠及中高收入者；5）能源价格冲击对低收入家庭构成累退税负（能源支出占其总支出近4%，高收入仅1.5%）。尽管企业利润和股市新高支撑顶层消费，底层家庭正面临资产负债表压力与可选消费萎缩。

3、高盛：AI资本支出增长挤压回购

总结：标普500企业现金支出正经历结构性转变：2026年预计增长21%，2027年13%，其中资本支出（Capex）将成为最大用途。受AI超大规模企业（AMZN、GOOGL、META、MSFT、ORCL）推动，2026年整体Capex增速达33%，占其经营现金流的100%；研发支出亦将增长18%。到2027年，55%的现金将投向Capex与研发，仅35%用于回购与分红。股票回购增长持续低迷（2026年+3%），主因超大规模企业大幅削减回购（2024Q1同比-64%），尽管半导体等受益板块部分对冲。能源板块Capex反应有限（2027年预计零增长）。尽管企业杠杆偏高，但利息覆盖良好，债务风险可控。政策不确定性仍构成边际拖累，每上升100点抑制现金支出10%。

4、高盛：能源冲击下的亚太股市大分化

总结：MSCI亚太除日本指数（MXAPJ）自3月底低点反弹22%，年初至今涨21%，但内部严重分化：韩国（+62%）和台湾（+35%）大幅跑赢，主因半导体与AI硬件周期强劲；而印尼（-21%）、菲律宾（-14%）等南亚市场仍深陷能源供应冲击泥潭。若剔除韩台，区域整体下跌1%。核心投资主线聚焦四大结构性主题：能源安全（电力、核电、可再生能源）、国防、美国再工业化（日韩供应链受益）及半导体存储超级周期。盈利预期显著上调——韩国2026年盈利增速达300%，台湾45%，推动KOSPI目标价升至9,000点，MXAPJ目标至990点。策略上，推荐“重资产、低淘汰风险”（HALO）板块，并做多能源冲击赢家（油气、航运、煤炭）、做空输家（航空、化工、零售）。

5、巴克莱：上调能源服务行业观点至积极，HAL上调至超配

总结：全球石油市场正经历一场前所未有的供应冲击，主因中东地缘冲突导致约900万桶/日产能关停，霍尔木兹海峡运输受阻。与以往需求冲击不同，此次为结构性供给短缺，恢复需数年。OPEC闲置产能虚高，实际可释放有限；美国页岩油因资源枯竭与资本纪律难再充当“救火队”。能源安全成为各国核心关切，推动产油国扩产、非产油国多元化采购并增加战略储备。在此背景下，全球上游资本支出将显著提速：2027年增速预期从4%上调至9%，2028年达10%。深水、中东重建及拉美成为投资重点，油田服务板块盈利与定价权有望同步回升。

6、汇丰：并非所有稳定币都生而平等

总结：尽管多数稳定币锚定美元、交易价格趋同，营造出高度可互换的假象，但其内在结构差异显著。报告指出，稳定币在监管状态（如USDC受美监管 vs USDT全球运营）、储备构成（现金/国债 vs 加密抵押品）、赎回机制、发行方背景及“货币属性”（无记名现金 vs 受控账户）等多维度存在根本分歧。这些差异在常态下被掩盖，但在压力事件（如硅谷银行危机）中迅速显现，导致流动性分化、脱锚甚至挤兑。USDC因透明度与监管合规更易被机构视为现金等价物，而USDT则凭借高流动性主导交易场景，却难获会计认可。未来稳定币将走向功能分化，而非统一标准。

7、巴克莱：全球依靠库存缓冲度过危机，但还能撑多久？

总结：尽管霍尔木兹海峡已关闭八周，造成史上最大规模石油供应中断（日均缺口1200–1300万桶），全球经济却未如预期陷入衰退。GDP仅小幅下调，股市创新高，信用市场稳定。这主要得益于三大缓冲：一是美国作为能源净出口国，油价上涨仅构成内部财富转移；二是中国提前建立14亿桶战略储备（130天进口覆盖），有效平抑需求冲击；三是危机前全球库存充裕——2025年全年累库近7亿桶，1–2月仍持续过剩。此外，3月实际断供影响滞后，真实冲击仅约五周。然而，当前全球库存正以每周约8000万桶速度消耗，馏分油库存已低于五年均值。若海峡5月底仍未恢复通航，布伦特油价或飙升至130美元/桶，需求破坏将不可避免。市场对风险资产的乐观情绪可能严重低估了危机延后的代价。

8、摩根大通：巴西实施债务减免计划的后果

总结：当前巴西经济面临增长放缓、企业利润承压及家庭债务负担创历史新高的三重压力。政府拟推出“Desenrola 2.0”计划，规模或达1400亿雷亚尔，重点减免高成本消费贷，并动用FGTS等资源支持偿债。若全面落地，或提振消费达GDP的0.6%，显著上修增长预期，但亦可能延缓通胀回落，制约央行降息空间。尽管计划引入信贷限制与金融教育等防复发机制，但其本质仍是收入从银行向家庭的一次性转移，未触及“高利率—高负债—刺激消费”的结构性循环。历史表明，Desenrola 1.0结束后负债率迅速反弹，凸显此类政策仅提供周期性喘息，而非根本解决方案。

评论：Desenrola 2.0看似是对民生困境的积极回应，本质依然是现任政府卢拉为了贿选所采用的财政刺激。而在供给约束未解的情况下，持续依赖需求侧刺激，无异于饮鸩止渴。短期虽可缓解社会压力、助力选举政治，但长期将强化道德风险，削弱财政纪律，并迫使央行维持高利率，形成“债务—通胀—紧缩”的恶性闭环。真正的出路在于结构性改革，提升生产率与财政可持续性，而非反复启动债务豁免这一“止痛药”。若新一届政府仍沉溺于需求刺激幻觉，巴西恐难跳出中等收入陷阱。这对巴西货币长期升值的潜力也是打压。

最后，“每日星球精选”不仅持续更新30+张覆盖全球市场的核心数据图表，还每日发布《隔夜全球大类资产日报》（聚焦短期走势判断）与每周《大类资产周报》（提供中长期展望），内容涵盖美股、日股、欧股、新兴市场（EM）、黄金、铜等主要资产类别，并整合最新投行研报精华与独立市场观点，助力把握全球市场投资脉络。感兴趣的欢迎扫码关注：