雅居乐是否已走出最低谷？
判断雅居乐(03383.HK)是否已走出最低谷，不能只看单月销售回暖，更要把现金流、债务压力与经营修复放在同一张报表上。从最新附件看，雅居乐2026年3月预售金额约6.7亿元人民币，对应建筑面积约6.9万平方米，平均价约每平方米9,710元；今年首三个月累计预售金额约18.2亿元，对应建筑面积约16.5万平方米，平均价约每平方米11,028元。单看这组数字，至少说明公司仍有销售、有项目在推，并未陷入完全停摆状态。
但若把时间拉长，这种「仍在卖楼」与「真正复苏」之间，差距其实不小。雅居乐2025年全年预售额仅85.7亿元人民币，按年再跌44.7%，预售均价跌至每平方米9,129元；同期已确认物业发展收入127.29亿元，按年大跌52.1%，反映销售规模与结转能力都在收缩。更关键的是，2025年全年公司亏损219.83亿元，股东应占亏损225.69亿元，较2024年进一步扩大；毛损更达49.06亿元，毛损率17.6%。这些数字说明，雅居乐虽未失去营运能力，但盈利模型仍未修复，仍处于艰难阶段。
资产负债表未轻松
若说最低谷是否已过，较有利的证据主要来自两方面。第一，是公司仍在交楼。雅居乐披露，2025年全年在33个城市累计交付约1.6万个单位，交付面积约135万平方米，至少守住了「保交楼、保营运」这条底线。第二，是总债务虽高，但数字并非持续恶化。2025年末总借款约468.06亿元人民币，较2024年末减少约21.11亿元；2025年上半年总借款为474.42亿元，到年底略有下降，显示管理层延债、压降杠杆与处置资产并非完全没有成效。
然而，真正的风险仍然沉重。到2025年末，雅居乐现金及银行结余只有55.79亿元人民币，而一年内到期的银行借款、其他借款、优先票据及境内债合计却高达387.34亿元；净负债比率更由2024年的103.6%急升至2025年的229.6%。换言之，公司现金明显不足以从容覆盖短期到期压力。2025年中期报告亦已直言，部分银行借款、其他借款及优先票据未按原定日期偿还，债权人可能有权要求即时还款。这反映雅居乐的问题已不只是销售疲弱，而是典型的「流动性修复慢于债务到期」。
境外重组能否落地存变数
雅居乐能否算走出谷底，最终仍要看债务重组。公司自2024年已出现境外票据利息未按期支付，并承认在流动性压力下未必能履行所有境外付款责任；到2025年，公司多次公告推进境外债务重组，先在8月称预计第三季提出初步方案，9月再称争取年底前与多数主要境外债权人达成初步条款，但到2025年12月底，公司仍承认与主要境外债权人对重组方案存在分歧。更值得警惕的是，公司在2025年12月遭提出清盘呈请，而高等法院已把聆讯押后至2026年6月29日。
当然与恒大等内房股相比，雅居乐可能已经离开最危险边缘，却仍未真正走出谷底。因为最坏情景通常是停工、停售、现金断裂与经营崩盘，而雅居乐目前至少还在交楼、还有销售、也仍在与金融机构谈延债；但另一方面，销售规模偏小、亏损仍大、短债压力沉重，境外重组又未最终落地，意味公司仍站在脆弱修复区间。如果有一日其重组方案敲定、清盘风险解除，以及亏损与杠杆同步收敛。到那一步，才谈得上真正走出最低谷。
《金星汇》小编金子KIMCHI
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