社区

[强]发行情况

资料来源：招股说明书

[强] 财务情况

公司收入呈现阶段性波动增长态势：2022年至2023年，受公共卫生事件消退后可选娱乐方式增多影响，收入从8.18亿元下降43.4%至4.63亿元，其中床椅及其他配件、包袋、帐篷三大核心产品收入分别下降34.1%、45.3%、55.5%；2023年至2024年，受益于销售渠道扩张、产品升级及市场复苏，收入增长23.8%至5.74亿元，其中三大产品收入均同步增长，床椅及其他配件因新品推出和主要客户采购增加增长21.1%，包袋因新客户带动和客户认可度提升增长32.7%，帐篷因渠道扩大和产品升级增长23.7%；截至2025年8月，公司收入进一步增长17.7%达4.60亿元，主要源于销售额提升、高价值产品销售增长，其中包袋收入增速最快（33.5%），主要得益于主要客户采购额大幅增加，床椅及其他配件、帐篷收入分别增长7.9%、25.8%，分别受高价值产品需求增加及新品推出、客户群扩大等因素驱动。

资料来源：招股说明书

公司毛利与毛利率方面，2022至2023年，毛利由1.90亿元减少至1.23亿元，但毛利率由23.2%提升至26.6%，主要得益于美元兑人民币汇率上行利好海外销售、内部生产自动化与效率提升、铁管等主要原材料价格下跌，以及产品售价上调；2023至2024年，毛利增长23.9%至1.53亿元，毛利率稳定维持在26.6%；截至2028年8月31日，毛利增加至1.28亿元，同期毛利率上升至27.7%。净利润方面，年内利润由2022年的1.14亿元减少57.0%至2023年的0.49亿元，净利率也随之降至10.6%，2024年年内利润达0.59亿元，净利率达10.4%，截至2025年8月，公司期内利润达0.56亿元，同比增长20.4%，同期净利率达12.2%。

资料来源：招股说明书

公司经营活动现金流净额2022年达2.54亿元，主要得益于高除税前利润及存货、应收款减少与应付款增加的支撑；2023年降至0.90亿元，2024年进一步降至0.48亿元，主要受应收款和存货占用资金增加影响；截至2025年8月31日反弹至0.69亿元，源于除税前利润增长、存货减少及折旧等非现金项目调整。融资活动现金流方面，2022-2023年因大额视作分派导致流出较高（分别为2.42、0.72亿元）；2024年因新增借款和重组款项流入，流出仅20万元；截至2025年8月31日因偿还关联方及银行贷款，流出达0.27亿元，部分被新银行贷款流入抵销。期末现金及现金等价物方面，2022年达0.14亿元增长至2024年的0.66亿元，截至2025年8月，期末现金达1.06亿元，整体来看公司现金流处于逐步改善状态。

资料来源：招股说明书

[强]合作商

历经三十余年的专业深耕与积淀，公司已与全球众多知名户外用品品牌（以渔具品牌为核心）建立起长期稳定的深度合作关系。公司客户网络覆盖全球头部户外用品零售商、顶尖钓鱼装备品牌，其中包括全球知名户外用品零售商迪卡侬，Rapala VMC、Pure Fishing，Fox、Nash、Trakker、Preston，以及美国知名户外用品企业Ardisam等行业标杆客户。截至2026年1月25日，公司产品已远销全球40余个国家和地区，既覆盖英国、美国等钓鱼文化底蕴深厚、市场成熟的核心区域，也布局中国、东南亚等钓鱼市场快速增长的新兴潜力市场。

[强] 综合评估

• 市值

14.42—15.71亿港元（按发售价11.25—12.25港元）。

• 估值

本文选取牧高笛和浙江自然作为乐欣户外的可比公司。

牧高笛核心业务以中高端露营装备及户外休闲用品为基石，涵盖自主品牌运营、OEM/ODM代工制造、全球化产能布局、产品矩阵升级、户外场景生态搭建、供应链协同、渠道网络拓展等多元业务品类，为市场提供从基础露营装备、专业徒步登山装备到户外服饰、露营配套用品、全场景户外休闲装备等领域的全场景户外休闲解决方案。与乐欣户外相比，两者同属中国民营户外用品及装备制造赛道的核心参与者，均围绕户外装备制造核心赛道深耕、产品标准化与高端化升级、国内外中高端户外市场突破、户外产业链生态协同及全球化产能与渠道规模化布局展开，下游均覆盖C端消费用户、国际户外品牌客户、露营休闲场景、钓鱼户外场景、户外装备代工、自主品牌运营、全球渠道分销等多元场景。

浙江自然核心业务以中高端户外充气装备、户外箱包及水上休闲用品为基石，涵盖产品研发设计、全球化产能布局、TPU核心工艺升级、供应链体系搭建、数字化生产赋能、户外用品生态协同等多元业务品类，为市场提供从基础充气床垫、便携户外箱包到水上运动用品、户外家居配套、全场景户外休闲装备等领域的全品类户外用品解决方案。与乐欣户外相比，两者同属中国民营户外用品制造及全球代工赛道的核心参与者，均围绕户外装备代工制造核心赛道深耕、产品工艺标准化与高端化升级、全球中高端户外品牌客户突破、户外用品产业链生态协同及全球化产能与代工网络规模化布局展开，下游均覆盖国际户外品牌客户、露营休闲场景、钓鱼户外场景、户外装备代工、户外配件制造、全球渠道分销、户外全场景用品配套等多元场景。

资料来源：iFinD，臻研厂

注：1元人民币=1.10港元，PS=市值/2024年营收

乐欣户外在全球钓鱼装备细分赛道中展现出独特的复苏增长动能，2022-2024 年营收分别为 8.2 亿元、4.6 亿元、5.7 亿元，虽当前规模小于牧高笛（同期 14.4 亿元、14.6 亿元、13.0 亿元）与浙江自然（同期 9.5 亿元、8.2 亿元、10.0 亿元），但后续随着高价值产品（高端钓鱼椅等）占比提升、核心客户采购额激增及全球钓鱼装备市场复苏，营收有望进进一步改善；2022-2024 年营收复合增长率乐欣户外为 - 16.3%，虽受 2023 年行业周期拖累，但仍低于可比公司。

从盈利能力来看，乐欣户外 2022-2024 年毛利率分别为 23.2%、26.6%、26.6%，低于浙江自然（同期 36.6%、33.8%、33.7%），与牧高迪基本持平；净利率层面，乐欣户外 2022-2024 年分别为 13.9%、10.6%、10.4%，显著高于牧高笛（同期 9.8%、7.3%、6.4%），且 2024 年虽略有下滑但仍维持在 10% 以上的稳健水平，核心在于其通过成本优化、原材料价格下跌及产品结构升级（高毛利产品占比提升），实现了盈利质量的稳步提升。资产负债率方面，乐欣户外 2024 年为 113.3%，显著高于牧高笛的 50.2% 与浙江自然的 13.2%，主要源于前期借款及银行贷款的融资结构，后续随着上市融资到位，资产负债率有望进一步改善。

从公司估值来看，乐欣户外目前市值为 12.8-14.0 亿元人民币，低于牧高笛的 22.6 亿元与浙江自然的 39.5 亿元，但其 PS 为 2.2-2.5，显著高于牧高笛的 1.8，核心支撑是市场对其全球钓鱼装备细分赛道龙头地位（2024年市占率 23.1%）、高毛利产品升级潜力及客户粘性的认可。依托全球最大钓鱼装备制造商的稀缺性壁垒、产品结构升级带来的盈利弹性，以及上市后资本赋能下的产能扩张与渠道升级，叠加钓鱼装备细分市场的高景气度，其市值具备进一步向上突破的潜力。

• 上市团队

资料来源：招股说明书

公司的上市由中金公司独家保荐。

中金公司历史上作为保荐人共参与234个项目，暗盘111家公司上涨，97家公司下跌，26家公司平盘，破发率为41.45%；上市首日116家公司上涨，88家公司下跌，30家公司平盘，破发率37.61%。

资料来源：AIPO

• 超额配售权

公司此次发行无绿鞋机制。

• 发售量调整权

此次发行无发售量调整权。

• 回拨机制

本次发行以机制B分配。

• 基石投资者

本次发行拥有2名基石投资者，分别为地平线创投及黄山德钧合计认购0.50亿港元，按发售价每股11.75港元，基石投资者认购的发售股份总数为11,063,500股，约占根据全球发售发行的发售股份的39.23%（假设超额配股权未获行使）。

资料来源：招股说明书

• IPO前融资

截至港股IPO前，公司累计历经了1轮融资，融资金额约5万美元，投资者为Future Trade Network，截至2024年11月，公司投后估值约为0.28亿美元。

资料来源：招股说明书

• 上市开支

按发售价中值11.75港元计算（假设未获行使超额配股权），公司上市总支出预计约为0.54亿元人民币，约占全球发售所得款项总额约18.00%。约0.13亿元预计将于往绩记录期间后从我们的综合损益表中扣除，上市开支中约0.19亿元预计将于全球发售完成后自权益扣除。

资料来源：招股说明书

[强] 是否打新分析

从公司基本面上看，公司是全球领先的钓鱼装备制造商，根据弗若斯特沙利文的资料，在全球钓鱼装备行业中，按2024年收入计，公司是全球第一大钓鱼装备制造商，市场份额为23.1%。目前已构建覆盖全球的业务布局，产品远销欧洲、北美、大洋洲等40余个国家和地区，核心客户包括迪卡侬、RapalaVMC、Ardisam等国际知名户外品牌，截至2025年8月31日止八个月，公司营业收入达4.60亿元，同比增长17.7%，同期毛利率提升至27.7%，净利率提升至12.2%，盈利水平随高毛利产品占比提升持续优化。值得注意的是，公司营收高度依赖海外代工业务（OEM/ODM占比超90%），受海外消费需求波动、汇率变动及国际贸易政策影响较大，并且钓鱼装备细分赛道虽具备稀缺性，但仍面临户外行业周期波动及客户集中度较高的风险，但若能持续强化产品结构升级、推进产能自动化升级与自主品牌布局，有望进一步巩固全球钓鱼装备细分赛道的龙头地位。

从本次的发行架构上看，本次发行由中金公司独家保荐，无绿鞋有基石，采用机制B分配机制，无回拨机制，（公司按发售价11.25—12.25港元）公开发售2,820,500股，总计约5,600手，入场费为6,186.78港元，基石投资者共认购0.50亿港元，约占根据全球发售发行的发售股份的39.23%，有利于上市后股价的稳定。

从市场情绪方面来看，截至发稿，乐欣户外的公配超购10.57倍，与其发售日期存在冲突的还有一只新股正在招股中（爱芯元智），截至发稿前，爱芯元智公配超购达7.78倍，会分流部分资金，但随着后续资金进场，预计后面几天乐欣户外的孖展倍数会有所上升，感兴趣的小伙伴可以留意后面几天的申购情况。

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作者丨Tom

设计丨Tian

@Seven8 @爱发红包的虎妞 @小虎征文 @话题虎 $乐欣户外(02720)$