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从宏观经济基本面去看大A的三座（新）大山，从而组合成为宏观层级的风险偏好因子的话，以下数据均来自官方统计，但甚少被”市场关注“——

1.固定资产投资2025年下降了3.8%，这是1998年以来的首次下跌。

2.私营企业投资暴跌6.9%，意味着过去吸收80%以上就业的民营企业们继续加速出清···

3.出生率下降至5.63‰（千分之 5.63），全年出生人口 792 万人，人口自然增长率为 - 2.41‰，人口连续第三年负增长···

还是延续26.1.23《看监管“驱”牛》：第三问题以一系列反问结束，即你觉得4100点的大A基本面比3000-4000点的基本面要更好吗？风险是更高还是更低了？信心是更足了还是更少了···然后把我们的吴主席调整它的网格策略不在4500点，而在4100点开始？（原文笔记）

爆论：外资+存款资金在这个点位上是不太敢接盘的，前者是交易纪律决定的，后者则是老登资金。

PS当然从日本历史经验，随是老登资金风险偏好很低，但并非完全不为所动，比如社保基金、险资、中登还是会出来寻求更高的收益率，约莫乐观些约莫占比10-20%。

唯一敢大幅推动股市上涨的，一定是杠杆资金，所以依旧是不做全面牛市的梦，而是做踩实资金结构的配置配置盘口。

所以对于监管层而言，4100的起步价，更多的是控资金结构——只要不出现2015下半年的"融资牛“，就是及格线。

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PS我们宏观研究者也一定会关注场内外资金结构的场景，参考往期笔记25.7.6《跟踪“牛市”盛宴的指标们》。

但就没有资金面的利好了吗？

有的，其中之一就是，庙堂之高们代持的国企们还是有利好，12月银行代客结售汇顺差创下历史新高的999eUSD，尤其是人民币汇率不断走高，中间价突破7后。

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图-过去18个月的结售汇数据

尽管说代持人们的美元更加“汹涌”，但相对应的是万科展期方案，对于海外美元信用的违约也不远了···

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图-历经一年之久的反内卷

几乎可以说从财报&国内库存都能谈见底了···从产业链结构上的见底，意味着供给侧上游的出清几乎完成，年报和Q1就看终局的成王败寇···

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图-股债利差回归

上一轮2020、再上一轮2015都出现了大幅度股债利差背离，核心都是融资杠杆快速抬升，依靠的都是政策->债市->长短端结构修复->股市EPS修复···

还是依赖传统路径的分母端兜底分子端，政策拖着分母端走的范式，这轮也不会打太大的剧本异动。

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图：私募基金的持仓样本变动

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图-上为创业板&下为上证指数

11、12月上证&创业板都砸出一个类W的双底结构，顶在月度前高，随后新年第一天凶猛突破，而从私募基金的持仓样本来看属于仓位持有比例高的趴窝不动，持仓比例低的反而在加仓——

意味着老韭基金们，面临着区区5%左右的波幅根本不知恐惧为何物···