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核心观点：

禾赛科技（NASDAQ: HSAI）最新财报再次验证其激光雷达行业“硬科技+强变现”的双轮驱动逻辑。

25Q1营收同比增78%至6.2亿元（人民币，下同），毛利率攀升至42.5%，Non-GAAP净利润首次转正，展现从技术领先到财务健康的质变。我们认为，公司已跨越“烧钱换市场”阶段，正向“技术红利兑现期”加速迈进。

一、财务模型深化：从“规模优先”到“盈利觉醒”

营收结构优化：

25Q1车载激光雷达收入占比达82%（去年同期71%），ADAS前装量产项目放量（理想、小米等定点车型交付）推动收入规模化。

服务收入（软件+数据服务）占比提升至9%，订阅制模式改善现金流稳定性。

毛利率跃升之谜：

42.5%的毛利率（同比+8.3pct）远超行业平均（Luminar约25%），核心源于：

垂直整合：自建产线降低BOM成本（25Q1单位成本同比下降23%）；

规模效应：AT128芯片化方案量产爬坡，月交付量突破10万台级。

现金流健康度提升：

经营现金流首次转正至0.8亿元，账上现金储备达32亿元，足以覆盖未来两年研发投入（24年研发费用率已降至18%）。

（数据来源：富途牛牛25Q1财报，禾赛投资者关系页）

二、技术壁垒：从“性能领先”到“生态卡位”

ADAS市占率巩固：

全球前十大车企中7家采用禾赛方案，25年新增定点项目3个（含一家欧洲豪华品牌），预计26年量产车型将超30款。

机器人业务第二曲线：

无人配送/机器人激光雷达收入同比增长240%，与NVIDIA、美团等生态合作深化，边际成本近乎为零。

下一代技术储备：

财报透露25年将量产4D成像雷达（成本较同业低30%），进一步挤压传统毫米波雷达市场。

三、估值逻辑重构：对标特斯拉的“硬件+数据”飞轮

市场此前以“硬件供应商”给予禾赛估值（PS 5-6x），但我们认为其正复制特斯拉路径：

硬件标准化：AT系列雷达已成行业事实标准；

数据闭环：累计行驶里程突破50亿公里，算法迭代反哺硬件溢价。

保守预计25年营收达28亿元（同比+55%），目标价看至18美元（对应PS 8x，行业均值+30%溢价）。

风险提示：车企价格战传导、LiDAR技术路线分歧。

结论：禾赛的财报证明，激光雷达行业已从“讲故事”进入“算账阶段”。其财务模型的优化并非单纯降本，而是技术壁垒的自然变现。在智能驾驶“数据定义体验”的时代，禾赛的护城河只会越挖越深。

（注：本文不构成投资建议，数据截至25Q1）

$禾赛(HSAI)$