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原文首发微信公众号： 芷兰之室

一、从老巴的角度看国投电力

1、 生意模式足够简单，水流过，现金来。折旧摊销不影响核心资产的价值，甚至价值还会增长。公司有十年以上稳定的经营历史。 优质水电属于稀缺资源，电力是生活必需品，所以企业发展前景一片光明。

2、管理层理性，公司坚持分红，并将留存利润投入高回报的资本项目。

3、从财务指标看，公司水电毛利率接近70%，净利率在40％左右，近5年的平均ROE在15%左右，公司经营现金流金额远远大于净利润，公司真实股东盈余是大于净利润。公司留存的每一元的利润创造了大于1元的市值。

总结：以老巴的观点来看，国投电力是一个非常好的生意模式，投资国投电力属于确定性非常高的投资。

二、从林奇的角度看国投电力

1、这是一个稳定增长型的企业，同时，公司不断有大量的资本支出，这些高回报的投资会快速增加公司到内在价值，所以，公司在稳定增长的同时，也会兼具快速成长型企业的特点。

2、同时，这是一个周期型和困境反转型的企业，由于收到电力行业量价齐跌的影响，所以，公司的业绩处于一个低点，同时由于公司有大量的火电资产，这部分资产目前不收市场待见，所以，影响了其优质水电部分的估值。从目前的时点来看，国内经济在回升，未来电力市场极大可能是量价齐升，同时市场也会重新评估其拥有的火电资产。未来极有可能迎来戴维斯双击，收益和估值双双上涨。

3、最后，公司还具有隐蔽资产型企业特征。国投的资产一半以上是水电资产，而且未来还是不断增加。水电资产的核心是水坝和水轮机，这些资产的折旧年限一般是50年，而他们实际的使用年限都在100年以上，而且随着使用年限的增加，其价值并不会减少，反而会增加。

总结，从林奇到角度来看，公司兼具了稳定增长型，快速增长型，周期型、困境反转型和隐蔽资产等五大类型与一身，从目前来看，不太可能成为缓慢增长型，除非未来发生新的能源革命，出现大量优质、低价的新能源。

三、如何对这样一个公司进行合理估值？1.1 通过现金流折现法

对水电部分进行估值： 雅砻江估值权益占比＋大朝山估值权益占比＋小三峡估值权益占比＝1500*0.52+70*0.5+30*0.6=833亿

1)雅砻江水电：自由现金流约为100亿左右，15倍自由现金流估值为1500亿

2)大朝山水电：自由现金流约为7亿，10倍的公司净利润大概为70亿

3)小三峡水电：自由现金流约为3亿，10倍的公司净利润大概为30亿

1.2 通过资产重置法

对水电部分进行估值: 雅砻江估值权益占比＋大朝山估值权益占比＋小三峡估值权益占比=705+85+44=834亿

1)雅砻江水电：52%的权益，目前装机容量1470万千瓦，按照每万千瓦1.3万元进行估算：1911亿，则雅砻江水电估值为：1911-(负债－在建工程)=1911-(979-424)=1356亿元，归属国投部分为705亿元

2)大朝山水电：50%的权益，装机容量135万千瓦，按照每万千瓦1.3万元进行估算：176亿，则大朝山水电估值为：176-负债=176-6=170亿元，归属国投部分为85亿元3)小三峡水电：60.45%的权益，装机容量67万千瓦，按照每万千瓦1.3万元进行估算：87亿，则小三峡水电估值为：87-负债=87-14=73亿元，归属国投部分为44亿元

2 以权益净资产对火电部分估值：控股火电权益净资产＋参股火电权益净资产＋参

股赣能股份市值＝80+20+21=121亿

3 以权益净资产对新能源部分估值：国投新能源公司权益净资产＝23.5亿＊64.89％＝15亿

4 以投资账面价值对海外部分估值：Beatrice海上风电投资账面价值10亿5 总部资产部分估值：货币资金－负债＝2-87=-85综上，公司的估值为：833+121+15+10-85=894亿，或833+121+15+10-85=895亿。

四、以现价购入公司股票，相对公司的内在价值有多大折扣？

2018年1月2日，公司收盘价为7.34元，公司股本为67.9亿元，对应的公司市值为498亿，以现价购入大概享受了5折左右优惠。以公司内在价值计算，对应公司的合理价格为每股13元左右。

$国投电力(600886)$ #2017投资大复盘#