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大年三十除夕夜，SEC更新了段永平旗下美股基金在2025年Q4的持仓明细，这里第一时间分享给大家。 01 — 持仓明细 2025Q4持仓明细： 2025Q3持仓明细： 段永平2025Q4美股总持仓金额在175亿美金左右，2025Q3持仓总金额在147亿美金左右，持仓规模环比增加19.1%，持仓规模增加28.1亿美金。 段永平2025Q4美股共持有14只股票，2025Q3美股持有11只股票，Q4新建仓了CoreWeave(CRWV)、Credo Technology(CRDO)、Tempus AI(TEM)三只股票；本季度没有清仓股票。 2025Q4段永平美股持仓按金额排序，前六大持仓分别为苹果、伯克希尔、英伟达、拼多多、谷歌、西方石油；持仓金额分别为88.0亿美金、36.1亿美金、13.5亿美金、13.1亿美金、5.8亿美金、5.4亿美金。 02 — 持仓变动明细 段永平2025年Q4美股持仓详细变动明细： 新建仓3只股票： CoreWeave：本季度买入30.0万股，持仓金额2148万美金，持仓比例0.12%； Credo Technology：AI医疗行业公司，本季度买入14.1万股，持仓金额2033万美金，持仓比例0.12%； Tempus AI：AI医疗行业公司，本季度买入11.0万股，持仓金额650万美金，持仓比例0.04%。 段永平上季度建仓这三家公司，跟以前的投资风格差异比较大，之前投资的基本上都是大家耳熟能详的超级大盘价值股，大多是具有具有10年以上经营历史且盈利的公司，商业模式、护城河都很好。而这次建仓的三家公司都是最近3年刚上市的公司，其中两家亏损，一家刚扭亏，还有一个特点是都是跟AI行业相关的公司。 这次建仓跟之前的投资风格差异比较大，比较让人意外，可能是小比例资金投资AI成长股，也可能是别人推荐？具体原因不得而知。不过这三只股票目前整体投入也才不到5

      这次行程是有些临时起意，25年12月25号圣诞节从香港飞洛杉矶，借朋友的特斯拉从洛杉矶出发，一路去了萨克拉门托、旧金山湾区/硅谷、大洛杉矶地区（千橡/帕萨迪纳/尔湾...）、圣地亚哥、拉斯维加斯，8号再返回到洛杉矶，1月10号飞回香港；途经/停留的City更是有近20个，全程使用FSD跑了3000多公里。主要目的有5个： 1.调研泡泡玛特等中国品牌在美国的线下店； 2.对比体验一下特斯拉FSD的新版及进展； 3.跟美国科技从业者/投资者交流、请教AI发展现状； 4.到CES看看有啥新产品/新技术/新方向； 5.实地感受美国经济/消费/物价/就业等有啥新变化； 下面我就这一趟走马观花式调研的体会、感受给逐一的说说： （旧金山宁静的港湾） 1.泡泡玛特：它目前在美国加州已开业的门店是17家，拉斯维加斯3家，合计20家；我在这10多天中陆续去看了其中的17家店，日期横跨圣诞/元旦假期、周末、工作日，逛店时间是根据我很紧凑行程中，随机的中午/下午/晚上去看的；每家店停留20-60分钟不等，都拍了视频和照片，感受如下： a.选址很好：它70+%的店选址都很好，特别是越新开的店，面积/位置/布置都是更好的，进化能力很强。大部分店都选在有苹果店、Lululemon、乐高、优衣库或LV等奢侈品牌的地方；多位于商场的中庭附近、转角位置，或靠近美食广场等本身人流量很高的地方。相对来说：Vegas的3家店选址一般，比旧金山湾区、洛杉矶、圣地亚哥的差。 b.IP喜好：消费者喜欢的IP有Labubu，SP，Molly，Dimoo、小野等，星星人虽然多放在门口显著的位置，但感兴趣的不多；与迪士尼等的联名IP也很受欢迎、仅次于拉布布；其中拉布布的购买转化率最高； c.开店空间：最终可能它在美国开出200-300家店应该是没有问题的；对比看：苹果在美国有272家门

2025年的A股科技板块，无疑是全球资本市场最耀眼的明星。科创50指数全年大涨35.92%，创业板指涨幅更是逼近50%，AI、半导体、新能源等赛道牛股辈出，单日成交量一度接近4万亿，演绎出一场波澜壮阔的科技牛市。但对于很多资金主要在境外的投资者，只能隔着市场看戏，这种错失红利的遗憾，成为过去一年投资路上很多人的苦恼。 这种困境颇具代表性：一方面，很多人资金长期沉淀在境外账户，没有人民币现金储备，兑换流程繁琐且需承担汇率波动成本，即便想入场也无从下手；另一方面，很多人对A股市场生态、政策逻辑缺乏深度研究，面对数千只股票难以筛选，既担心踩中业绩雷，又怕追高站岗。科技板块本身波动剧烈，叠加A股独特的交易规则，让很多人在机会面前始终不敢贸然行动。眼睁睁看着身边人分享科技牛市红利，自己却只能沦为旁观者，很多人会感到焦虑。 就在很多人一筹莫展时，一款在纳斯达克上市的ETF产品——CNQQ，彻底打破了这种投资困境。这款ETF产品涵盖了近100家在内地和香港上市的中资高科技企业。精准击中了境外投资者布局A股科技资产的核心痛点，成为很多人眼中的“最优解”。 CNQQ最核心的优势，便是完美解决了境外资金的入场难题。它在美股市场交易，支持以美元结算，无需兑换人民币，也不用开通A股、港股账户，通过现有美股账户即可一键布局。这意味着无需调整资金布局，就能分享A股科技板块的成长红利，规避了汇率波动和跨境转账的繁琐流程。更贴心的是，其交易时段覆盖美股盘前盘后，与A股交易时段形成互补，即便A股休市，也能及时应对行业政策、突发消息带来的行情变化。 对于缺乏A股研究能力的很多人而言，CNQQ的被动管理模式更是省去了选股的烦恼。它精选近百家研发驱动型中资科技企业，既涵盖A股市场的AI、芯片龙头，又纳入港股互联网大厂，同时兼顾美股上市的中国科技企业，实现跨市场分散配置。持仓中既有腾讯、阿里等现金流稳定的行业巨头，

如果觉得有收获，欢迎点赞，在看支持，欢迎评论交流。 一眨眼，又到年终了，想必工作中的各位，陆陆续续要开始写年终总结汇报了，作为无业游民的群主，好像有几年没写总结了，今年也来凑凑热闹。 搁以前，常见的年终总结大概是这样子： 赚钱了： 今年全年取得了xx%的收益率，不仅斩获了可观的收益，更重要的是，长期坚守的投资逻辑与方法论得到了充分验证，让我对投资之路充满了信心。当然，今年也犯了一些错误，否则收益率可以做的更高。对未来的投资前景，我充满期待与信心。 亏钱了： 今年全年亏损了xx%，亏了很多钱。曾经以为靠投资能改善生活，如今却让生活陷入困境。我恨自己的冲动鲁莽，更恨市场的冷酷无情。未来，我再也不敢碰股市了，这场噩梦般的投资经历，会成为我一辈子的阴影，也让我彻底明白，自己根本不是炒股的料，所谓的股市机遇，对我而言不过是万丈深渊。 以上纯属AI瞎说，博君一笑而已，不要对号入座 言归正传，由于众多原因，这篇年终总结不提具体盈亏数据，也不谈具体个股。想必没有数据，很多人会失望。不过接下来的内容，我认为比数据和个股更值得看。 开门见山，今年投资过程中，最大的收获是领悟到了： 持续的现金流获取能力，对于投资至关重要，甚至比投资能力更重要。 对于价值投资者来说，大多数应该都读过老巴和大道的东西，投资理念这块，老巴和大道其实讲的比较透彻，也并不是特别复杂。 然而我认为很多价值投资者，把老巴和大道的投资理念奉为圭臬，却忽视了他们更重要的一面，也就是持续获取现金流用于投资的能力。 举个例子： 大道2000年投资网易时，全部现金大概200万美元，如果大道没有其他创造现金流的途径，只用200万美元持续投资，按24%（非常高的水平，大概3年翻一倍）的年化收益率计算，25年时间资产大概翻了216倍，也就是2025年的总资产是4.3亿美元，而大道在股票上赚的钱保守估计应该超过100亿美元吧。 这里面的差别，

2025年第三季度亮点： 本季度总收入为人民币1082.765亿元（1152.095亿美元），比2024年同期人民币993.544亿元增长9%。 本季度营业利润为人民币250.259亿元（35.154亿美元），而2024年同期为人民币242.925亿元。本季度非GAAP 2营业利润为人民币270.794亿元（38.038亿美元），而2024年同期为人民币267.705亿元。 本季度归属于普通股股东的净利润为人民币293.282亿元（41.197亿美元），较2024年同期人民币249.807亿元增长17%。本季度归属于普通股股东的非GAAP净利润为人民币313.817亿元（44.082亿美元），较2024年同期人民币274.587亿元增长14%。 “今年是公司成立十周年，” PDD Holdings 董事长兼联席首席执行官陈磊先生表示，“十年前，我们立志打造一个惠及所有人的平台。展望未来，随着公司规模的扩大，我们将承担更大的社会责任，继续为更广泛的公众利益和整个电子商务生态系统的长远发展而努力。” 独联体首席执行官兼执行董事赵嘉臻表示：“在竞争日益激烈的市场环境下，我们始终坚持长远发展战略。作为一家公共平台，我们将继续加大对商户的支持力度，推动行业升级，实现平台的可持续发展。” 拼多多财务副总裁表示：“第三季度营收增长持续放缓，反映出竞争格局的不断变化和外部环境的不确定性。随着我们推出更多商户支持计划和生态系统投资，财务业绩可能会继续出现季度波动。” 2025年第三季度未经审计的财务业绩： 总收入为人民币1082.765亿元（152.095亿美元），比2024年同期人民币993.544亿元增长9%。增长主要归功于在线营销服务和交易服务收入的增长。 来自在线营销服务及其他业务的收入为人民币533.476亿元（74.937亿美元），比2024年同期人民币493.51亿元增长8%。

昨晚SEC更新了大道2025年Q3的美股机构持仓明细，感谢“垃圾佬”的提醒和数据参考，这里也第一时间分享给大家。 01 — 持仓明细 2025Q3持仓明细： 2025Q2持仓明细： 大道美股2025Q3总持仓金额146.8亿美金，2025Q2持仓总金额115.3亿美金，持仓规模环比增加27.3%，持仓规模增加31.5亿美金。 大道美股2025Q3共持有11只股票，2025Q2美股持有10只股票，Q3新建仓了阿斯麦一只股票。 2025Q3大道美股按持仓金额排序，前六大持仓没有发生变化，依旧是苹果、伯克希尔、拼多多、西方石油、阿里巴巴、谷歌；持仓金额分别为88.7亿美金、26.1亿美金、11.3亿美金、6.4亿美金、5.0亿美金、4.4亿美金。 02 — 持仓变动明细 大道美股2025Q3共持有11只股票，相对2025Q2，新建仓了一只股票，增持了一家股票，减持了5只股票。 新建仓1只股票： 阿斯麦：Q3新建仓8万股阿斯麦，持仓金额7745万美金，持仓比例0.53%。 增持1只股票： 伯克希尔：Q3增持338.1万股伯克希尔，持股数环比增加53.5%，连续两个季度大幅增持伯克希尔，最新持股数519.1万股，持仓金额26.1亿美金，持仓比例17.8%。 减持5只股票： 英伟达：Q3减持36.7万股英伟达，持股数环比减少38.0%，最新持股数59.8万股，持股金额1.1亿美金，持仓比例0.76%。 阿里巴巴：Q3减持96.9万股阿里巴巴，持股数环比减少25.9%，最新持股数277.7万股，持股金额5.0亿美金，持仓比例3.38%。 谷歌：Q3减持13.5万股谷歌，持股数环比减少6.93%，最新持股数59.8万股，持股金额4.4亿美金，持仓比例0.76%。 拼多多：Q3减持8.9万股拼多多，持股数环比减少1.0%，最新持股数85.7万股，持股金额11.3亿美金，持仓比例7.7%。 苹

本纪要由兴证海外TMT研究组整理，感谢他们的辛苦工作。 参会领导：CEO Pony Ma; President Martin Lau; CSO James Mitchell; CFO John Lo 马化腾发言： 谢谢大家参加我们的会议。 在2025年第三季度，我们实现了稳健的收入和[利润]增长，这反映了我们在游戏、营销服务、金融科技及企业服务等方面的健康发展趋势。 我们对人工智能的战略聚焦正在为广告、内容参与、运营效率和视频制作等业务领域带来益处。我们正在优化我们基础模型的架构。其生成模型目前处于行业领先地位。我们将继续投资于元宝的采用率增长，并努力发展我们的AI能力。 看一下我们第三季度的财务指标： - 总收入：1929亿元，同比增长 15%。 - 毛利润：1088亿 元人民币，同比增长22%。 - IFRS（国际财务报告准则）经营利润：为 636亿 元人民币，同比增长 19%。 - Non-IFRS（非国际财务报告准则）归母净利润：为 706亿 元人民币，同比增长 18%。” 谈谈我们的关键服务。教育和社交：微信及WeChat的合并月活跃账户数（MAU）达到14亿。在数字内容方面，TME（腾讯音乐）集团的付费[用户]正在增长，巩固了其在音乐流媒体领域的领导地位。 游戏方面，按日活跃用户计算，《三角洲行动》目前是中国排名前三的游戏，《Valorant》（瓦罗兰特）也成功从PC端移植到移动端。 在AI方面，我们增强了混元大模型的复杂推理能力，尤其是在编码、数学和科学领域。我们的混元图像生成模型在基准测试中排名全球第一，我们的3D模型在Hugging Face上是顶尖的。” 刘炽平 (Martin Lau) ： 2025年第三季度，我们的总收入同比增长了 15%。 - 增值服务 (VAS) 占我们总收入的 50%。 - 其中，社交网络子部门占 17%。 - 本土游戏子部门占

价值投资误区系列，目前规划了四篇文章，本篇是第三篇：不懂就不能碰？ 价值投资误区（1）-不能借钱，不能上杠杆？ 价值投资误区（2）-不能赚快钱，不能快速变富？ 不懂不碰也是价值投资中出现频率很高的词语，今天我还是想从多个角度来讲讲这里面的一些误区。 先带上头盔，提前申明，我对不懂不碰这个大的理念很认同，我自身也因为违背这个理念而亏过很多钱；也没有反对老巴、大道的意思，我反对的仅仅只是念经，以及从多个维度来延伸这个话题。 在步入正题之前，还是那个观点，如果你已经财富自由，不懂不碰是一个非常合适的投资信条，甚至懂也不碰都可以。人生几十年，最重要的是体验这个世界的精彩，当利息都花不完的时候，为什么非得逼着自己去学习、去懂很多东西呢（当然因为兴趣另说）。多生几个娃，多陪陪家人，看看书，打打球，多去精彩的世界走走，做些自己感兴趣的事情，有能力的，再去做点善举，人生多么精彩有意义。 所以我认为，如果已经财富自由，投资奉行不懂不碰，甚至连投资都不碰的原则，挺好的，毕竟投资就有风险，已经一辈子不愁了，没必要去冒风险。 但是人最怕的是没有公主命，得了公主病，那就问题大了。比如最近各电车群里被喷的体无完肤的想子，没有苹果的那个命，非要开口闭口什么都要学苹果，结果苹果精髓没学到，把自己擅长的东西也丢了，贻笑大方。 投资也是一样，老巴、大道谈不懂不碰，那是经历了无数大风大浪，财富自由后的豁达。而对于很多念经的人来说，开口闭口不懂不碰，很多时候只是为自己的懒惰和不愿意学习找借口。 有时我看到很多人提不懂不碰的时候，不是某个公司，某个股票很难理解，很难懂，只是他们排斥新东西，缺乏包容，不愿意去花时间学习，研究，仅此而已。 实际上投资是一个不断学习，不断迭代的过程，顶级投资大师也都是在不断学习，迭代才最终成为大师。不懂没关系，不懂也可以不碰，但是不懂其实是可以去学习，可以去迭代的，最怕的是固步自封，不愿

泡泡玛特于10月21日发布Q3业绩快报：2025年Q3整体收益，较2024年Q3同比增长245%-250%，其中中国收益同比增长185%-190%，海外收益同比增长365%-370%。业绩快报出来之前，机构普遍预测同比增速在150%左右，毫无疑问Q3这份业绩快报远超市场预期，甚至比Q2的200%同比增速更高，这是一份非常完美的业绩。然而业绩快报发布之后，股价高开低走，从270港币跌到了最低222港币，从两个月前的高点比，跌了35%。面对完美的业绩和暴跌的股价，很多股东一脸懵逼，不知所以。市场普遍传言是因为北美地区7月份销售额达到高点，后续一直在下跌，进入10月后，数据还没有好转，导致投资者抛售股票和做空。也就是上面这两张图，第三方信用卡数据统计显示，泡泡玛特北美7-9月销售额大概分别为7.87亿，7.22亿，5.32亿，10月初也没有好转。北美作为一个信用卡使用率极高的地区，第三方的信用卡数据，不一定完全正确，但是确实具有一定参考性和趋势性。所以8月底开始股价一直下跌，跟太多投资者跟踪了上述销售数据下跌有关。简单说就是，虽然Q3业绩非常好，甚至远超市场预期，但投资者担心Q4增速下滑，比如Q4业绩环比Q3没有增长（Q4即使不增长也很优秀，但没办法，市场预期过高）。估计是感知到了投资者的关切，最近泡泡玛特跟大摩有一个交流，交流内容基本能解答投资者的疑惑。由于保密问题，这里不发pdf原文了，只摘录一部分重要信息：1、在正常情况下，公司同意第四季度的销售额应显著高于第三季度。然而，本季度需要考虑一个细微差别。某些 Labubu 毛绒产品的预订单贡献了第三季度销售额的很大一部分。但公司在第四季度限制了预订单。这一变化可能导致某些 Labubu 产品在第四季度的供应比第三季度更为有限，从而部分抵消了更强的季节性需求。2、受 Labubu 毛绒产品预订单的推动，其第三季度的线上销售占比超

最近看到一条财经消息，吸引了我的注意力： 9月26日，“Rayliant-ChinaAMC Transformative China Tech ETF (CNQQ)”在纳斯达克成功上市。 简单说就是最近纳斯达克上市了一个叫CNQQ的ETF，这个ETF主要是投资一揽子中国科技资产。投资中国资产的ETF多的是，为啥这个CNQQ吸引了我的注意力呢？主要原因是这个ETF解决了跨境投资的难题。 对于人民币投资海外中国科技资产或者美国科技资产，途径还是比较通畅的，比如投资港股科技资产，可以通过港股通进行；如果想投资美国科技资产，或者资金量不足以开通港股通的用户，可以通过A股账户选择恒生科技ETF或者纳斯达克ETF投资。 整体上人民币投资海外科技资产还是比较通畅的，但反过来，如果你拥有美元资产，想通过美元直接投资A股科技资产，貌似有些难度。毕竟北向通（海外资产投资A股）的通道，在2022年底的监管中都被禁止了，内地身份已经无法通过北向通投资A股。 前几年A股处于低潮，海外投资A股的需求不算特别强烈，今年开始A股市场热度大幅增加，尤其是A股科技资产的暴涨，让很多拥有海外资产的投资者，投资A股科技股的需求越来越大。 而上面新闻提到的CNQQ，这款ETF产品，就是为了解决海外投资者一键买入海外+A股科技资产的需求。 据悉，这只ETF以“Solactive ChinaAMC Transformative China Tech Index”为追踪标的，旨在为投资人提供中国科技与创新领域具吸引力的投资机会。 目前，CNQQ涵盖了近100家在内地和香港上市的中资企业，涉及汽车与交通运输、商业与消费服务技术、电子与电气产品、医疗健康技术、工业与制造技术，以及数字软件技术五大领域。 CNQQ可以说是中国版的纳指100ETF，通过CNQQ，投资者可以接触到在香港和内地上市的中国优秀科技企业，这些公司堪称谷歌