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“低息时代”倒逼银行资产负债变革。 作者 | 钱锋 来源 | 债市观察 2025年股份制商业银行年报季收官，一场以资产稳规模优结构、负债提规模降成本为主线的深度变革，正在重塑整个股份行群体的生存逻辑。 在低利率、低息差、高风险、强监管的长期约束下，股份行集体告别规模扩张惯性，转向以资产负债表重构应对周期挑战，用结构优化筑牢穿越周期的底气。 回望“十四五”，从高速增长转向高质量发展，股份行用五年时间完成一次经营范式的根本转型，而2025年作为收官之年，成为检验转型成效的关键窗口。 01 “低息时代”倒逼资产负债变革 中国股份制银行诞生于上世纪80年代末，最初为打破国有大行垄断、适配民营与外向型经济融资需求而生，凭借市场化机制快速成长，成为金融体系中最具活力的板块。 2001年至2015年入世红利期，股份行依托规模扩张与息差红利实现高速增长；2015年后，利率市场化、金融脱媒与强监管叠加，行业正式告别粗放增长，转向精细化资产负债管理。 截至2025年末，股份行本外币总资产达77.8万亿元，同比增长4.8%，在银行业占比16.2%，多家机构迈入10万亿梯队，招行13.07万亿、兴业11.09万亿领跑股份行。 图源：罐头图库 “十四五”时期，经营环境迎来系统性转折。LPR持续下行带动资产收益率走低，存款定期化加剧推高负债成本，净息差持续收窄成为行业最大挑战。 2024年1月1日，《商业银行资本管理办法》正式实施，与巴塞尔Ⅲ最终版全面接轨，通过差异化风险权重引导信贷资源向优质实体产业倾斜，约束粗放扩张。中央金融工作会议明确引导金融机构优化资产负债配置，提升服务实体经济质效；金融监管部门持续完善负债质量管理、市场风险管理规则，推动行业从“规模竞赛”转向“质量比拼”。 而低息时代的到来，则彻底改写银行业盈利逻辑。国家金融监督管理总局数据显示，2025年末商业银行整体净息差1.42%，股份

债权人现在面临的，是一个典型的“信息不对称”困局。 作者 | 高远山 来源 | 债市观察 随着表决期（4月15日截止）的临近，杉杉集团的重整计划草案已然成为资本市场与债权圈关注的焦点。安徽省国资旗下皖维集团以总额不超过71.56亿元、每股16.42元的收购价高调入场，相较于首轮方案8.65元/股的惨淡，本轮方案确实打出了一手看似漂亮的“翻番牌”。 然而，在这轮高光数据的背后，深入拆解其清偿结构与信托安排时，却发现事情远比表面复杂。本次重整引入了“产业投资人+地方AMC”的双重架构，皖维集团负责产业整合，宁波金融资产管理股份有限公司（宁波金资）将担任破产服务信托的首任处置机构 。对于普通债权人而言，这或许并非一场预期中的“及时雨”，而是将答案留给了未来。掌声与镁光灯之外，那份被置入信托的8.38%股权背后隐藏的定价逻辑，将一个疑问留给市场：16.42元/股总对价需要对方付出的“真金白银”是多少？ 图源：罐头图库 01 16.42元/股是“预期价”？ 乍看之下，16.42元/股的收购价较首轮方案底价8.65元/股溢价近90%，较第二轮招募底价11.5元/股也高出43%，极具视觉冲击力。这一价格不仅让市场为之侧目，也被宣传为“价值最大化”的明证。然而，这一高价仅适用于重整投资人直接收购的13.5%股份，而对于剩余的8.38%股份，则是另一套完全不同的算法。 根据《重整计划（草案）》，普通债权的清偿率被拆解成了一个复杂的公式：基础清偿率2.31% + 税务优化2.56% + 即期出售选择3.12%。这三大板块累加，构成了所谓“优化清偿”。其中，“即期出售选择”对应的是8.38%保留股票：债权人有权以11.5元/股的价格将其即期变现，直接获得这部分现金清偿。这意味着，大概率绝大多数债权人能接触到的实际变现价格，并非那个抢眼的16.42元，而是11.5元——两者相差近5元/股，价差高达

申能财险会伸出援手吗？ 作者 | 谢美浴 编辑 | 付 影 天安财险，这家已被吊销保险业务牌照的“明天系”旧部，因债券违约再次成为焦点。 近日，天安财险发布的《关于2015年资本补充债券无法按期兑付的公告》称，该公司2015年发行总额为53亿元的资本补充债券（以下简称“15天安财险”）因偿付能力不足且无力清偿其他负债的本金和利息，预计无法还本付息。 天安财险表示，公司已与本期债券的债券持有人开展积极沟通，全力配合债券持有人的相关诉求，后续将在公司的风险处置工作中对本期债券统筹安排、处理。 这份公告，也改写了保险业债券“零违约”的历史。 01 天安财险53亿资本补充债违约 2015年9月29日，天安财险发行了一笔为期十年的资本补充债券，总额达53亿元，在第5年末附有条件的发行人赎回权。 从利率来看，当年这笔债券堪称市场上的“香饽饽”。债券票面利率采用分段式计息方式，前5年的票面利率为5.97%，若发行人不行使赎回权，后5年的票面利率为原前5个计息年度票面利率加100个基点（1%），即6.97%。 这在当时看来，投资者入局可以博取高息，不过，在光鲜的条款之下，也白纸黑字地写明了风险。 图源：罐头图库 “15天安财险”发行文件显示，偿债顺序上，本期债券本金的清偿顺序和利息支付顺序列于保单责任和其他普通负债之后，股权资本等核心资本工具之前。本期债券与发行人已发行的与本期债券偿还顺序相同的其他次级债务处于同一清偿顺序。 此外，投资者可能面临三大风险，一是发行人只有在确保偿还本息后偿付能力充足率不低于100％的前提下才能偿付本息；二是发行人如发生破产清算，投资者可能无法获得全部或部分的本金和利息；三是如果发行人没有能力清偿其他负债的本金和利息，则在该状态结束前，发行人不能支付资本补充债券的本金和利息。投资者投资资本补充债券的风险将由投资者自行承担。 图源：“15天安财险”募集说明书 该

以赛促学，推动行业人才队伍建设。 2025年8月19日，由中华人民共和国财政部主办的第四届全国会计知识大赛第一赛程注册会计师行业和代理记账行业决赛在上海国家会计学院举办。 天职国际会计师事务所（以下简称“天职国际”）在本次比赛中一举夺得行业第一，并荣获“组织奖”，参赛队员亦斩获个人奖项2金2银，以绝对优势彰显了其在行业内的专业领军地位和卓越的人才培养实力。 图源：公众号“天职国际” 01 以赛促学 推动行业人才队伍建设 本次大赛的举办旨在深入学习贯彻党的二十大和二十届二中、三中全会精神，落实总书记关于财会监督的重要论述，宣传会计改革发展成果，普及财会法律法规知识，在全行业营造知法懂法守法的良好氛围，推动财会专业人才队伍建设。 今年正值我国首部《会计法》颁布40周年与新修改《会计法》施行1周年，此次赛事也被视为对多年来行业改革与发展成果的一次系统展示。 据了解，整个大赛分为两个主要赛程，第一赛程由各地区、各行业主管部门组织初赛选拔，优胜队伍获得晋级资格，进入第二赛程的全国复赛。 在注册会计师行业与代理记账行业的选拔中，天职国际代表队表现突出。早在7月26日举行的选拔笔试中，该所的4名选手总成绩已位列各参赛队伍之首，为后续口试阶段的优异表现奠定了基础。 在8月19日于上海国家会计学院举行的口试决赛中，共有来自全国不同地区的11支代表队参与角逐。天职国际代表队在各个环节均表现稳定，最终实现全部题目回答正确。根据组委会公布的比赛结果，该队以明显优势获得团体第一名。 02 专业立所 构筑高质量发展核心动能 全国会计知识大赛不仅是专业能力的竞技平台，也在一定程度上反映出各专业机构在人才储备、知识管理和专业建设方面的综合实力。 天职国际在此次行业选拔赛中的表现，显示出其在专业培训与人才梯队建设上已形成一套有效体系。该所长期以来坚持“专业立所、人才强所、以人为本”的发展理念及系统化的人才培

作者 | 刘银平 编辑 | 付影 来源 | 债市观察 8月12日，川财证券4项违规行为被四川证监局出具警示函。从处罚内容来看，部分违规行为都是“老生常谈”的债券业务违规问题。过去5年，川财证券因此被监管点名5次。 在各类业务中，债券承销业务表现相对突出，近两年承销规模明显增长，业内排名上升。然而，在多张罚单面前，如何平衡规模增长与合规风险成为关键挑战。 01 债券业务多次被监管处罚 此次川财证券涉及的违规行为包括：债券交易业务存在公司内部制度建设与内控机制有待完善，从业人员管理与信息披露不到位，业务合规审查落实不到位，交易行为管理有待完善等问题。 值得注意的是，在债券交易方面，川财证券多次违规。券商的债券业务包括自营、做市商、经纪、承销与分销多种，此前川财证券在债券承销业务方面受到的罚单数量较多。 2023年12月18日，川财证券因存在债券承销业务个别项目尽职调查不充分，内部控制、风险控制有效性不足等问题，违反了《公司债券发行与交易管理办法》（证监会令第180号）第六条第一款，《证券公司投资银行类业务内部控制指引》（证监会公告〔2018〕6号）第三条、第六十一条的规定，被四川证监局采取出示警示函的行政监督管理措施。在此基础上，该违规行为还被上交所点名并对其采取书面警示自律监管措施。 上述违规行为与2022年12月5日四川证监局披露的部分违规行为一致，川财证券存在债券承销业务内部控制不完善，个别项目尽职调查不充分，内核意见跟踪落实不到位，受托管理履职不足；个别资产证券化项目存续期管理不到位，信息披露不到位等问题。 2021年2月1日四川证监局的一份罚单，直指川财证券在债券业务方面的四大违规行为，一是对债券交易的合规风控管理不到位，二是债券交易业务部门经营管理混乱，三是人员管理不到位，四是人员薪酬管理不完善。 2020年11月28日，川财证券在开展债券交易业务过程中，存在以下问

作者 | 冯婉瑜 来源 | 债市观察 近日，国务院常务会议为房地产行业指明方向，明确提出要“稳定预期、激活需求、优化供给、化解风险”，更大力度推动市场止跌回稳。 这一高层定调，为正处于深度调整期的行业注入强心针。在此背景下，出险房企推进债务风险化解的步伐显著加快，以实际行动响应政策号召。 图源：罐头图库 01 政策引领 旭辉龙光融创境内化债率先突围 政策信号的释放，迅速转化为市场的具体行动。6月13日，在国务院常务会议释放清晰政策信号的同一天，旭辉向境内债券持有人定向发送整体境内债券重组议案，并将于6月27日-6月30日召开债权人会议，正式启动投票程序。旭辉境内债券重组涵盖7只债券，涉及本金总额约100.61亿元。 龙光集团也在加速推进其庞大的境内债务重组。继今年3月首次披露方案后，龙光于6月3日公布了涉及本金总额高达219.62亿元的境内债务重组优化方案。新方案将原境内债务的29项原始增信资产进行优化，将分别用于全额转换特定资产选项、资产抵债选项中的以物抵债模式和信托抵债模式、全额留债选项，最大限度盘活增信资产，保障公开市场债务偿付。 早在今年1月，融创中国便已宣布境内重组方案获债券持有人会议审议通过，成为第一家完成境内公司债券整体重组的房企，预计可削减超过50%的境内公司债务。 目前在市场上，融创、旭辉及龙光三家房企已走在境内化债前列，其经验和创新做法不仅有助于自身风险化解，也为行业内其他企业提供了借鉴，推动整个行业风险化解进程。 图源：罐头图库 02 方案深度解析： 核心条款对比凸显策略差异 融创、龙光、旭辉三家房企率先突围，其境内重组方案的设计思路与核心条款备受市场关注。通过对比可见，方案虽各具特色，但核心在于提供多元化的债权人退出与收益路径。 从三家方案的核心条款来看，除了留债选项外，市场最关心的还是方案中化债的选项安排。 现金回购方面，融创拿出不超过8亿元进行现

实控人李兆廷被采取终身证券市场禁入措施。 作者 | 高远山 来源 | 债市观察 6月6日晚间，河北证监局的二纸罚单为“东旭系”资本神话画上句号。 两份《行政处罚决定书》显示，“东旭系”合计被罚没16.6亿元：其中东旭集团被处以5.83亿元罚款；东旭光电被处以3.9亿元罚款；李兆廷个人领受5.89亿元罚单；还有众多高管等责任人被处以几十到几千万元不等的罚款。 昔日“石家庄首富”李兆廷同时被采取终身证券市场禁入措施，彻底告别资本舞台。 李兆廷是“东旭系”的缔造者，最风光的时候，曾手握东旭蓝天、东旭光电和嘉麟杰(002486.SZ) 三家上市公司，2019年以235亿元身家在富豪榜单中占据高位。而三家主板上市公司总资产一度超2000亿元。 然而如今东旭光电和东旭蓝天已经退市，但监管部门对公司及相关负责人的追责并未停止。香颂资本董事沈萌认为，上市公司退市只是一种资本市场监管手段，并不是责任处罚，对于相关人员的处置也不会因为上市公司退市或企业法人被处罚而免予追究，所以此次处罚是针对东旭集团整体追责的一部分。企业法人和法定代表人、实际控制人或涉事人员，在法律上可能会承担不同的责任，因此此次处罚也是推进资本市场法治建设的一部分。 如今，“东旭系”仅剩下市值22亿元的嘉麟杰在风雨中飘摇。 01 五年造假645亿，监管亮剑 东旭集团及东旭光电都是昔日“石家庄首富”李兆廷旗下公司，3月16日和3月17日，李兆廷曾因证监会一纸《立案告知书》被推上风口浪尖，立案原因为“涉嫌信息披露违法违规”。 这场监管风暴，揭开了这家曾被誉为 “中国光电显示材料领军者” 的企业长达十年的系统性违法黑幕。 河北证监局调查显示，2015年至2019年间，东旭集团通过虚构业务等方式系统性财务造假。仅集团层面就虚增收入478.25亿元，虚增利润151.56亿元；旗下上市公司东旭光电同样造假，同期虚增收入167.6亿元，虚

2024年上半年亏损已收窄。 作者 | 谢美浴 编辑 | 付影 来源 | 债市观察 春意渐浓，远洋资本有限公司（以下简称“远洋资本”）的债务冰山却并未消融。 3月27日，远洋资本17起重大诉讼案有了新进展，同时新增2起诉讼。由此，远洋资本的重大诉讼案已增至28起。这些诉讼案，远洋资本多数作为共同被告或被牵连的一方，被要求承担责任。 2024年8月，远洋资本披露了20起重大诉讼案，2024年10月增至25起，2024年12月增至26起，如今达到28起，涉诉金额也由2024年8月份的95.05亿元攀升至116.3亿元。 远洋资本表示，上述案件对公司的生产经营、财务状况、偿债能力等产生影响尚不确定，将继续密切关注案件进展并及时履行信息披露义务。 2024年上半年，远洋资本营业收入1.05亿元，归母净利润亏损1267.98万元。曾经“远洋系”以“地产+金融”的双轮驱动纵横市场，如今远洋资本却诉讼不断，未来还能靠什么续写资本故事？ 01 被华润信托、民生信托等告上法庭， 诉讼案件金额达116亿 根据远洋资本公告，此次有新进展的17起诉讼，涉及华润信托、民生信托、中航资本、中财保理、陕西国际信托、乐山商业银行、南京银行北京分行、澳门国际银行、招商银行深圳分行、华安财保资管、光大信托、武汉锌疆置业有限公司、香港上海汇丰银行、交通银行北京自贸试验区支行、紫金信托共15家金融机构。 图源：远洋资本公告 其中，涉及华润信托两笔信托贷款到期未偿还，涉案金额合计约8.44亿元，是观察远洋资本债务危机的样本之一。 具体来看，其中一起诉讼案涉金额约5.27亿元，具体缘由为华润信托向天津远屹企业管理有限公司（以下简称“天津远屹”）发放的贷款已到期，而天津远屹尚未偿还，远洋资本为该笔贷款的共同借款人。 该案自2023年9月被诉至深圳市中级人民法院以来，已历时18个月，华润信托要求远洋资本共同偿付上述案涉金

李兆廷的杠杆游戏如何收场？ 作者 | 于婞 来源 | 债市观察 中国资本市场迎来一记重磅罚单！ 据*ST旭蓝(000040.SZ)（下称“东旭蓝天”）和嘉麟杰(002486.SZ) 3月28日晚间公告，河北证监局与深圳证监局联合通报，对已退市的东旭光电科技股份有限公司（下称“东旭光电”）及其控股股东东旭集团有限公司（下称“东旭集团”）等相关主体，开出累计17亿元的行政处罚事先告知书，19名主要责任人被采取终身市场禁入措施。 东旭集团及东旭光电都是昔日“石家庄首富”李兆廷旗下公司，3月16日和3月17日，李兆廷曾因证监会一纸《立案告知书》被推上风口浪尖，立案原因为“涉嫌信息披露违法违规”。 李兆廷是“东旭系”的缔造者，最风光的时候，曾手握东旭蓝天、东旭光电和嘉麟杰三家上市公司，2019年以235亿元身家在富豪榜单中占据高位。而三家主板上市公司总资产一度超2000亿元。 这场监管风暴，揭开了这家曾被誉为 “中国光电显示材料领军者” 的企业长达十年的系统性违法黑幕。 然而如今东旭光电已经退市；东旭蓝天被披星戴帽，在退市边缘徘徊；嘉麟杰也面临着业绩下滑及市场信心不足等多重挑战。 01 四宗罪坐实 欺诈发行、财务造假与资金“黑洞” 经监管部门查实，东旭集团及关联方的违法行为堪称 “教科书级” 证券犯罪。 一是2017年东旭光电不符合股票发行条件，以欺骗手段骗取发行核准，违法募集资金75.65亿元；2018年东旭集团不符合公司债券发行条件，以欺骗手段骗取发行核准，违法募集资金35亿元。 据悉，2017年至2018年间，东旭光电与东旭集团分别通过虚构发行条件，骗取IPO及公司债核准，合计非法募资110.65亿元。 二是2015至2019年期间，东旭集团虚增收入累计478.25亿元，虚增利润累计130.01亿元，虚增货币资金447.9亿元（最高）；东旭光电虚增收入累计167.6亿元，虚增利

债券市场续扩容，头部机构“马太效应”凸显。 作者 | 吴勇 来源 | 债市观察 2024年，中国债券市场以79.3万亿元的发行规模再创历史新高，同比增长11.7%；到今年1月，中国债券市场托管余额已突破178万亿元。全球第二大债券市场的宝座，中国稳坐。 这不仅是规模的扩张，更是债券市场功能从“补血”向“造血”转型的深刻变革——从满足企业短期融资需求，转向深度服务国家战略、推动经济高质量发展。 在“双循环”战略与“十四五”规划的引领下，债券市场已成为实体经济融资的核心渠道。科创票据、转型债券等创新品种加速落地，债券市场正以精准滴灌的方式服务战略性新兴产业与薄弱环节。 与此同时，“一带一路”倡议的纵深推进，促使债券市场成为跨境资本流动与项目融资的重要载体。国泰君安、兴业银行等机构通过跨境并购、离岸债承销等业务，深度嵌入全球产业链，助力中资企业“走出去”。在助推实体经济高质量发展的过程中，债券市场也在实现着自身的高质量跃迁。 01 债券市场续扩容 头部机构“马太效应”凸显 中国债券市场正迎来前所未有的发展机遇。央行数据显示，2024年我国债券市场规模稳定增长，债券市场共发行各类债券79.3万亿元，同比增长11.7%。其中，银行间债券市场发行债券70.4万亿元，交易所市场发行债券8.9万亿元。另外，2025年1月，债券市场共发行各类债券5.1万亿元，托管余额已突破178万亿元。这一增长背后，头部机构凭借资源优势与创新能力，正加速占据市场主导地位。 图源：罐头图库 今年2月，中国证券业协会发布《2024年度证券公司债券（含企业债券）承销业务专项统计》显示，券商在科技创新债券和民营企业债券方面的承销金额增长显著。从细分的承销排名来看，综合实力较强的头部券商包揽多项榜单的榜首，部分中小券商则深耕细分领域，打造特色优势。另一方面，根据Wind数据统计，截至2024年12月31日，中国内地债