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4月8日，毛戈平化妆品股份有限公司（下称“毛戈平”）递表港交所申请主板IPO，中金公司为独家保荐人。 而完美日记的母公司逸仙电商控股有限公司 $逸仙电商(YSG)$ （下称“逸仙电商”，NYSE:YSG）此前公布了2023年财报。 「不二研究」据毛戈平招股书及逸仙电商年报发现：2023年，毛戈平的研发费用0.23亿元；逸仙电商的研发费用为1.1亿元。目前，毛戈平、逸仙电商均面临重营销轻研发等问题，在 「不二研究」看来，毛戈平和完美日记均未自建化妆品生产线，产品主要依靠外协加工模式进行生产，高额的营销费用或将稀释其毛利。 毛戈平是一家主要从事「MAOGEPING」与「至爱终生」两大品牌彩妆、护肤系列产品的研发、生产、销售及化妆技能培训业务；逸仙电商是一家专注于化妆品行业的公司，旗下拥有多个知名品牌，如完美日记、小奥汀等。 截至美东时间4月12日收盘，逸仙电商报收3.04美元/股，对应市值3.33亿美元(约折合人民币24.10亿元)；对比逸仙电商2021年3月的市值高点94.43亿美元(约折合人民币679亿元)，其市值已经蒸发91.10亿美元(约折合人民币659.29亿元)。 「不二研究」据毛戈平和逸仙电商招股书及2023年报发现：2023年，毛戈平、逸仙电商营收分别为28.86亿元和34.15亿元；营收增速分别为57.79%，-36.54%。 同期，毛戈平和逸仙电商的净利润为6.64亿元和-7.48亿元，净利增速分别为88.60%、8.29%。 2024年1月的一篇旧文中（《国货美妆内卷，毛戈平、完美日记谁是“新宠”？》），我们聚焦于逸仙电商虽是电商赢家，但面临巨额亏损；毛戈平营收稳增，但研发贫乏。 时至今日，毛戈平、逸仙电商不仅面临重营销轻研发的问题，且直面直播电商流量退潮的风险。 随着国货美妆

被年轻人喝出来的“酒馆第一股”海伦司，仍经历疯狂开店之后的阵痛。 3月28日，海伦司国际控股有限公司 $海伦司(09869)$ (下称“海伦司”,09869.HK)发布了2023年的业绩报告，其业绩增长背后仍有隐忧。 「不二研究」据海伦司年报发现：2023年，海伦司收入同比下降22.09%、门店数量减少288家。目前，海伦司主要面临营收下滑、门店规模减少等问题。在「不二研究」看来，这主要是由于海伦司门店数量下滑以及成本降低所致；与此同时，海伦司由平台型公司转向轻资产模式，主动调整直营门店网络，大力发展合伙人门店网络，也是其营收下滑的原因之一。 海伦司是一家酒吧连锁品牌，主要致力于打造针对年轻人的线下社交平台。 截至4月8日港股收盘，海伦司报收3.38港元/股，对应市值43.41亿港元(约折合人民币40.10亿元)；对比2023年3月的市值高点205.49亿港元，其市值已蒸发162.08亿港元(约折合人民币149.71亿元)。 「不二研究」据其最新年报发现：2023年，海伦司营收12.09亿元，同比下滑22.49%；同期，净利润1.81亿元，同比扭亏为盈。 2023年4月的一篇旧文（《一年亏损16亿， 海伦司失去年轻人"欢心"？》）中，我们聚焦于海伦司关店上百家，但仍未摆脱“关店难止损”的困境。 时至今日，海伦司不仅面临营收下滑、门店数量减少下滑等问题未解，且直面盈利能力待解的挑战。 当海伦司重启加盟模式后，小酒馆还是一门好生意吗？由此，「不二研究」更新了12月旧文的部分数据和图表，以下Enjoy： 3月28日，海伦司国际控股有限公司(下称“海伦司”,09869.HK)发布了2023年的业绩报告。 「不二研究」据其最新财报发现：2023年，海伦司的营收为12.09亿元，同比减少22.49%，净

频繁涨价后，年轻人吃不起卫龙了？ 近日，卫龙美味全球控股有限公司 $卫龙美味(09985)$ （下称“卫龙”）发布了2023年全年财报，其业绩增长背后仍有隐忧。 「不二研究」据卫龙年报发现：2023年，卫龙调味面制品（辣条）收入同比下降6.25%、销量同比下滑2.62万吨。目前，卫龙主要面临主营业务收入及销量下降等问题。在「不二研究」看来，这主要是由于原材料价格波动，导致辣条售价略有上涨，进而造成销量下滑；与此同时，卫龙营收来源高度依赖线下渠道，若推动线上营销折扣，可能会减少经销商的利益，也是其不可忽视的风险。 卫龙是一家辣味休闲食品的企业，旗下产品线涵盖调味面制品、菜制品、豆制品及其他品类。 截至4月3日港股收盘，卫龙报收5.61港元/股，对应市值131.9亿港元(约折合人民币121.91亿元)；对比IPO巅峰市值235.58亿港元，其市值已蒸发103.68亿港元(约折合人民币95.82亿元)。 「不二研究」据其最新年报发现：2023年，卫龙营收48.70亿元，同比增长5.2%；同期，净利润8.80亿元，同比增长481.9%。 2023年5月的一篇旧文（《上市后首份财报，卫龙营收近四年首降》）中，我们聚焦于卫龙产品价格持续上涨，但并没有拉动其销量。 时至今日，卫龙不仅面临主营业务收入下滑、销量及产能利用率下滑等问题未解，且直面资线上渠道难转型的挑战。 随着休闲零食市场竞争日益激烈，抛开“童年滤镜”的卫龙，如何抓住年轻人的胃？由此，「不二研究」更新了5月旧文的部分数据和图表，以下Enjoy： 当你吃辣条的时候，你在吃什么？ 味道？口感？还是童年的记忆？ 近日，卫龙美味全球控股有限公司（下称“卫龙”）发布了2023年财报。 据卫龙最新年报显示：2023年，卫龙营收48.7亿元，同比增长5.2%

被戏称“月薪2万”吃不起的百果园，在今年315塌房塌得很彻底。 作为国内最大的水果零售商，“深圳百果园实业集团股份有限公司 $百果园集团(02411)$ （下称“百果园”，02411.HK）近期公布了2023年报。 「不二研究」据百果园年报发现：2023年，百果园营收增速0.69%、净利润增速下滑至11.88%。目前，百果园主要面临营收增长乏力、净利润增速下滑等问题。在「不二研究」看来，这主要是由于加盟门店数量占比过高，导致水果在售卖及运输过程中的损耗持续居高不下，进而使得净利润增长缓慢；与此同时，随着高端水果零售市场竞争的加剧，百果园在资本驱动下的无序扩张使加盟店隐忧频现，其监管难度加剧，成为不可避免的风险。 百果园是一家中国水果零售经销商，主要销售水果、果干、果汁等果制品以及销售其他生鲜，旗下拥有“百果园”、“果多美”、“甜月亮”、“小鲜紫”等四个新产品品牌。 截止4月1日港股收盘，百果园报收3.15港元/股，对应市值50.04亿港元(约折合人民币46.26亿元)；对比今年1月市值高点93.72亿港元，百果园的市值已经跌去近5成。 「不二研究」据其年报发现：2023年，百果园的营收为113.92亿元，同比增加0.69%；同期，归母净利润3.62亿元，同比增长11.88%。 据其财报显示，截至2023年12月31日，百果园线下门店共有6093家，其中，加盟门店6081家，自营门店12家。 2024年1月的一篇旧文中(《百果园上市一年股价腰斩，千亿营收“大饼”画不动了？》)，我们聚焦于水果零售行业内卷加剧，但水果质量问题依然频出。 时至今日，百果园不仅面临营收增长乏力、净利润增速下滑等问题未解，且直面资金及加盟门店管理的挑战。 随着高端水果零售竞争加剧，仅依靠加盟店，百果园的万店“大饼”画不

重组胶原蛋白能否成为下一个“玻尿酸”？ A股“医美三剑客”华熙生物 $华熙生物(688363)$ (688363.SH）、爱美客 $爱美客(300896)$ (300896.SZ)、昊海生科 $昊海生科(688366)$ (688366.SH)三家医美产品的企业在近日均公布了2023年年报，其业绩有所分化。 「不二研究」据其年报发现：2023年，昊海生科、爱美客营收净利均实现同比增长；而华熙生物营收净利双降。在「不二研究」看来，华熙生物的净利润出现下滑主要是由于其功能性护肤品营收的减少以及毛利率的下降所导致的；与此同时，随着玻尿酸市场的竞争愈发激烈，产品同质化问题加剧以及价格战的持续，为其带来了更多的不确定性。 华熙生物是一家透明质酸全产业链企业，主要业务包括原料产品、医疗终端产品、功能性护肤品和功能性食品；昊海生科是一家专注于研发、生产及销售医用生物材料的高科技生物医药企业；而爱美客则专注于生物可降解材料及医用生物材料的研发与生产。 截至3月28日收盘，华熙生物报收56.14元/股，对应市值270.4亿元；爱美客报收338.40元/股，对应市值732.2亿元；昊海生科报收101.05元/股，对应市值170.5亿元。 「不二研究」据医美三剑客的最新年报发现：2023年，华熙生物、爱美客、昊海生科的营收分别为60.81亿元、28.69亿元、26.54亿元；营收增长率分别为-4.37%、47.99%、24.59%。 同期，华熙生物、爱美客、昊海生科的净利分别为5.87亿元、18.58亿元、4.16亿元；净利润增长率分别为-39.

3月25日，微博社区管理官方公告称，已依据相关规定辟除全网流传的“马化腾变老照”相关谣言。 近日，根据微博 $微博-SW(09898)$ 2023全年财报报告显示：由于广告业务需求疲软，微博业绩面临压力。 「不二研究」根据微博年报发现：2023年，微博总营收同比下滑4%、净利润同比下滑16.6%。目前，微博面临净利润下滑、营收下滑等问题，在「不二研究」看来，由于微博的成本及费用的增加或是摊薄净利润原因之一；与此同时，微博平台及其用户两端的变化也同样是造成微博广告收入减少的关键因素，进而使其营收一定程度下滑。 微博是一种基于用户关系信息分享、传播以及获取的通过关注机制分享简短实时信息的广播式的社交媒体、网络平台。 截至3月27日港股收盘，微博报收70.95港元/股，对应市值166.9亿港元(约折合人民币154.21亿元)；对比2023年1月的市值高点453.96亿港元，其市值已蒸发287.06亿港元(约折合人民币265.23亿元)。 「不二研究」据微博年报发现：2023年，微博总营收17.6亿美元，同比下滑4%；经调整后的净利润5.921亿美元，同比下降1.5%。 2021年12月的一篇旧文中(《"熟龄"微博回港上市倒计时:近9成营收来自广告,能否寻回"第二春"？》)，我们聚焦于“熟龄”产品微博即将回港上市，但其营收高度依赖广告，新故事仍缺乏想象力。 时至今日，微博不仅面临总营收下滑、净利润下滑等问题，还有广告及营销需求收入的压力。 在短视频玩家的激烈竞争下，微博发力垂直领域能否成功破局？由此，「不二研究」更新了去年12月旧文的部分数据和图表，以下Enjoy： 近日，微博发布2023年第四季度及全年财报。 财报数据显示，2019—2023年，微博的营收状况呈波动下滑的趋势；据最新披露的全年报，

3月25日，小鹏汽车 $小鹏汽车-W(09868)$ （09868.HK，下称“小鹏”)宣布旗下“陆地航母”即将进入适航审定阶段。 近日，根据小鹏2023全年业绩报告显示：除了亏损仍在加剧外，小鹏的毛利率也出现断崖式下滑。 「不二研究」根据小鹏汽车年报发现：2023年，小鹏汽车净亏损达到13.48亿元，毛利率下降至4.1%。截至2023年底，小鹏汽车面临持续亏损、毛利率持续下滑等问题，在「不二研究」看来，小鹏在2023年亏损扩大的根本原因在于交付量增长乏力，小鹏汽车在2023年共交付141601万辆；与此同时，促销力度的增加以及新能源汽车补贴期的结束，再加上G3i及现有车型升级相关的存货拨备及采购承诺亏损，也是其毛利率下滑的主要原因。 小鹏是一家智能电动汽车设计及制造商，主要从事设计、研发、制造和销售高端智能电动汽车。 截至3月25日港股收盘，小鹏汽车报收33.80港元/股，对应市值637.8亿港元(约折合人民币587.60亿元)；对比1月的市值高点1069.82亿港元，其市值已蒸发417.92亿港元。 「不二研究」据小鹏年报发现：2023年，小鹏总营收130.5亿元，同比增加154%；净亏损为103.8亿元，同比扩大13.57%。 2023年，小鹏的毛利率下滑至4.1%；其中，汽车毛利率为-1.6%，同比下滑11个百分点。 此前7月的一篇旧文中(《上半年巨亏51亿，小鹏汽车“掉队”》)，我们聚焦于小鹏汽车毛利率由正转负；新能车下半场，小鹏仍在“掉队”。 截止2023年底，小鹏汽车不仅面临亏损持续、汽车毛利率下滑等问题，还有交付量减少的压力。 时至今日，小鹏汽车即将推出的定位在10-15万元区间的新品牌被何小鹏寄予厚望，但新品牌的交付量能否助其扭转局势？由此，「不二研究」更新了去年9月旧文的

阅文能否靠短剧“续命”？ 3月18日，阅文集团 $阅文集团(00772)$ (下称“阅文”,00772.HK)公布了2023年财报，尽管去年净利润增加三成以上，但其营收持续下滑。 「不二研究」据其最新年报发现：2023年，阅文营收同比下滑8.0%。目前，阅文主要面临营收下滑、在线业务和版权运营业绩下滑等问题，在「不二研究」看来，这主要是由于阅文在线业务收入下滑，新丽传媒、部分影视动画项目延期所致；与此同时，阅文IP下游两大行业游戏、影视也在动荡期。 阅文集团是一个以数字阅读为基础、以IP培育与开发为核心的综合性文化产业集团，其旗下拥有QQ阅读、起点中文网、新丽传媒等品牌，已成功输出《庆余年》《赘婿》等网文IP，并改编为动漫、影视和游戏等产品。 截至3月20日收盘，阅文报收27.60港元/股，对应市值282.5亿港元(约折合人民币260.06亿元)；对比今年1月的市值高点313.16亿港元，其市值已经蒸发30.66亿港元(约折合人民币28.22亿元)。 「不二研究」据其年报发现：2023年，阅文的营收为70.12亿元，同比下降8.0%；净利润为8.05亿元，同比增加32.3% 2023年8月的一篇旧文中(《半年营收下滑20%，阅文还有AI新故事？》)，我们聚焦于泛娱乐矩阵的“大阅文”，其在线业务与版权业务收入均出现下滑。尽管其已跳出付费和免费之争，但仍面临增长困境。 时至今日，阅文不仅面临营收下滑、在线业务和版权运营业绩下滑等问题，且直面阅文的低价冲击。 当政策监管趋严，短剧行业“内卷”加剧，阅文能否在网文寒冬中靠短剧“续命”？由此，「不二研究」更新了去年8月旧文的部分数据和图表，以下Enjoy： 3月18日，泛娱乐矩阵的“大阅文”公布了2023年业绩报告：其营收达70.12亿元，同比减少8%

名创优品“万店”梦何时圆？ 3月12日，名创优品集团控股有限公司 $名创优品(09896)$ （下称“名创优品”，09896.HK）公布了2023年第四季度及全年的财报。 「不二研究」据名创优品最新财年业绩报告发现：2023年Q4，名创优品的国内营收为23.47亿元，环比下滑5.95%。目前，名创优品主要面临国内业务营收增速放缓，销售及分销开支过高等问题，在「不二研究」看来，这主要是由于名创优品门店加速扩张导致销售及分销费用增加，而费用的增加并未能带动营收的增长；与此同时，随着国内市场增长逐渐放缓，门店数量持续增加，可能导致名创优品陷入增收不增利的困境。 名创优品是一家提供以IP设计为特色的生活家居产品的全球价值零售商。目前，名创优品已孵化两个品牌，分别是名创优品和TOP TOY。 截止3月19日港股收盘，名创优品报收39.75港元/股，对应市值504.8亿港元(约折合人民币462.33亿元)；对比今年1月的市值高点536.44亿港元，其市值已经蒸发31.64亿港元(约折合人民币29.12亿元）。 「不二研究」据名创优品最新财年业绩报告发现：2023年，名创优品的营收为138.38亿元，同比增加39.41%；同期，经调整后的净利润为22.61亿元，同比增加112.5%。 截至2023年12月31日，名创优品全球门店数为6413家，其中国内门店数3926家，2023年净增601家；海外门店数2487家，2023年净增372家。 2023年12月的一篇旧文中(《名创优品出海更难了，Q3净利增速持续放缓》)，我们聚焦于名创优品净利增速放缓，且门店加速扩张使其营销成本过高。 时至今日，名创优品不仅面临国内营收放缓，销售及分销开支过高等问题未解，且直面业绩可能增收不增利的风险。 当国内线下门店规模扩张

在消费逐渐回归理性的当下，部分行业的繁华羽翼之下却暗藏斑点。 侵害消费者权益的各种乱象丛生：新餐饮行业面临闭店潮，屡受处罚的食品企业仍违规经营，这些现象与消费者期望严重不符；家电市场产品质量参差不齐，售后服务不到位等问题也令人担忧；网红直播带货中售后服务缺失、质量问题频发，退换货困难，更是“顶风作案”…… 消费者在“买买买”的过程中遭遇了哪些问题？哪些品牌成为了消费者投诉的“重灾区”？ 在2024年3.15期间，「不二研究」选取新能车、新餐饮、新茶饮、美妆、家用电器、直播带货6个行业，根据黑猫投诉、天眼查专业版、天猫及京东电商平台、大众点评等本地生活交易平台、行业报告等公开数据与信息；结合消费者投诉等实际案例调研，进行复合加权计算，得出2024年「不二研究」315行业指数榜。如下： 在新能车品类，「不二研究」调研了近百个活跃品牌样本，其中比亚迪、理想、小鹏、零跑、吉利、特斯拉中国、蔚来、长城、哪吒、广汽埃安10个品牌的上榜指数较高。以上榜指数最高的比亚迪为例，其最严重的问题为电池续航、刹车异响等质量问题和不退定金等问题。 在新餐饮品类，「不二研究」调研了近百个活跃品牌样本，其中呷哺呷哺、绿茶餐厅、海底捞、老乡鸡、真功夫、九毛九西北菜、味千拉面、外婆家、和府捞面、眉州东坡10个品牌的上榜指数较高。以上榜指数最高的呷哺呷哺为例，其最严重的问题为虚假宣传和食品不卫生。 在新茶饮品类，「不二研究」调研了近百个活跃品牌样本，其中蜜雪冰城、沪上阿姨、CoCo都可、喜茶、霸王茶姬、书亦烧仙草、奈雪的茶、七分甜、茶颜悦色、乐乐茶10个品牌的上榜指数较高。以上榜指数最高的蜜雪冰城为例，其最严重的问题为食品卫生安全和服务态度差。 在美妆品类，「不二研究」调研了近百个活跃品牌样本，其中欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂、海蓝之谜、完美日记、兰蔻、娇韵诗、韩束、欧诗漫、CT彩妆10个品牌的上榜指数较