2025年的A股科技板块，无疑是全球资本市场最耀眼的明星。科创50指数全年大涨35.92%，创业板指涨幅更是逼近50%，AI、半导体、新能源等赛道牛股辈出，单日成交量一度接近4万亿，演绎出一场波澜壮阔的科技牛市。但对于很多资金主要在境外的投资者，只能隔着市场看戏，这种错失红利的遗憾，成为过去一年投资路上很多人的苦恼。 这种困境颇具代表性：一方面，很多人资金长期沉淀在境外账户，没有人民币现金储备，兑换流程繁琐且需承担汇率波动成本，即便想入场也无从下手；另一方面，很多人对A股市场生态、政策逻辑缺乏深度研究，面对数千只股票难以筛选，既担心踩中业绩雷，又怕追高站岗。科技板块本身波动剧烈，叠加A股独特的交易规则，让很多人在机会面前始终不敢贸然行动。眼睁睁看着身边人分享科技牛市红利，自己却只能沦为旁观者，很多人会感到焦虑。 就在很多人一筹莫展时，一款在纳斯达克上市的ETF产品——CNQQ，彻底打破了这种投资困境。这款ETF产品涵盖了近100家在内地和香港上市的中资高科技企业。精准击中了境外投资者布局A股科技资产的核心痛点，成为很多人眼中的“最优解”。 CNQQ最核心的优势，便是完美解决了境外资金的入场难题。它在美股市场交易，支持以美元结算，无需兑换人民币，也不用开通A股、港股账户，通过现有美股账户即可一键布局。这意味着无需调整资金布局，就能分享A股科技板块的成长红利，规避了汇率波动和跨境转账的繁琐流程。更贴心的是，其交易时段覆盖美股盘前盘后，与A股交易时段形成互补，即便A股休市，也能及时应对行业政策、突发消息带来的行情变化。 对于缺乏A股研究能力的很多人而言，CNQQ的被动管理模式更是省去了选股的烦恼。它精选近百家研发驱动型中资科技企业，既涵盖A股市场的AI、芯片龙头，又纳入港股互联网大厂，同时兼顾美股上市的中国科技企业，实现跨市场分散配置。持仓中既有腾讯、阿里等现金流稳定的行业巨头，

价值投资误区系列，目前规划了四篇文章，本篇是第三篇：不懂就不能碰？ 价值投资误区（1）-不能借钱，不能上杠杆？ 价值投资误区（2）-不能赚快钱，不能快速变富？ 不懂不碰也是价值投资中出现频率很高的词语，今天我还是想从多个角度来讲讲这里面的一些误区。 先带上头盔，提前申明，我对不懂不碰这个大的理念很认同，我自身也因为违背这个理念而亏过很多钱；也没有反对老巴、大道的意思，我反对的仅仅只是念经，以及从多个维度来延伸这个话题。 在步入正题之前，还是那个观点，如果你已经财富自由，不懂不碰是一个非常合适的投资信条，甚至懂也不碰都可以。人生几十年，最重要的是体验这个世界的精彩，当利息都花不完的时候，为什么非得逼着自己去学习、去懂很多东西呢（当然因为兴趣另说）。多生几个娃，多陪陪家人，看看书，打打球，多去精彩的世界走走，做些自己感兴趣的事情，有能力的，再去做点善举，人生多么精彩有意义。 所以我认为，如果已经财富自由，投资奉行不懂不碰，甚至连投资都不碰的原则，挺好的，毕竟投资就有风险，已经一辈子不愁了，没必要去冒风险。 但是人最怕的是没有公主命，得了公主病，那就问题大了。比如最近各电车群里被喷的体无完肤的想子，没有苹果的那个命，非要开口闭口什么都要学苹果，结果苹果精髓没学到，把自己擅长的东西也丢了，贻笑大方。 投资也是一样，老巴、大道谈不懂不碰，那是经历了无数大风大浪，财富自由后的豁达。而对于很多念经的人来说，开口闭口不懂不碰，很多时候只是为自己的懒惰和不愿意学习找借口。 有时我看到很多人提不懂不碰的时候，不是某个公司，某个股票很难理解，很难懂，只是他们排斥新东西，缺乏包容，不愿意去花时间学习，研究，仅此而已。 实际上投资是一个不断学习，不断迭代的过程，顶级投资大师也都是在不断学习，迭代才最终成为大师。不懂没关系，不懂也可以不碰，但是不懂其实是可以去学习，可以去迭代的，最怕的是固步自封，不愿

最近看到一条财经消息，吸引了我的注意力： 9月26日，“Rayliant-ChinaAMC Transformative China Tech ETF (CNQQ)”在纳斯达克成功上市。 简单说就是最近纳斯达克上市了一个叫CNQQ的ETF，这个ETF主要是投资一揽子中国科技资产。投资中国资产的ETF多的是，为啥这个CNQQ吸引了我的注意力呢？主要原因是这个ETF解决了跨境投资的难题。 对于人民币投资海外中国科技资产或者美国科技资产，途径还是比较通畅的，比如投资港股科技资产，可以通过港股通进行；如果想投资美国科技资产，或者资金量不足以开通港股通的用户，可以通过A股账户选择恒生科技ETF或者纳斯达克ETF投资。 整体上人民币投资海外科技资产还是比较通畅的，但反过来，如果你拥有美元资产，想通过美元直接投资A股科技资产，貌似有些难度。毕竟北向通（海外资产投资A股）的通道，在2022年底的监管中都被禁止了，内地身份已经无法通过北向通投资A股。 前几年A股处于低潮，海外投资A股的需求不算特别强烈，今年开始A股市场热度大幅增加，尤其是A股科技资产的暴涨，让很多拥有海外资产的投资者，投资A股科技股的需求越来越大。 而上面新闻提到的CNQQ，这款ETF产品，就是为了解决海外投资者一键买入海外+A股科技资产的需求。 据悉，这只ETF以“Solactive ChinaAMC Transformative China Tech Index”为追踪标的，旨在为投资人提供中国科技与创新领域具吸引力的投资机会。 目前，CNQQ涵盖了近100家在内地和香港上市的中资企业，涉及汽车与交通运输、商业与消费服务技术、电子与电气产品、医疗健康技术、工业与制造技术，以及数字软件技术五大领域。 CNQQ可以说是中国版的纳指100ETF，通过CNQQ，投资者可以接触到在香港和内地上市的中国优秀科技企业，这些公司堪称谷歌

上篇文章详细梳理了泡泡玛特历史上所有的融资细节，今天这篇梳理梳理泡泡玛特IPO前投资者的投资收益。 相对于上篇的融资统计，本篇的统计难度要大不少。因为泡泡玛特几轮增发融资都比较清晰，简单，而增发之外的老股买卖要复杂的多，算上通过老股买卖持有的投资人，泡泡玛特上市前股东超过20个。 鉴于复杂性、准确性考虑，有少部分投资者的统计未纳入。 先发数据说结论： 从上图看，上面11家投资者，都在泡泡玛特上赚到了不错的收益，这个角度看，上述股东都是泡泡玛特资本局中的赢家。 如果说谁是最大的赢家，那毫无争议肯定是麦刚，麦刚作为泡泡玛特的第一位投资人，如果以12年第一笔200万投资来计算，IPO前麦刚这笔投资赚了大概1000倍，如果以当前的股价计算，则赚了至少5000倍。 虽然所有投资人都赚到了钱，但很明显也有失意的，比如金鹰国际大概率是非常失意，或者懊悔。 金鹰国际在2014年泡泡玛特B轮融资中，就以1亿估值，投资2000万获得了20%的股份；2015年C轮，以3.36亿估值，继续投资1000万，持股比例接近21%。 除此之外，金鹰国际还跟泡泡玛特成立了合营公司，在江苏等省开了一二十家泡泡玛特官方店。 按理说，一个做线下百货商场的投资者，不仅投入重资成为泡泡玛特第二大股东，而且还和泡泡玛特合作经营了一二十家线下店，对泡泡玛特应该是深度看好，应该能拿住很久才对。 然后戏剧性的是，2017年，金鹰国际便以4.3亿估值，减持了接近一半的股份，套现3500万；2019年，也就是泡泡玛特上市前一年，以10亿估值清仓了剩余股份，套现9500万。 最高21%的股份，如果拿到IPO，大概持股2亿股，市值大约70亿人民币，回报也会接近70亿，回报率超过200倍。可惜最终提前低价清仓，回报只有1亿人民币，回报率只有3.3倍。 如果再看看如今泡泡玛特的成长和估值，说金鹰国际错过泡泡玛特，跟当年李泽楷错过腾讯一样

由于腾讯财报中，跟盈利相关的指标过多，比如经营利润、净利润、调整后净利润、自由现金流等，怎样评估计算腾讯的盈利，能更好的反映腾讯的主营业务盈利能力，一直是很多腾讯股东关注的重点。 关于这个问题，前几年我写过三篇相关的文章： 拨开迷雾探寻腾讯的真实盈利数据 拨开迷雾探寻腾讯的真实盈利数据（二）-引入核心净利润 拨开迷雾探寻腾讯的真实盈利数据（三）-净自由现金流 随着不断的学习，群友探讨，关于上面这个问题，我的认知也在不断的提升，之前的几篇文章也有一些值得推敲和完善的地方，所以今天再发一篇更新下我的看法。 先简单回顾下腾讯财报几个利润相关指标的局限性： 经营利润：包含了其他收益/（亏损）净额，也就是包含了补贴、退税以及其他一些项目。 净利润：包含投资收益、利息收入、利息支出、股息收入、联营/合营公司盈利（亏损）、捐款、商誉减值、无形资产减值等。 调整后净利润：不包含投资收益，但股份薪酬、无形资产摊销、减值拨备均未计入成本。 自由现金流：最近一年腾讯大幅提高了AI相关的资本支出，导致自由现金流波动非常大，短期来看已经不太能反应主营业务盈利能力。 如上所述，财报中的经营利润，净利润，调整后净利润，自由现金流，用来评估腾讯核心主营业务的盈利能力，或多或少有些不完美的地方。 所以我的评估方法依旧是-核心净利润，核心净利润的逻辑，之前这篇文章具体阐述过：拨开迷雾探寻腾讯的真实盈利数据（二）-引入核心净利润 但是今天这篇对上篇进行了一些调整和完善。 上篇文章采用的计算方法是： 核心净利润=毛利-两费-所得税 本篇调整的地方是： 核心净利润=毛利-两费+股份薪酬-所得税 很明显，主要区别就在于腾讯授予员工的股份激励，到底算不算成本，应不应该加回。 之前我认为腾讯的股份激励，虽然没有现金流出，但依旧是一种成本，因为公司增发了股份，而股份本质上也等同于现金，所以我认为股份激励需要算成公司的一种成

本纪要由东吴传媒互联网张良卫团队整理，感谢他们的辛苦工作。 核心要点： - 今年集团至少300亿收入；今年有信心北美和亚太这两个地区的销售和去年国内销售差不多（88亿）。 - 国内年内净增开店不超过10家；海外年底估计超过200家门店，剩下几个月每周都会开3家店。美国年底60+店。下半年在中东卡塔尔开第一家店，后面开南美、南亚、俄罗斯。 - labubu迷你版搪胶毛绒即将上线，会是新的爆款。 - 25年经调整净利润率在35%左右。 首席执行官 王宁先生： 大家好，非常开心，然后能够又在香港跟大家见面，回顾反正过去的半年还是很特别的半年，然后相信大家也一起跟我们经历了一个非常特别的半年，然后我觉得这半年真的有我们很多努力的结果，然后也有很多我们想象不到的一些惊喜。 然后这半年也是取得了我们有史以来最好的业绩的半年，然后当然值得我们欣喜的不只是业绩，然后不管是整个我们海外全球化的成功，还是我们很多整个IP平台的一个更进一步的发展和健康化，然后当然还有大家熟知的拉布，然后进一步的扩圈，然后成为世界级的IP，其实还有挺多值得我们去回顾，然后我觉得也很骄傲，我们取得了一些成绩，然后也感谢大家的一些支持。 我觉得接下来可以让同事简单的汇报一下我们今年的一些情况，然后等一下我可以回答大家的问题。 首席财务官 杨镜冰先生： 2025年上半年集团收入138.76亿，同比增长204.4%；毛利97.61亿，同比增长234.4%，毛利率由64%增长至70.3%。净利润46.82亿，同比增长385.6%，净利润率为33.7%，同比提高12.5pct。经调整净利润47.1亿，同比增长362.8%，经调整净利润率为33.9%，调整项目为股权激励股份支付。 随着全球业务快速发展，本集团将收入区域划分为中国、亚太、美洲和欧洲及其他区域，每个区域分为线下渠道、线上渠道批发及其他三部分。中国收入占比59.7%

之前在腾讯和白酒群里，跟群友一起讨论过家庭资产配置的话题，我也分享了下我的配置。大体来说，我们家庭大部分资金都配置在股票上，这块预期相对会高一些，但同时我们也配置了一部分固收，这部分是家庭应急用，不能接受任何大的风险和波动。 所以我们最近两年这部分资金一直放在证券理财平台里面，买的货币基金和券商官方的理财。但老实说体验不是很好，一方面是收益率实在太低，货币基金只有1.5%，理财收益率1.8%，另一方面产品丰富性和交互体验上，也不算特别好，一直琢磨着要不要换个理财平台。 正好上周腾讯群里有群友发了一篇腾讯理财通服务体系升级的文章，我就点进去看了下。内容大概是说腾讯理财通，最近完成了一轮会员体系的更新，把原本相对固定的会员结构和服务做了优化，将每类会员进一步区分，并针对用户习惯做了体验上细节调整，提供差异化服务，新增包括“腾讯全家桶”、“会员理财金”、“积分兑换立减金”等特色服务。 看完后我马上有了兴趣，于是从券商理财里转出了一笔资金到腾讯理财通，开通了钻石会员。后面整个体验下来更是让我眼前一亮，理财这个千篇一律的事儿，腾讯真的玩出了花样，做出了差异性。 先简单说一说其中的逻辑，然后再具体说说打动我的几个地方。简单来说理财通的创新，主要不在于如何在理财产品端做多大创新，毕竟这块太成熟，供应端也差不多，产品端做特别大的差异化不太现实。 所以腾讯理财通这次着力点主要是把理财通跟腾讯生态打通，建立全新的会员体系，把腾讯生态丰富的产品福利跟理财通会员体系结合，让理财通会员身份的价值和吸引力大幅增加，从而吸引更多的用户转到理财通，并提高留存。 具体打动我的一个很大的点就是理财通丰富的会员权益，我挑几个个人觉得有吸引力的权益说说。 一是理财体验金。 它这个钻石会员的专享理财体验金还不少，钻石会员每个月都可以领8000元的理财体验金。 拿到这笔虚拟理财金之后，我就可以用它买各种理财，赚了的收