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一则突如其来的业绩预警，让$澳优(01717)$ 原本连涨八日的股价忽然扭头下跌。7月4日，澳优盘中跌超10%，不少投资论坛上也随之出现了“奶粉行业已经进入新一轮寒冬”、“伊利刚投资就暴雷”等言论，多家券商也立马下调了目标价。

仔细一看，澳优这次业绩的“缩水”程度的确十分惊人：公告称，2022年上半年收入预计约33.5亿元至35亿元，按年减少18.0%至21.6%;归母净利润约9500万元至1.6亿元，按年减少73.1%至84.0%。

而公司给出的解释则称，部分是由于婴幼儿配方奶粉行业整体销售额下降(2022年1-4月行业销售额水平按年下降4.4%)，主要原因则是对自家牛奶粉核心品牌海普诺凯1897进行一系列销售策略调整，为此将减慢向分销商分发自家牛奶粉，对分销渠道的整体存货水平实行更严格控制。

其实，回顾澳优2021年的业绩，可以发现，公司增长依然保持稳健，而因渠道调整而短期业绩“阵痛”的事情此前也曾经发生过。2020年，澳优羊奶粉佳贝艾特遇到渠道窜货问题，公司同样调整了向部分品牌经销商的产品交付量，导致2020年第三季度羊奶粉增速从一季度的37.25%降至2.68%。

这一次的业绩预警，对澳优来说很有可能也只是一阵短暂的“逆风”。

业绩持续稳健 “重营销”弊病难除

在疫情后经济复苏的2021年，澳优交出了一份稳健的财报。2021年，澳优录得收入88.73亿元人民币，同比增长11.1%;股东应占利润为10.4亿元，同比增长3.6%。

值得注意的是，尽管营收、利润双双增长，但比较近五年来的业绩趋势，可以看出无论营收和净利都呈现出增速放缓的趋势。

而从毛利率来看，2021年公司毛利率相比去年略有增加，距离2019年的水平仍有一些差距。与同业竞争对手相比，澳优去年的毛利率在业内居于领先水平，仅低于中国飞鹤(06186)(70.28%)，高于贝因美(002570.SZ)(46.92%)、伊利(600887.SH)(30.62%)等一众乳企。

根据智通财经APP了解，“重营销、轻研发”算是目前大部分乳企的弊病，澳优也不例外。

2021年，公司销售成本从去年同期的40.04亿元上升至44.03亿元，自2017年以来销售成本占比持续接近营收的一半。公司销售费用率为27.2%，高于两大乳业巨头。

在销售成本大增的同时，公司研发投入也不小。2021年，公司累计投入研发费用为人民币1.93亿元，研发成本占营收比例约2.2%。论研发费用，澳优在业内位居前列，但约6%的研发费用增速则远远不及同行。

在资金流动性方面，公司在手现金持续保持增长势头。截至2021年12月31日，公司净现金结余为人民币12.14亿元，维持稳健的财务水平。

此外，伊利的入局也为澳优的投资者们带来了一颗定心丸。2022年初，伊利收购澳优案股权交割事宜顺利完成，这笔交易不仅为澳优带来了资源、技术、财务等多方面的支持，也表明了市场对澳优的认可。伊利表示，将继续保持澳优运营的独立性，未来乳业巨头与羊奶粉市场龙头“强强联合”，有望在供应链、渠道、产品布局等方面进行优势互补和高效协同，推动业绩进一步增长。

核心品牌优势稳固 国内市场仍是收入“支柱”

公司最核心的业务、自有品牌配方奶粉业务在2021年继续增长，达到销售额77.62亿元，同比增长12.1%。牛奶粉与羊奶粉的销售额平分秋色，分别同比增长15.5%和7.8%。

从产品来看，公司旗下唯一羊奶粉品牌“佳贝艾特”稳居市场优势地位，销量自2018年以来已连续4年**国婴幼儿配方羊奶粉总进口量超60%;经过2020年下半年对中国区渠道策略进行优化调整后，佳贝艾特中国区收入较2020年同比增长17.9%，目前该产品超9成收入仍依赖中国市场。

根据智通财经APP了解，牛奶粉自有核心品牌中，能立多是澳优旗下最早创立的进口牛奶粉品牌，海普诺凯则是收购而来的荷兰品牌，两者均主打高端市场。

其中，海普诺凯1897系列挖掘细分市场，推出了无乳糖特殊医学配方奶粉、HMO+MFGM+乳铁蛋白奶粉、A2奶源产品等，过去五年年复合增长率高达61.7%，成为了公司新的利润支柱;能立多系列则陆续推出乳铁蛋白奶粉、益生菌奶粉、好消化易吸收的OPO结构脂奶粉等，2021年同比增长23.3%，发展持续稳健。

而从销售地区来看，2021年公司在国内和海外地区分别收入78亿元、10.7亿元，同比增加12.57%和1.54%。受疫情影响，海外市场增速放缓，目前中国市场仍然是公司利润的主要来源。未来数年内，随着防疫形势放松，加上澳优曾经收购多家海外乳企，对海外市场具备一定认知，“出海”将有望一定程度上提振业绩。

布局海外优质奶源 食品安全或成增长瓶颈

从乳企长远发展来看，奶源是乳企的立身之本，而食品安全是乳企的“生命线”。

自2011年收购荷兰海普诺凯乳业以来，数次成功的跨国并购案例不仅给澳优带来了先进的研发、工艺、质量体系等技术经验，还让澳优拥有了稳定的优质奶源。目前，澳优在全球有9个工厂，奶源来自于荷兰、澳大利亚、新西兰等“黄金奶源带”。有了优质奶源加上得到了伊利的支持，相当于为公司未来业绩上了一道“保险”。

但在食品安全方面，澳优还需更加努力。2022年4月，澳优代理的“淳璀婴儿配方奶粉1段”检出违禁物质香兰素，核心产品佳贝艾特在过去数年间也曾经数次被爆料罐内有异物、黄色硬块、涉嫌虚假宣传等。

随着3月“史上最严”奶粉新国标发布，叠加近日麦趣尔违规添加丙二醇风波的影响，在未来监管趋严的大环境下，对代工模式下自家产品质量的把控或将成为澳优需要解决的难题。

小结

根据智通财经APP分析，过去数十年间，由于消费者普遍更信任高价格高质量的“进口”产品，澳优的成功一定程度上也仰赖于自身“高端洋气”的品牌形象。然而，随着年轻一代消费者更热衷于国产本土品牌、追求性价比，澳优打造的品牌形象正在失去吸引力。

而从行业整体来看，近年来出生率大幅下滑，新生儿的减少也导致作为新生儿“刚需”的奶粉行业遭受挫折。尽管澳优已在羊奶粉赛道上占据优势地位，但随着多家乳企争相入局，未来市场格局或将发生变动。经历此次“阵痛”后，澳优能否找到新的利润点、重回增长赛道，还有待时间检验。