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海通证券发布研究报告称，能源转型初期，上游油气资本开支不足影响增产潜力，同时俄乌冲突加剧供给冲击，传统能源投资价值有望提升。此外，国内外传统能源上市公司股息率位居行业前列，传统能源估值提升。

2022年，美股油气PB估值中枢2.3倍，处于近十年95%分位数，国内A股煤炭板块PB平均1.6倍，也处于近十年70%以上分位数。而A股油气板块2022年平均PB 0.9倍，处于近十年20%-30%分位数，仍未回到疫情前2019年平均1.0倍水平，该行认为仍有进一步提升空间。

海通证券主要观点如下：

巴菲特三季度增持上游油气资产。

根据11月14日巴菲特旗下伯克希尔提交给美国证监会的13F文件显示，3Q22巴菲特进一步增持雪佛龙、西方石油两大油企。其中，雪佛龙持股市值238亿美元，为第三大重仓股，占比8.0%(环比提高0.2个百分点);西方石油持股市值119亿美元，为第六大重仓股，占比4.0%(环比提高0.9个百分点)。该行认为在能源转型初期，传统能源投资价值有望提升。

上游油气资本开支不足影响增产潜力。

在新旧能源转型初期，以及受疫情影响，2020-2021年全球油气上游资本开支仅3000-3400亿美元，低于过去十年4000亿美元以上的平均水平。该行认为资本开支不足影响全球油气闲置产能及未来增产潜力，目前OPEC+剩余原油产能仅约300万桶/天(约占原油需求3%)。而未来十年，传统化石能源仍为全球主要的一次能源。根据《BP能源展望2022》，到2035年，传统化石能源(煤、石油、天然气)在一次能源消费占比中仍占接近60%。

俄乌冲突加剧供给冲击。

2022年以来，俄乌冲突进一步加剧供给冲击。俄罗斯原油出口欧洲200万桶/天以上，天然气出口欧盟约1500亿立方米，欧美对俄能源禁运加大传统能源供给紧张局势。

传统能源上市公司高分红。

根据EOG能源2Q22业绩发布，海外油气公司中，美国石油龙头企业股息率3.8%，在各行业中领先，高于标普500指数平均1.5%的水平。在A股细分板块中，传统能源煤炭、石油开采板块2021年股息率分别为5.4%、4.4%，位居各细分行业前列。

传统能源估值提升。

(1)海外：美股油气公司PB估值中枢从2020年下半年初0.8倍提升至2022年平均2.3倍，超过疫情前2019年平均1.3倍估值水平，处于近十年95%分位数，当前仍维持较高水平。(2)国内A股：传统能源中，煤炭估值从2020年下半年以来也有明显提升，2022年A股煤炭平均PB 1.6倍左右，较2020年下半年初0.9倍明显提升，超过疫情前2019年平均1.1倍水平，处于近十年70%以上分位点。而A股石油开采板块2022年PB平均水平0.9倍，较2020年下半年初0.7倍有所提升，但仍未回到疫情前2019年平均1.0倍水平，处于近十年20%-30%分位点水平。

风险提示：油气价格大幅波动等。

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