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愤世嫉俗者知道每件事物的成本，却不知道他的价值。—— 奥斯卡·王尔德

$润歌互动(02422)$ 润歌的涨幅让很多人惊讶，其中也包括我。在最近雪崩的港股市场，上市当天上涨110%，上市一周上涨200%的个股，简直可遇不可求，润歌一跃成为近期港股新股的标杆。看炒股app评论区分外精彩。

围观者众，眼红者多，但大部分都不会思考股票真正的价值在哪里，而是跟随k线的涨跌欢喜或焦虑，这一切源于不了解公司就做投资。如果没有对公司有一个轮廓和框架的感知，大部分票都拿不稳，也更容易陷入追涨杀跌的循环当中。我们需要有从公开信息当中检索出对我们投资有重要帮助信息的能力，抽丝剥茧，将表象之下最重要的信息呈现出来，作为投资方向的重要指向标。笔者这次想根据公开信息梳理一下润歌业务，让自己能够对业务有一个认知。

润歌的业务，根据招股书，可以简单概括为两大业务板块：1.营销及推广服务 2. IT解决方案。

1.营销及推广服务这一部分占到目前收入82%，基本实现全线上营销。客户构成方面，8成为广告代理商，剩下2成为企业客户。将营销及推广服务进一步拆分，我们可以发现广告分发服务以及虚拟商品采购及交付占到整体收入的75%。具体如何理解这块业务呢？根据招股书和润歌官网，润歌在广告分发业务中，作为广告服务中间商，主要依靠RegoAd SDK嵌入到App当中，将合适的广告内容去匹配App运营商的合适广告位，进行算法指引下的精准推荐，这就是我们通常会在app看到的banner，开屏广告等。另外一块业务虚拟商品也比较好理解，是指一些公司为了做营销，需要向一些客户提供赠品，润歌作为供应商通过API接口为这些个人提供话费充值，咖啡券，礼品卡，加油卡等虚拟商品。

很多人根据这一部分就将润歌简单归类为单纯卖广告的公司，我们看看润歌的另一块业务就会发现并不是这样。

2. IT解决方案贡献了润歌大概17%的收入，包含手机游戏及软件约10%以及彩票系统7%。虽然目前占比不高，但是增速和潜力巨大。手机游戏根据官网介绍主要是钓鱼、麻将等手游，还会帮行业运营商开发订单管理系统以及客户关系管理系统。另外一块彩票系统是需要关注的重点，因为润歌战略性收购了西安天泰，可以向省级福利彩票中心提供系统及设备，根据招股书，润歌和23个省市的福利彩票发行管理中心建立了业务关系，覆盖了超过97,000个彩票销售点，这些销售网点**国所有彩票销售点约64.7%。2020年收购西安天泰之后，这块业务迎来迅猛地增长，2021年贡献毛利约2000万，2022年前四个月相对于去年同期已经增长166%，保守预估彩票相关解决方案2022全年毛利可能超过4000万，则会占到整体业务相当大的一部分比重，甚至与2021年全年虚拟商品类收入数据持平。所以彩票相关业务会是润歌的一大增长极。

图表 1润歌IT解决方案毛利及毛利率 来源：招股书

彩票行业一直是一个高门槛、严监管行业，2015年以后，中国取消了互联网彩票，所有的彩票只能通过线下渠道售卖。根据招股书第76页，境内律师已确认润歌取得了彩票中心颁发的所有必要许可，润歌目前拥有在境内开展相关彩票业务的合理合法资格。

图表 2润歌已获得所从事彩票业务必要许可 来源：招股书

润歌招股书披露了公司与福利彩票行业业务往来的关系：

图表 3彩票软硬件解决方案下，中国彩票管理者与润歌之关系图 来源：招股书

如图所示，润歌既向省级福彩管理中心提供彩票安全及支付系统，又向专营以及兼营店提供贩售机器，通过提供技术支持以及软硬件设备深度参与到中国彩票行业。这一部分业务如何实现呢？通过翻看西安天泰的官方网站，我们可以发现一方面，西安天泰提供TSAS系统（Ttit Security Access System，综合业务安全接入系统），可以为一个省的福彩系统提供安全的彩票传输通讯网络。另一方面可提供各种业务场景下的彩票投注互联网解决方案。所以省级福彩中心以及全国大大小小的彩票销售网点均可以作为润歌的客户。

据了解，由于中国目前在中国彩票销售渠道只有1.专营场景：传统彩票店铺 2.兼营场景：包括社区便利店、连锁商超 、购物中心自助机器等。润歌收购西安天泰后基本覆盖了所有业务场景。我们在官网可以看到，天泰的TSAS系统通过了中国福利彩票中心测试认证，取得了电信入网许可证，在上海、陕西、内蒙、宁夏等福彩系统推广使用。天泰官网数据显示仅在上海就有应用超过3000个投注站，内蒙古福彩中心有4500多个投注站，润歌为这些省份的投注站及各类终端提供通信保障。

图表 4 TSAS系统简介 来源：西安天泰官网

图表 5西安天泰的解决方案 来源：西安天泰官网

上次撰文时候曾写道润歌可能想打通系统、硬件、游戏以及营销推广全链路，当时其实只是推测，仅看招股书并没有想到如何实现。

但今天润歌官方的新闻引起了我的注意，润歌和一家叫客如云的公司达成合作。如果你在北上广深用餐完毕后去扫码买单，大概率会遇到该公司的收银系统，手机界面上经常会有一些抽奖活动。根据新闻稿，这个合作模式是消费者假如达到一定消费门槛，就可以在消费后获得带彩票核销券的消费小票，用户可以去指定渠道兑换彩票。设想假如你是一个消费者，在用餐完毕后，还能获赠一张彩票，这一份免费的暴富可能，从心里上会带来赌性和白嫖的双份快乐。而商家也只用一张2元彩票的钱，给予客人一个发财的梦想，提供了更好的消费体验。

结合今天润歌的新闻，重新审视招股书内容之后，顿悟润歌究竟想做什么。润歌的业务模式玩得就是如何流量变现：润歌可以依托遍布全国的将近10万个彩票销售网点，可以渗透中国3亿彩民，一方面可以直接接入现成的广告业务做流量变现的生意，另外一方面通过渗透社区、商场等更加细化的业务场景，通过彩票终端的玩法，提升用户体验，转化更多人成为彩民，促进各个省份福彩销售。在目前大环境下，发展公益事业，通过公益进行转移支付、消除贫困，促进共同富裕是一大趋势，这个业务模式行得通，行得正，符合目前经济发展趋势。

在这里不得不佩服润歌的资源整合能力以及业务创新能力，也希望之后会有更多既提升用户消费体验，又能提升公司业绩的创新模式涌现。

让我们期待润歌之后的表现。

$老虎证券(TIGR)$ $恒生指数(HSI)$