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摘要：Q2营收净利双降，股价一年跌了40%

9月15日，腾讯音乐娱乐集团(Tencent Music Entertainment Group, TME)在港交所公告称，将以“介绍方式”于港交所主板上市，股票代码为1698.HK。其A类普通股将于9月21日起，以每手100股在香港联交所开始交易。

这次选择的“介绍方式”上市类似于直接上市（DPO），相较于较为通行的首次公开募股（IPO），这种上市方式可以避免IPO中的一些昂贵且繁琐的流程，比如使用大型投行承销商的中介服务。此前，同为流媒体音乐平台的Spotify采用的就是DPO。

但这种上市方式也意味着主体公司不会发行任何新股，即不会有任何新的融资。

自美国《外国公司问责法》颁布的两年间，腾讯音乐曾多次传出回港上市的消息，但又全部中途流产。日经新闻在去年8月引述知情人士的消息称“理论上讲，今年上市仍有可能；但越来越多的信号表明，这很难实现。”不过从之前的消息来看，腾讯音乐回港的二次上市，至少是有过募集资金计划的，规模定在十亿美金级别。

但此番放弃引入新的股权投资，是TME确实财大气粗，还是迫不得已？毕竟，在自身业绩低迷和市场景气不足的双重打击下，TME近期市值相较于历史高点，已跌去七八成。

力不从心的龙头

根据最新披露的Q2财报，腾讯音乐上季度营收为10.3亿美元，同比下降13.8%，净利润为1.33亿美元，同比下降8.3%。与之对应的却是付费用户达到8270万，同比增长24.9%。

同时得益于酷我、酷狗和QQ音乐的体量优势，腾讯音乐在月活数量上仍然保持大幅领先，月活达到5.93亿。订阅收入达到3.15亿美元，同比增长17.6%。

自去年年初虾米音乐宣布停止运营以来，国内音乐流媒体行业寡头趋势进一步加强，呈现出由腾讯音乐+网易云音乐的“一超一强”格局。从营收规模、付费用户数量、版权资源和净利润等核心指标来看，腾讯音乐相较网易云音乐均大幅领先。

然而在一个存量市场，“大而不强”的领先者，或许比后边的追赶者压力更大。

网易云音乐虽然体量更小，但社区建设和用户粘性明显强于TME，在音乐流媒体面临跟短视频等方争夺用户的竞赛中，反而可能意味着更高的护城河。

让出版权，元气大伤

近期财报也显示，腾讯音乐用户流失比例高于网易云，TME的月活最近一个季度同比下降了4.8%，网易云则仅下降了1.4%；同时腾讯音乐用户付费比例却低于网易云，前者付费用户比例仅为13.9%，后者则达到了20.7%。

过去一年，两家公司的资本市场表现也反映出上述基本面因素：腾讯音乐股价下跌40%，而网易云音乐则振荡维持在期初水平。

比如从吸金能力来看，相较于腾讯音乐Q2营收下降13.8%，网易云营收则录得33.8%的增长。

目前两家公司的营收均拆分为在线音乐服务收入和社交娱乐服务收入，前者是由听歌直接产生的付费，后者则是包括进一步衍生出的直播等其他收入。

无论腾讯音乐还是网易云，社交娱乐服务收入当下都已超过在线音乐服务收入，成为营收主要支柱。在用户数量见顶，传统订阅收入趋于稳定的情况下，两家公司营收表现的差异就主要来源于社交娱乐服务收入。

从每月每付费用户收入（ARPPU）来看，两家公司的在线音乐服务ARPPU值差距不大，但社交娱乐服务方面网易云则约为腾讯音乐的两倍：去年网易云每名用户月均贡献448.1元的收入，而腾讯音乐则仅为175.1元，不足网易云的一半。

当然对于腾讯音乐来讲，这都是后话，眼前最亟需解决的事则是Q3财报将至。今年3月份出台的直播监管新规，从6月开始便正式实施。作为占据腾讯音乐营收大半壁江山——社交娱乐业务的重要支柱，直播业务的收窄，反映在财报上一定不尽如人意。

在Q2季度本身社交娱乐可能存在“虚高”的前提下，Q3财报的“拉胯”几乎可以说是大概率事件，届时的股价会将会是投资人对腾讯音乐最恰当的评价。