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本文主要内容包括：拼多多财务业绩表现与业务发展之间的逻辑关系，拼多多农业战略的由来、价值和未来趋势，同时它也部分解释了农业战略与公司运营模式、效率之间的关系。全文约7000字，阅读耗时约12分钟，希望对你真正了解拼多多是一家怎样的公司有所裨益（小Tips：这是我们跟踪拼多多的第45篇文章，后台回复 拼多多，自动获取所有文章汇总）。 11月28日，拼多多再次交出了一份令市场惊叹的季度财报。总营收355亿，远超市场预期的309亿；经营利润104.4亿，Non-GAAP经营利润123亿，均大幅超越市场预期。 （图1 拼多多最近9个季度核心各项营收及利润率 利润率均剔除自营部分） 我们整理了拼多多最近9个季度的核心经营数据，简单分析其数据变化趋势与业务发展之间的逻辑关系。 核心的广告营收从2020年Q4-2021年Q4处于非常明显的下行通道，2021年Q1大幅反弹是因为2020年Q1疫情下的低基数造成的数据失真。广告收入是商家主动付费的结果，它的变化与平台GMV增长趋势高度相关，这一下行趋势，整体反映了拼多多平台GMV增速逐渐放缓的势头，同时反映了直播电商吸引了更多目光和市场预算的事实；而进入2022年Q1，连续3个季度拼多多的广告收入加速增长，我们认为这是三股力量综合的结果。 第一，是高性价比消费趋势，拼多多从中受益；且拼多多越来越被主流消费者接纳，百亿补贴的声量和势头可以说明这一点。 第二，某种程度上，拼多多对于直播电商带来的挑战逐渐适应，一部分因为直播电商规模扩大后增速逐渐放缓，另一部分因为拼多多自己探索找出了对应策略。我们注意到拼多多主APP已经将底部第二个Tab改变成多多视频，这一策略呼应了全球主流内容、电商平台应对短视频崛起的方式，海外的Ins、优兔be同样采用了这一策略，目前Ins的reels和优兔be的shorts用这一方式应对Tik Tok效果还不错，国内的百度、大众点评APP同样采用了这一策略。而我们进入拼多多的多多视频，感受到其内容也做得有模有样，与电商、直播的结合也有渐入佳境的趋势，客观地说，这当然无法替代短视频平台的价值，但是可能是目前已知的最佳应对策略。 第三，品牌入驻逐渐取得一定效果，且拼多多平台培养的农产品、工业品品牌取得一定成绩，品牌的广告投放能力和意愿高于白牌产品，入驻取得一定成效这个事实我们可以通过拼多多旗舰店直观感受到，同时管理层在三季报电话会上也说明了这一事实。 自2020年Q3-2021年Q3，佣金部分收入则经历了第一波加速增长，与广告收入增速下行趋势相反，这主要是因为多多买菜部分收入计入佣金统计，2021年Q4-22年Q1季度，该部分增速开始放缓，因为多多买菜已经运营一年，基数不一样了，而此后两个季度增速保持反弹，则主要受益于百亿补贴部分类目开始收取一定比例的佣金。 总体来说，拼多多的核心业务——广告+佣金部分——维持了一贯的高速增长势头，具体原因都在上述内容里说得很清楚了。 剔除自营部分收入影响，作为平台模式，拼多多的毛利率是很高的，如果不是2020年Q3开始大手笔投入多多买菜业务，那么它早就进入大规模盈利通道了。 从Non-GAAP经营利润率，这一最能反映公司核心业务盈利能力的数据，我们可以很清晰地看到这一事实。 所以，过去几个季度，我们一直强调拼多多具备很强的盈利能力。 过去它将盈利投入了补贴与营销，获取新用户；后来它将利润投入了多多买菜的供应链建设；今天，他又开始带领众多产业带的优秀“中国制造”商家出海，投入TEMU的国际电商项目。 长期来看，它一直且将持续把利润投入农业领域，这一点不受具体季度业绩表现影响，应该形成一个共识。 简单来说，拼多多仍有未竟的事业，盈利——尤其是一两个季度的盈利水平，不应该成为衡量公司价值的第一考量因素。 （图2 拼多多最近9个季度开支、毛利及其占营收比例 均剔除自营部分） 再看看其开支及毛利情况。 图2很清晰地说明了，拼多多核心业务的毛利率是非常可观的，2020年Q3-2021年Q3，由于投入多多买菜业务的仓储供应链建设，毛利率明显下滑，此后随着该部分投入常态化，以及经营杠杆的提升，毛利率再次提升到79.2%的历史高位。 营销和补贴部分的投入，则随着公司用户规模触达9亿之巨，增长逐渐放缓，本季度虽然投入规模和比例再次反弹，但是仍然维持在历史低位区间，部分受本季度疫情放缓且TEMU项目启动影响。 人力与研发开支部分整体趋势与营销补贴的逻辑类似。 总体来说，随着TEMU项目的推进，且目前在海外取得明显成绩： 比如在App Store下载排名中多日维持在总排名第一位，超越Amazon、Shein、沃尔玛等一众海外一线电商APP不说，还超越了FB、Tik Tok等当红社交、媒体应用。大有重现拼多多在国内App Store持续霸榜的势头。 比如TEMU的日活、销量统计都显示，即便没有微信这样的社交大杀器助推，凭借高强度折扣和用户主动口耳相传，它也取得了超乎预料的效果。 我们认为这一势头有其内在逻辑： 首先，TEMU走的是一条被证明过商业模式，中国电商出海小巨头Shein的成功，已经证明过这一商业模式成立，而拼多多已经多次向我们证明，它有能力凭借自身组织能力在已有的商业模式中脱颖而出。 其次，欧美高通胀的经济环境，助长了高折扣商品的吸引力，TEMU生逢其时。 此外，TEMU和Shein实际上是在用零售模式做批发，也就是用批发的价格+零售的商品质量+零售的服务品质打动欧美消费者，不仅本身具备天然优势，在传统外贸遇到阻力的当下，更具备额外动能。 最后，这一商业模式无需本地化上游供应链，利用的还是中国制造业现成的优势，这就最大程度上避免了传统零售本地化运营、人力带来的风险。 同时，它的履约环节中，从中国到海外的部分——也是履约成本最高的部分，采取国内产地仓+海外落地仓结合的模式，点对点直发，有点类似多多买菜的源头到城市仓集单履约，而不是传统电商那种单件发货+物流公司集单运输的模式，这是可以大幅降低成本且提高体验确定性的。 好了，简单说完拼多多的财务数据逻辑，我们来分析本文的核心议题：如何理解拼多多的农业战略，这一战略的由来、意义和未来走势又是怎样的呢？ 1.众人之惑 探究拼多多农业背后的秘密 在笔者很小的时候，家母常常提着一篮子种的蔬菜去镇上，挨家挨户地售卖，换取几元钱的收入贴补家用。 往事并不如烟，今天的城市街头，我们也不时看到一些农妇带着若干土豆、番茄、萝卜、橘子，席地而坐，等待路人光顾。 每当这时候，我会想起年幼时的岁月，以及一个萦绕心头的问题：她们的辛劳为何很难得到等价回报。 我有一个叔叔，在农村养鸡，靠卖鸡和鸡蛋生活。有一次，他打电话问我，为什么拼多多上面有些东西能卖那么便宜呢？我如果这么卖可能亏本都不够卖的。 我的若干个投资人朋友，对于拼多多重注农业大惑不解，一方面认为其确实有社会价值，但是周期太长；另一方面不知道这个产业如何赚钱，如何产生丰厚的股东回报。 这些问题，其实都指向同一个问题：农业的困境。 2.农业之困 看透拼多多选择农业的原因 农业之困，众所周知。20多年前，有人喊出：农民真苦，农村真穷，农业真危险。 今天的农民、农村、农业整体上已经摆脱了绝对困境，但是相对于工业、服务业的高度现代化，我们的农业仍然面临以下问题： 生产环节规模化、机械化程度不高，效率有待提升。 流通环节流程过长、物流成本高企、效率低下。 产销脱节，常常陷入种植丰收收益反而更窘迫的陷阱，自然天气、灾害等不可控因素，则使得农业、农民风险承受能力非常薄弱。 市场化程度不高，销售渠道不畅，农业天然的时令性、季节性加剧了这种风险。 像我叔叔那样，辛苦养鸡喂鸡，但是因为他只是个体户，规模化和机械化程度显然不够，这就使得他的养殖成本不可能与集群式的养殖群体竞争；在流通环节，那些大规模养殖、种植户可以与快递公司签订长期规模化订单合同，单均配送成本可以低到1.5元左右，而我叔叔这种散户平均快递成本可能高达6-10元，毫无竞争力可言。 而街边农妇售卖农产品的方式，则几乎集合了以上所有潜在风险。 中国是一个农业大国，农业人口仍然高达6亿左右，农业竞争力与欧美、日本、以色列等高度发达的农业地区的差距，远远大于我们的工业、服务业与他们的差距，这是一个亟待科技的光荣梦想照进现实的领域。 同时，发展农业是我国的基本国策。 很明显，这是一个难度很大的事情。 但正是因为难，所以才有机会，容易的事情总是许多人抢着做的。 历史也一再证明了，所有的商业模式，都建立在解决重大问题的基础上，你为一群人创造了巨大价值，才有基于此盈利的合理性。 比如20年前淘宝、支付宝解决了线上商品匮乏的问题、线上交易信用缺失的问题；京东解决了高价值商品履约体验和线上支付信任不足的问题；微信解决了在线社交这个基本问题；美团解决了外卖即时送到家的体验问题。 而农业至今仍然面临那么多问题，农民仍然面临那么多风险，这个行业利润又那么低，所有这些棘手的问题，其实预示着一个完美的逻辑反转：谁能一定程度上解决这些问题，谁就创造了巨大的价值，并有可能籍此建立强大的商业模式。 那么，拼多多具体做了些什么呢？ 3.四大动作 看清拼多多应对问题的策略 拼多多投入农产品行业的第一大动作，是以摧枯拉朽的速度，收获了海量用户。它的年活跃用户从0扩展到8亿，只花了大约4年时间，这令人叹为观止。 它收获海量用户的方式和成本则更令人惊叹。 在2017-2020年初，拼多多的用户获取成本一度低到2元多钱，即便高峰时也不过200元，这与彼时成熟电商平台400元以上的用户获取成本形成鲜明对比。 快速低成本获取用户的秘密，原因之一是其农产品价格显著低于其他渠道，而且商品供给快速聚集，很快形成了品类供给优势，这使得消费者在拼多多购买农产品的循环良性上升。 极具性价比且规模化的农产品供给，是拼多多的飞轮转动的基础。 有了这个基础它才有合理的留存率，有了合理的留存率拼多多才可能持续进行营销、补贴吸引新用户，不然漏斗越漏越快，你花再多钱吸引新用户过来也是枉然。 同样，有了这个基础，它才能驱动用户自发地分享，进而获取更多新用户。我们分析拼多多的产品架构，会发现它有一套非常坚定的用户驱动理念，利用潜在的10亿消费者自发传播获取用户，是拼多多最根本的营销理念。 如果我们把每一个消费者理解为一个网络节点，每一个节点有其能量和传播价值，拼多多在激发所有节点向外扩散方面是非常令人印象深刻的。 通常他会用某种定价激励用户去传播扩散，这实际上是一种能量交换。拼多多注入自己的资金——主要来自于投资人——与消费者的能量（通常指其社交资源）进行交换，这种交换最终一定要附着在一个更优意义的价值上面，让各方都受益，才能不断产生超额收益，比如实惠好用的农产品，或者现金。 选择农产品作为创造上述超额收益的支点的好处是，它巨大的季节性特征足以产生成本弹性，比如参与某个活动获取的一箱水果，对于上游农户来说成本是非常弹性的。 拼多多投入农产品行业的第二大动作，是以创造性的人货匹配模式，大幅提升匹配效率，提升农产品的销售效率。 具体来说，这种匹配模式的基础是推荐算法，用高度智能化的算法弄清楚用户的潜在需求，以高命中率向其推荐商品，这是为什么很多人被拼多多推荐的农产品价格惊到的原因，也是算法希望看到的。 这种模式的好处是，可以将最具竞争力的那一部分商品，推送给海量用户，瞬间产生海量订单，且这些订单集中在头部优质供给那里，为集单降低配送费用创造了前提。 传统的商业模式要打造一个爆款的时间比这个慢，对于季节性强的农产品行业来说，这是致命的。 而拼这个元素，相当于给上述动能增加了一个加速器，也就是给推荐系统按上了社交加速键，激励用户通过社交裂变，加速订单聚集。 “借助线上渠道，我们今年与高温和疫情赛跑，抗风险的能力更强了。”从央企辞职返回乡创业的新农人覃兆勇在三季度的蒲江猕猴桃产季先后经历了高温、疫情的考验。由于货架期短，“夜间采摘”的猕猴桃必须尽快销售，否则将影响用户体验与农户收益。而依托近9亿用户规模以及“拼购+产地直发”的模式，拼多多实现了快速的产消对接，为不少当地农户解决了燃眉之急。 拼多多投入农业的第三大动作，是降低履约成本。 它通过前面两点动作，一是迅速连接海量用户，二是通过推荐算法和社交系统迅速创造巨量集中的订单，让履约成本降低成为现实。比如某个卖苹果的农户可能因为出类拔萃的商品供给，一个月内卖出10万单，他便有了与快递公司签协议谈合作的条件，当这样的农户在产业带聚集——农产品通常具有集中源产地的属性，物流公司就有了动力为这些产地打造特殊的履约体系降低成本。 此外，拼多多还希望将自己的经验进一步推广，惠及物流行业。 陈磊表示，拼多多已经在针对算法设计、数据分析及冷链物流等方面进行开发和优化。“我们也申请了一些专利，希望在实际操作中广泛地推广它们，并帮助物流供应商提高效率并降低成本。” 如果说第一和第二个动作是对前端的改造，第三个动作，是拼多多对中间环节的改造。 那么第四个动作，拼多多投身农研科技，则是对农业上游的改造，从研发、种植、存储多方面投入。 拼多多持续举办“多多农研科技大赛”，落地公益性质的“百亿农研”，推动数字农业和科技普惠，通过提升农业生产力，助力我国数字农业弯道超车与农民共同富裕。 在前不久的中国农民丰收节活动上，由拼多多“百亿农研”专项提供支持、中国农业大学农学院小麦研究中心培育的小麦新品种亮相。该系列解决了我国优质强筋小麦普遍存在的优质不高产、优质不抗病、品质不稳定的“卡脖子”问题，对优质麦生产及产业发展具有重要推动作用。目前新品种正在黄淮小麦主产区的河南、河北、山东等地大面积推广应用。 三季度，拼多多启动了第三届“多多农研科技大赛”。本届大赛将赛场搬到了上海崇明的集装箱农场，在没有土壤与日照的条件下，挑战两个月内，以更低能耗、更短时间，种出更高产量、更好品质的生菜，尝试探索面向未来的都市农业解决方案。而前两届大赛已沉淀出一批智慧种植草莓和番茄的成果。部分数字农业解决方案目前已在多个产区落地，助力当地农民提效增收。 目前，烟台农科院研发的“烟薯25号”在平台日销逾5万单。一种由“晋谷21号”加工而成的汾阳黄小米，夺得了今年第四届超级农货节“非水果农产品畅销榜”第四名，双十一当天更是卖出逾10万单，有力地带动了当地的新米销售以及农户增收。而该谷子品种由全国著名谷子育种专家陈瑛历时19年育成。 如果只停留在前三个动作，拼多多作为一个渠道是可以大幅盈利的，因为海量订单、海量用户、高度竞争的环境，平台必然赚取到高额佣金、广告费。 但是这种利润是否长期可持续，可能要打个问号，这种行业护城河也不够深。 拼多多显然不想止步于此，它不仅继续给农产品品类免除佣金，而且决定长期大手笔投入该领域。 连续七年讲述它对于中国农业的兴趣与坚持，当七年过去，我们看到拼多多事实上已经走入到了中国农业的最深处：它与农民共情，与农业共生，也与农村共成长。在拼多多“务农”的背后，我们真正看到的是务实：立足农村实体经济，实实在在做事。 4.忘掉利润 看见拼多多扎根农业的决心 作为股东，我们可能也应该暂时忘掉利润，看见拼多多扎根农业的决心。 一方面，短期的利润波动，是成长型企业的必然过程。美国电商巨头亚马逊成立于1995年，但是第一次实现季度经营利润，是20年之后的2015年。 拼多多才刚满7岁，在电商行业仍然是新人，在农产品领域仍然有许多工作要做，这个行业仍然充满了机会，如果管理层现在就以盈利水平作为第一目标，很可能会错失机会。 所以我们很高兴看到，管理层在业绩电话会中明确表态，暂时的利润很可能是不可持续的，有一些重大投入将在未来持续发生。 我们乐见这个成长的故事继续，因为农业是如此重要，以至于每每提及，我都忍不住重复以下观点。 从平台的角度看，农产品正逐渐成为拼多多的优势品类，这种优势应该持续扩大，长坡厚雪才符合基业长青的逻辑。 基于农产品的巨大粘性和活力，拼多多已经建立了从农产品上行到工业品下乡的双循环，助力城市和乡村双向流通。 三季度，拼多多先后发布“多多新匠造”、“多多出海扶持计划”，加上今年初启动的“多多新国潮”，加大力度推进围绕制造业的数实融合。 从零售业的角度看，农产品是生鲜的基础，生鲜品类是高度粘性、规模巨大、潜力无穷的，它还是目前几个超万亿的大品类里数字化程度最低的，美团、阿里巴巴、京东都在大力拓展生鲜领域的投入，作为这个行业的重要参与者，拼多多当然也有责任共同助力农业数字化建设。 从用户角度看，农产品线上消费的体验还有提升空间，冷链保鲜技术需要升级，全球海鲜、农产品才能以更新鲜、更安全、更快速的方式到达餐桌；农产品种植技术需要数字化、标准化、可溯源，才能让消费者买的更放心、安心；农产品的研发、开发需要升级，做出真正满足消费者需求的健康产品，消费者才更有动力。 从产业角度看，农产品属于第一产业，就业人口巨大，在这个行业长期投入，可以大幅提升行业竞争力，创造大量有价值的就业机会，比如诞生于拼多多的新农人，目前已经多达数十万，他们从遥远的城市回到家乡，普及新的农业科技，带动亲朋好友一起学习新电商新渠道，助力家乡振兴。 一批扎根于农村的新农人，从拼多多卖货打造出了新品牌。 在广西柳州，莫勤吉团队打造的螺蛳粉品牌“螺满地”是拼多多平台上的大爆款。螺蛳粉的原材料包含螺蛳、竹笋、豆角、大米、木耳等多种食材，串起了一条乡村致富链，带出了多方共赢的大效益。 “新电商的消费需求带动了销量，销量刺激了生产。而升级设备、提高生产效率，也必然带动更多农户参与到原料供应环节。”在这个良性生态圈中，莫勤吉觉得让家乡父**同受益是其事业最大的意义。 农业品牌崛起，必然带动农产品分拣、加工、包装等用工需求，同时促进这些制造业的发展，助力第一第二产业联动，当农民、工人们增加了收入，消费也会更有韧性，最终形成一二三产业共荣共生的良好局面。 拼多多的使命是多实惠、多乐趣，愿景是普惠、人为先。价值观是本分。 深耕农业，显然为广大消费者提供了大量物美价廉的选择；普惠和人为先，不仅是指消费者得到实惠，也包括让上游农户受益，让更多农民参与到中国经济改革和发展的浪潮中来，最终他们也有消费的能力，助力工业品下乡，城市和乡村居民共同得到实惠；助力农民、农村、农业发展，是实实在在的本分。 我们同时还观察到，随着互联网行业进入新的发展阶段，阿里、美团、京东、快手、拼多多等公司的业绩都有一定程度的修复，在业务开展上，也有了一些新的现象，每家公司都更加聚焦、深思熟虑。 美团提出着力本地、即时的零售新理念；京东重提零售三板斧成本、效率、体验；阿里巴巴将提升消费者体验放在战略第一位，发力履约和售后服务；快手致力于强化自身“人间烟火气”的直播电商心智，并希望塑造用户带目的性的购物需求。 拼多多则沿着重农、国际化的方向继续前进。 大家慢慢改掉了以前大手大脚花钱、一窝蜂同质性竞争的习惯，战略更清晰，差异化也更明显了。 这是我们乐意看到的现象，一个更理性同时充满生机的行业新阶段有可能正在孕育，让我们期待美好的事情即将发生。$拼多多(PDD)$ $京东(JD)$ $阿里巴巴(BABA)$