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提起瑞幸，大部分人还念念不忘它的财务造假。不管是从民族大义出发庆幸它割了一把美国韭菜（不少也是中国的），还是义正严词地抵制欺诈行为，这件事都已经过去了。$瑞幸咖啡(LKNCY)$

自然有投资者捏着这点不放，以致研究的重点就放在它任何的信息披露不完整上，得出的结论便是“卖出”；而开始认识重组后新瑞幸的投资者，已经默默地在这波熊市中，稳稳跑赢大盘。

刚刚公布的Q3财报也是非常漂亮的，为何会有人觉得涨不动？

其实我们应该先看看瑞幸到底“涨了多少”。

瑞幸进入粉单市场后，从2021年1月最高点的15.01美元，涨到截止2022年11月22日的18.78美元，涨幅25%。尽管波动较大，2022年以来的回报也达到了84%，同期的标普500指数下跌16%。即使是强于大盘的行业领袖星巴克，同期回撤幅度也有15%。

增长的差距

单从业绩上来看，最近一年的业绩，瑞幸是远远把星巴克甩在了后面。

店铺方面，截止今年Q3，瑞幸的店面达到了7846家，比上个季度多了651家，而星巴克同期是6021家，同比增加260家。

单店同比销售方面，瑞幸在2020年Q4以来全都是同比正增长的。过去5个季度，星巴克全都负增长。即使Q3的同店销售增长的差距从Q2的85%下降到35%，这种增长方面的差距依然体现了用户的偏好之别。

即便是2年同店销售平均增幅，瑞幸的增幅也能领先25个点以上。

反映到利润表上，过去三个季度营收增速为89.5%、72.4%和65.7%，运营利润从0.5亿元上升到5.95亿元。

星巴克不单独公布中国市场的盈利，但从整个国际市场的税前利润率来看，2021年以来也是经历了滑坡。个中有疫情的原因，也有汇率的原因，更有它运营策略的问题。

星巴克中国与瑞幸的差异

星巴克讲究“第三空间”，即咖啡饮品本身并不是它最大的卖点，而咖啡店的静谧空间是有别于公司、家的第三休憩场所。但这点在疫情期间的中国体现不出更大的优势，也难怪星巴克CEO多次在电话会上对投资者表示，由疫情带来的逆风将持续几个季度。

反观瑞幸，效率在疫情中并没有下降太多。由于大部分的门店被精简化，甚至更多的“即拿即走”的模式，反而成为既满足消费者对饮品的渴望，又降低门店最大负担，且最大程度配合防疫工作的优选模式。

很有意思的是，星巴克也推出了“啡快”的线上点单即拿即走业务，可为何也没有起量呢？

更重要的一点，还是星巴克的管理模式，是产品本身过于传统，难以创新出更符合中国消费者口味的饮品。因此也在喜茶、奈雪等茶饮后起之秀的攻势下，没有可以拿来相提并论的产品。

瑞幸一家新公司，在产品运营上更灵活，不需要外企的繁文缛节来支持创新，更可以设身处地地站在消费者的角度，直接把产品变成他们喜爱的口味。

星巴克要是知道椰饮要是这么受年轻人欢迎，应该不会傻傻地看着瑞幸几亿杯地卖生椰拿铁吧？这并不是有太多科技含量的产品，有的只是对本土消费者的诚心。

做生意讲究识货，投资也是。

曾是瑞幸空头的雪湖资本，今年以来不断加仓，目前持有瑞幸的市值，超过其资产的15%。而他在自己81页的研究报告中，也提到了“天时”（疫情对效率影响不大）、“地利”（饮品更本土化）、“人和”（公司重组）。

公司适时地处理了前任遗留的问题，接下来就是丰收的时节。

瑞幸的估值与市值

星巴克的市盈率长期在30-35倍之间，而瑞幸如果在2023年能以13%的利润率，达到20亿元的净利润的话，那以30倍市盈率的估值，应该达到85亿美元的市值（人民币汇率按7.1算）。

即每股29美元。

对于美股市场50亿美元体量的公司，这并不算有失公允。

然而，瑞幸的“粉单”（场外交易）身份，就像上了紧箍咒一样，被极大地限制了实力。

很多投资者会认为这样的折价会让瑞幸一直“涨不动”，其实这压力来自于以下几个方面：

一、投资者的限制。一些主权基金、养老基金在他们的投资政策里就明确禁止了对场外交易，或者近期内有法律纠纷的公司的投资，而恰恰星巴克在美股二级市场的基本盘，就是这些大型机构。

二、流动性折价。场外交易的活跃度远远不及场内，这使得持仓规模较大的机构投资者，即便认可粉单市场的票，也不敢随意持仓（或者持有大量股份）。

三、交易所折价。中国公司在美上市，与美国公司在本土上市，本来就存在不同的待遇。投资者的熟悉程度不同，自然给出的票就不同。更何况粉单市场本就不是主流市场。

四、券商保证金差别。由于粉单市场的票波动性更大，且瑞幸此前的特殊波动，让券商也更惧怕风险。因此在大部分平台，投资瑞幸需要1比1拿出真金白银，而星巴克这种流动性充裕的票，大多可以给到较低保证金比例，即拿少量的钱持更多仓。

美国投资者对中国资产的偏见，打自我们出海的那一天就开始，只是程度不同而已。投资者宁可青睐于自身熟悉的“业绩不那么好”的公司，也要远离不熟悉的“好公司”，也是普遍现象。

但这也不是不可逾越的。

只要公司能有越来越真实可靠，且有潜力的业绩表现，多多少少都能吸引来投资者，酒香不怕巷子深，好事多磨不怕晚。