英伟达对FY28增长的判断进一步前移。管理层对约70%的同比增长框架已有较高把握，并表示若不受供应限制，业务同比增速存在超过100%的可能。需求来源已从传统超大规模云厂商扩展至Neocloud、AI实验室、主权AI和企业本地部署，增长对单一客户群的依赖继续下降。

客户结构正在发生变化。OpenAI与Anthropic按最终算力消耗计算，目前合计约占英伟达业务的20%，FY28可能升至约25%。Neocloud也已成为重要增量来源。云厂商建设算力、AI实验室租用算力、模型持续运行形成新的需求链条，最终算力消费者的集中度与英伟达直接客户结构并不完全一致。

推理需求正在超过训练。约18个月前，数据中心业务中训练和推理大致各占一半，目前推理收入占比已经更高，并仍在提升。Grace Blackwell平台可在训练与推理任务之间切换，意味着算力需求正在从模型训练延伸至上线后的持续运行阶段，设备利用率和需求持续时间都有望被拉长。

当前限制增长的主要变量集中在供应端。先进晶圆和内存是两项核心瓶颈，英伟达持续与台积电、美光、SK海力士和三星协调供给。先进晶圆决定GPU和整个平台的出货能力，内存同时影响系统配置、成本和毛利率。FY28最终能做到70%还是更高，供给释放速度比需求强弱更具决定性。

利润端需要关注内存成本。如果高性能内存持续紧张，成本上涨无法被产品组合和平台价值量吸收，毛利率将面临压力。另一方面，ASIC/XPU未来几年仍可能扩大在AI算力市场中的份额，GPU与定制加速器的竞争会持续影响长期估值。