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上半年市场余波未平，下半年焦点转向货币政策新局

进入6月，市场焦点已从上半年的地缘政治冲突，逐步转向联准会 (Fed) 政策换届的过渡与运行时间。上半年，中东局势自2月底升温，历经3月的高度不确定性，直至近期停战协议与备忘录(MOU)文本推进，虽然截至6月1日，双方领导人未进行最终签署MOU，不过金融市场已逐渐定价会「冲突缓解、恢复常态」的终局。

此波地缘事件导致霍尔木兹海峡运输受阻、油价上涨，进而增加通胀上行风险，也加剧债市波动。然而，随着地缘冲击的边际影响递减，下半年的核心变量将转向新任联准会主席 Warsh 的政策执行方向，特别是他将在 6月FOMC 会议后的首次正式政策表态。全球央行如何在新任主席的政策愿景、通胀滞后效应与经济韧性之间取得动态平衡，将是下半年的观察重点。

债市定价的核心因素与下半年利率路径情境:

新任主席 Warsh 的政策倾向，加上当前通胀较高的现实环境，大幅提升利率路径的不确定性。下半年美联储的基准利率走向，将主导债市的重新定价。我们认为可从以下关键要素进行判断：

1.         重启加息的情境：经济数据强劲，例如核心 PCE 通胀达 3.5% 或以上，同时失业率维持在 4.0% 以下，亦或通胀预期出现脱锚 (de-anchor) 迹象。在此情境下，为压制通胀，美联储仍可能保留升息选项。

2.      启动降息的情境：三项核心要素：① 霍尔木兹海峡问题获得实质解决、油价明显回落；② 美国宏观数据出现明显转弱；③ 风险资产出现较大劣化或崩跌。

3.         维持利率不动的情境：在通胀尚未稳定回落至目标区间、劳动市场仍具韧性的背景下，市场预期 FOMC官员仍可能选择「边走边看」的谨慎态度。

Warsh的政策挑战：ＡＩ乐观愿景能否说服ＦＯＭＣ大胆转向？

Warsh货币政策理念上，对人工智能 (AI) 发展抱持乐观态度。他预期 AI 科技的普及将在未来几年提升生产力，进而产生「去通胀」效果，因此倾向透过提前降息来支持生产力成长，并将此视为类似 1990 年代葛林斯潘 (Alan Greenspan) 针对科技网络革命所做的历史性决策。

然而，要在下半年落实这一「AI预防性降息」剧本，实际挑战极高，FOMC内部也存在明显分歧。主要原因包括：

1)当前美国经济仍展现强韧性，通胀尚未稳定回落至目标区间；

2) 1990年代葛林斯潘的成功主要在于「维持利率不变」而非积极降息，且生产力提升通常也会推升中性利率（neutral rate），未必构成降息的充分理由；

3)当前时空背景与1990年代不一样，去全球化与地缘政治风险大幅提升带来的供应链中断风险，通胀上行压力更为持久。

投资建议:

美联储真正的领导力，在于何时释放鸽派讯号稳住市场信心、何时维持鹰派立场压制通胀预期。而过往领导人的每一次公开谈话，都可能成为市场操作的重要指引。目前市场已大致反映2026年下半年「不降息」的预期，甚至在油价高涨时期一度往「加息」方向定价。然而，随着新任主席Warsh正式上任，市场焦点已逐渐从「是否降息」，转向他能否有效管理市场预期与内部协调，并为政策开拓合理的宽松弹性空间。政策的成功，真正的关键不在于单次升息或降息决定，而是能否平衡FOMC内部较为鹰派的声音，同时释放具有建设性的政策讯号，为市场提供一定程度的正面预期。这也将决定下半年美联储在控通胀与稳成长之间的政策平衡点。

展望下半年，在经济目前具备韧性、通胀隐忧未完全消除，且政策路径尚待凝聚共识的环境下，投资人应为利率「Higher for Longer (维持高档更久)」的格局做好准备。在目前的总经环境下，稳健防守仍是首要策略，建议等待更明确的政策讯号与数据趋势成形后，再调整投资组合的风险曝险。目前较为稳健的配置方向为：

配置货币市场基金与短久期债券策略：

1.      享有相对明确的收益率优势：收益率处于历史相对高位，提供较佳的持有收益；

2.         有效资产防御：波动度相对较低，能有效缓冲利率上行与地缘风险；

3.         维持较短久期投资：透过投资组合平均分散投资组合，严格控制投资久期维持相对较低，可视后续数据情况灵活调整。

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