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$Faraday Future Intelligent Electric Inc(FFAI)$ 转

我TM严重怀疑贾跃亭把国内房地产城投泡沫债券

洗到了境外。

我查阅了FF近三年的融资记录，几乎看不到任何

清爽的纯股权融资，取而代之的是密密麻麻的“可

转换担保票据”（Secured Convertible Notes):

·2024年9月：约3000万美元 可转换担保票据，

由Univest独家配售。条款包含“可转债+认股权

证”，转换价固定且带调整机制。

·2025年3月：4100万美元 Unsecured

Convertible Promissory Notes（无担保可转换

票据）。利率10%，期限5年，可转成普通股，带有

各种closing条件（如股价门槛）。同样是结构化

债务+转股权。

2025全年：大量Notes Payable（票据借款）和

Convertible Notes，融资净流入约1.51亿美元。

公司财报中明确把这些归为“notes payable”和

“convertible notes”，是主要输血方式。也是

Univest做FA进行的代理。

然后我又倒查之前的三年，老贾几乎都没有完整的

股权融资，全是带血带刺的可转换担保票据

(Secured Convertible Notes)，带认股权证的

融资（Notes+ Warrants)，SPA(Securities

Purchase Agreement）下的分期可转换票据，少

数纯股权或优先股（如2026年4月与AIxC相关的

1200万美元股权+系列C优先股），但占比不高，且

往往也附带转换/认股条款。

等于是老贾并没有在做股权融资，而是在做大量的

债转股。

可转换担保票据是FF常用的一种混合融资工具，说

白话就是：先借钱给你，但投资人有权在未来把它

转成公司股票，而且这笔债有抵押物担保，投资人

现在借钱给FF，不要求马上还本金。未来满足条件

时（比如到期、股价达到某水平、或投资人主动要

求)，可以把借出去的钱+利息按约定价格转成FF

的股票。FF要把某些资产抵押给投资人。如果FF还

不起钱或违约，投资人可以直接拿走抵押物来抵

债，优先权比普通债权高。好处对投资人：如果FF

股价大涨，就能转股赚大钱；如果不涨，至少能拿

回本金+利息。

从常理来说，这完全不可持续，全是在保护投资人

而不断伤害FF，利息约定通常8%-10%，违约时可

跳到18%，这会让FF这种完全没有造血能力的公司

陷入现金流不断枯竭，债务越滚越大的恶性循环。

这带来几个疑问：

1.老贾这么干难道他是个傻缺？

2.为什么美国证监会一发布退市预警，FF立马拿

到了4500万的投资？

3.为什么无论是4500万美元的救命钱还是各类

增发，老贾和Univest 从不公布投资者的真实

身份？这个神秘投资人究竟是谁？

4. 1500万直接现金支付到账，3000万存放在受控

存款账户中，将根据后续的里程碑节点分期释

放。但是里程碑究竟是什么却秘而不宣，这有什

么好隐藏的呢？

5.还有Univest的佣金为什么高得非比寻常？

与FF长期合作的这家FA全称UnivestSecurities+,

LLC，是一家总部位于纽约、具有深厚中资/亚洲背

景的精品投行，同美国的Univest Financial

Corporation（宾夕法尼亚的一家老牌社区银行)

不是同一家公司。

他们的FA融资综合成本高达10%，除了现金，

Univest 往往还会要求 认股权证（Warrants)。这

意味着如果FF股价翻倍，Univest除了赚佣金，

还能通过行权大赚一笔。这比普通的顶级投行（如

高盛、摩根士丹利）2%-5%之间的佣金高出太多

太多了，绝不寻常。

老贾的解释是“这是公司近年来成本最低、对现有

股东保护最好的融资。”他的逻辑是：虽然10%的

佣金看似高，但相比于那些会让你股权瞬间缩水

90%的“秃鹰基金*”，Univest 带来的资金更稳

定、条款更温和（比如2026年4月那笔融资中提

到的6个月不赎回限制)

但是黑石早就说过，华尔街投行根本不会接贾会计

的电话。

实际上，老贾通过Univest运作，不断将国内的债

权转为廉价股票在二级市场抛售。

在国内，这些债权人（往往是房地产关联方、地方

城投的利益链条、或乐视遗留的债主）通过以下几种看似合规的项目路径，完成与Univest/FF的资金对接：

国内的关联公司（可能是地产商旗下的子公司）与

FF或其国内的关联公司（如法法汽车）签署虚假的

供应链或技术研发协议。这些钱出境后，由于项目

研发失败或合同变更，资金并不回流，而是直接在

海外通过Univest认购FF的可转换担保票据。国

内的现金资产，变成了海外的FF债权。

很多债权人在国内有大量的抵押资产（烂尾楼、土

地）。债权人通过复杂的法律协议，将这些国内房产的收益权质押给某些具有外资背景的咨询公司或壳公司。这些壳公司再与Univest达成协议，作为

FF 融资的担保方或次级投资人出现。这种操作实

现了内保外贷的变种。国内的烂资产被作为信用

背书，而在纳斯达克这一端，Univest释放出等值

的FF廉价股票给这些债权人。

FF频繁提到的“全球共创官计划”其实是一个非常巧妙的资金流转借口。国内的资本方（如某些地产投资机构）以“共创金”或“品牌加盟费”的名义向

FF 支付资金。贾跃亭利用其个人信托（Creditor

Trust）的特殊法律地位，将这些所谓的业务往来款

直接在境外与之前的国内债务进行对冲。地产商在

国内通过支付这笔业务款平了账，而在美国，他们

获得了由Univest承销的可转债或期权。

在某些地区，FF曾尝试重启国内工厂项目。地方城

投或关联平台公司出资建立新能源产业基金”。这

类基金往往会通过多层嵌套（FOF模式），最终有

一部分资金流向海外，美其名曰“支持核心技术回

流”。资金在层层穿透后，通过Univest变成FF的

救命钱，而国内的债务则通过这些产业基金的投资

亏损在财报上抹平。

孙某斌、朱某骏、许某印、张某东、柳某志、王某

林、卢某强等大佬及其关联方，在境内持有巨额的

乐视死债或房地产坏账。这些资产在国内流动性为

零且面临清算风险；老贾通过债权人信托，让债主

将这些国内死债挂钩到FF的境外权益上。

这就是老贾口中的“化债*”。

Univest 这种中介就出场了。它安排一个私募

（PIPE），表面上看是某海外神秘机构投入4500

万美金新钱。但实际上，这笔钱可能就是某些关联

方在海外的存量资金，或者是通过复杂的跨境操作

把国内债权置换进来的。

表面上Univest的公告里写着“FF获得新融资，业

务转型智能机器人blabla”，实际上是房地产债券

的关联机构拿着国内一文不值的烂尾债/死债作为

入场券。老贾允许他们以极低的价格（比如市价的

5折）认购FF的股票（通过 Univest安排的可转

债），原本在广西南宁或北京通州的一栋烂尾楼债

务，通过Univest这一转手，在法律名义上变成了

美国纳斯达克上市公司 FFIE+(2025年3月10日更

名为FFAI*）的高级担保票据。

以4500万可转换担保票据融资为例，这其实分成

两个部分：

·第一部分（真金白银)：约1500万美元是直接由

关联资方或 Univest 寻找的过桥资金直接打入

FF账户的纯现金。在协议中，这部分对应的是

A-1号票据（Note A-1）。它享有最高的清偿优

先级，且伴随极高的利息（约9%）。

·第二部分（债权对价）：剩下的3000万美元才是

国内债务抵押。地产商可能拿出了面值5亿甚至

10亿人民币的国内债权。对于老贾来说，只要会

计师能给这些资产出具一个潜在价值证明，他就

能在FF的账面上记入这3000万美元的资产。

在FF的融资合同里，被作为B号票据（Note B）的抵押物。

老贾允许地产商用3000万美元的死债入场，条件

是地产商必须搭配1500万美元的现金作为入场

费。对于地产商来说，虽然出了1500万现金，但他

们换回了总额4500万、且带有5折优惠的转股权

利。只要能在纳斯达克套现成功，不仅1500万现

金能回来，国内的死债也变相卖出了高价。

这也印证了为什么在投资公开文件中，贾某对

3000万投资的释放节点里程碑和条件讳莫如深，

好像什么惊天大秘密似的。因为这3000万的“投

资”永远不会被以现金投资的形式释放。

虽然初始抵押物是国内债权，但Univest会寻找愿

意承接这些债权的次级买家，或者利用这些债权在

海外发行新的金融衍生品。

如果找不到次级买家，老贾也可以用这些债权在国内进行折价信用担保或者以债抵债，或者制作供应商担保票据。

FF持续亏损导致净资产转负，就会面临强制退市。

老贾把地产商手里那些国内烂尾债作价装进FF财

报（如浙江莫干山和广州南沙基地），虽然这些债权

在境内变不了现，但在会计准则上，它们能让FF

的账面资产瞬间增加几千万美元。

FF后来进一步寻找化债渠道，利用手上新债权去偿

还原乐视巨债的债权标的。如珠海、德清等地的国

资平台，通过债权质押和拍卖等方式，实际上形成

了对FF资产的反向债权控制。

站在地产商视角：地产商在境内通过一系列复杂的关联交易，将这笔烂尾债转让给Univest关联的境内壳公司或资产管理公司（AMC）。在地产商的母

公司报表里，这笔债权显示为已处置或已转让。由

于转让价格通常极低，地产商可以在境内合法地计提一笔巨额的投资损失。这笔损失可以用来抵减地产商其他盈利业务的税收，变相实现节税。

原本抵押在银行或信托手里的烂尾楼，其收益权或

次级债权被剥离出来质押给了老贾的关联方。在境

内监管看来，这栋楼还是那栋楼，但在底层协议

里，它的未来收益（如果有的话）已经被质押给了

贾跃亭债权人信托受托委员会、或者是上海奇某某

某投资公司、或者上海乐某某某投资公司，地产商

和城投公司也变相完成了化债。

在最极端的情况下，这笔债权在境内直接变成了坏

账核销。地产商对内宣布这笔钱收不回来了，彻底

撇清关系；但在境外，通过与老贾的合谋，这笔死

债已经作为入场券完成了换股和套现。

从另一个角度来看，面对乐视 原230亿的债务黑

洞和老贾本人20亿的债务黑洞，曾经的地厂商已从

债主沦为了FF的首席接盘侠。为了不让手中的债

权彻底沦为废纸，他们只能通过源源不断的资本注

入来为FF续命，试图在这场旷日持久的豪赌中，

用新的投入博取一个从旧债中抽身的微弱可能。

当Univest帮这些债主完成置换后，这些债主手里拿到的不再是追不回来的烂账，而是随时可以卖掉的FF股票。

他们不需要FF造出车，也不需要FF股价涨。由

于他们的拿券价格极低（比如别人买1元，他们折

算下来才1毛），他们只要在二级市场把股票抛售

给美国的散户或不明真相的投资者，就能把钱收回

来，而且是优质的境外资产。

我们知道，这套玩法并非巧合，贾某早已轻车熟路。

早在2018年，广州某著名房地产公司利用香港公司

收购了FF的子公司Season Smart（时颖公司）作

为现金投资，然后通过一揽子境内债券作价12亿美

刀换取了当时FF32%的股权。该公司旗下的某驰

汽车和法法汽车合资成立了睿驰汽车。

后来贾某对赌失败，南沙工业园的债权被该著名房

地产公司收回，贾某失去对睿驰汽车的控制权，睿

驰被并入某驰。

但该公司通过和贾某签署大额的投资协议，对外界宣称拥有巨额海外资产，从而提高在国内的信用评级，继续借钱，实际上早就将境内不良资产大额打

包作价换做了FF的股权。

睿驰的钱是国内的银行和理财产品市场借的，但这

笔债务，被该公司的老板皮带总通过投资-亏损-债

转股-资产减值的链条，借由贾某的壳公司完成了

从境内流动性到境外股权的定向漂移和风险隔离。

而这场股权魔术的海外操盘手，正是我们的老熟人——美国万通证券（Univest SecuritiesLLC）。

惊不惊喜？意不意外？

这位要问了，贾某这么大张旗鼓的干，SEC为什么

不管？

老贾与Univest合作的融资方案中，其实已经教科

书式地展示了如何利用美国证券法的“灰色地带”来

隐藏投资人的真实身份。

根据 SEC规则，当任何个人或机构持有上市公司

5% 以上的股份时，必须公开披露身份。

投资人通过Univest 购买“可转换担保票据”，但在

合同中加入一个“受益权上限条款”（Beneficial

Ownership Blocker）。条款约定，投资人在任何时间点转换的股份不得超过4.99%。即使该投资人持有的债权足以换取FF50%的股份，但只要他不

“点击转换”，他在法律意义上就不是大股东，从而不需要向SEC披露真实姓名。他可以边转、边卖、边洗，始终维持在5%线以下。

Univest 这种具有全球背景的FA最擅长的手段就

是多重嵌套的马甲公司。资金不直接从国内或投资

人个人账户出，而是经过：第一层：香港或新加坡

的家族办公室。第二层：英属维尔京群岛或开曼群岛的特殊目的公司（SPV)。第三层：特拉华州、罗德岛州或内华达州的有限责任公司（LLC）。

这些LLC的名称通常非常随机(如"Global Tech

Growth Fund"）。在 SEC的公告中，FF只需披露某机构投资者，而底层真正的地产商或城投关联方被深埋在三层离岸结构之后。

投资人将资金交给Univest这种券商，由券商以其

自身名义或其托管机构（如Cede &Co）的名义持

有票据。在FF的财报和公告中，债权人显示为

Univest 入伙的某批次投资者。投资人的名字消失

在券商的汇总账单里，SEC看到的是Univest这

胡子…+关注

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