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3月26日，美团（03690.HK）发布2025年第四季度及全年业绩报告。这份备受港股市场关注的财报，既揭开了公司过去一年“内卷”承压的真实面貌，也暗藏业务触底回暖信号：全年3649亿元营收同比增长8%，全年净亏损234亿元，较2024年358亿元的盈利大幅转亏。看似刺眼的数据背后，实则是美团“守根基、谋长远”的战略取舍。

对港股投资者而言，财报的核心价值不在于短期亏损，而在于三个关键判断：美团的“至暗时刻”是否真的过去？亏损背后核心业务韧性如何？最关键的变量——海外业务，能否成为长期增长核心引擎？结合财报数据与行业趋势，小新逐一拆解这份喜忧参半的成绩单。

一、财报核心解读：亏损是“主动取舍”，核心业务韧性凸显

盈利数据是市场关注的焦点：2025年美团全年净亏损234亿元，经调整利润净额-186亿元，经营亏损170亿元；第四季度单季，核心本地商业经营亏损100亿元，较三季度环比大幅收窄，这一细节成为财报最亮眼的转折信号。

营收增长而亏损扩大，核心原因的是行业内卷与战略投入。2025年，美团销售及营销开支同比激增60.9%，从2024年的640亿元增至1029亿元，占营收比重从19%提升至28.2%，主要用于应对即时零售价格战，通过补贴、“拼好饭”等创新供给稳固市场份额。

这种“烧钱”并非盲目内耗，而是以可控亏损换市场主动权。财报显示，尽管核心本地商业板块亏损69亿元，但外卖GTV市场份额仍稳定在60%以上，且在中高客单价正餐市场保持绝对优势。相较于同行的激进补贴，美团以更低的亏损水平守住基本盘，可持续性更强。

分板块来看，核心本地商业仍是营收压舱石：2025年实现收入2608亿元，同比增长4.2%，增速虽放缓，但深耕15年的基本盘场景协同效应持续释放。升级后的会员体系覆盖餐饮、酒店、生活服务等多个场景，带动年交易用户数及消费频次创历史新高，为盈利修复埋下伏笔。

新业务板块呈现“高增长、高投入”特征：全年收入1040亿元，同比增长19%，是整体营收增长的核心动力。其中食杂零售表现突出，小象超市已进入39个城市，2025年2月美团完成对叮咚买菜中国业务100%收购，进一步完善前置仓布局，推动“30分钟万物到家”从餐饮延伸至全品类。

研发投入加码彰显长期逻辑：2025年研发投入260亿元，同比增长23%，AI助手“小美”“小团”落地消费场景，无人机配送开通70条航线。这些投入既能提升履约效率，也能为后续降本增效提供支撑。CEO王兴在财报中强调将坚决“反内卷”，聚焦科技创新与供给升级，这意味着后续营销开支有望收缩，亏损将进一步收窄。

充足的现金流是抗风险的底气：截至2025年底，公司现金及现金等价物1068亿元、短期理财投资601亿元，既能支撑海外扩张，也能应对行业竞争不确定性，这也是判断其“至暗时刻已过”的核心依据之一。

二、港股市场反应：估值触底，利空已充分释放

财报发布前后，美团港股呈现“先涨后跌”波动：3月25日市场提前消化预期，股价大涨13.92%收于90港元；3月26日财报发布后回调3.67%，收于86.7港元，成交额105.58亿港元，总市值约5353亿港元。这种波动，本质是市场对短期亏损与长期潜力的博弈，已充分定价行业竞争与业绩亏损压力。券商观点认为，短期业绩仍承压，但亏损将持续环比收窄，全面盈利需等待竞争格局缓和；中长期来看，本地生活赛道空间广阔，美团履约、生态、运营壁垒深厚，行业理性后规模效应将兑现，盈利修复空间充足，当前估值具备防御性。

行业环境迎来利好：3月26日，国家市场监管总局召集头部企业整治“内卷式”竞争，低水平价格战、烧钱补贴将逐步退出，转向价值与质量的良性竞争，这将帮助美团减少营销开支，加快盈利修复，侧面印证“至暗时刻”正在过去。

三、核心变量：海外业务，决定美团未来增长高度

核心本地商业是基本盘，新业务是增长极，而海外业务（Keeta）则是突破增长瓶颈、打开估值空间的关键变量。从财报来看，Keeta布局加速，已取得阶段性突破，成为市场焦点。

美团海外扩张遵循“稳扎稳打”逻辑，2022年以中国香港为试验田，随后拓展至中东、拉美。2025年Keeta扩张提速，完成中东海湾地区主要国家覆盖，成功进入巴西市场，实现从试点到规模化扩张的跨越。

香港业务的突破极具标志性：2025年第四季度实现UE（单位经济效益）转正，意味着其摆脱“烧钱换规模”，进入可持续盈利轨道。作为后来者，Keeta凭借更快配送、更优价格和丰富供给，仅用10个月登顶香港外卖市场，2024年底平台中小商户订单量同比增长2倍，“本地适配+技术赋能”模式为海外扩张提供了可复制经验。

中东是当前核心扩张区域，也是高潜力市场：中东海湾六国人均GDP超3万美元，人口年轻化，外卖市场增速超20%，渗透率不足5%，空间广阔；同时外籍劳工充足，为配送提供运力支撑。2024年9月Keeta进入沙特，数月内跻身行业前二，随后40天内连续进入卡塔尔、科威特、阿联酋，创下互联网企业海外拓张纪录。

巴西市场则采取审慎布局：王兴在管理层沟通会上明确，巴西投入不会全面铺开，将先打磨业务模型再逐步扩展，这种态度避免了盲目扩张的亏损风险，体现“慢就是快”的逻辑。

Keeta也面临挑战：中东局势扰动、巴西本地化适配难度、与当地巨头的竞争，均可能影响扩张节奏。但美团15年积累的技术、履约、运营能力是核心优势——Keeta沿用成熟运力匹配技术提升配送效率，结合本地消费**惯优化供给，“全球能力+本地适配”模式有望助力其在新兴市场立足。

财报信号显示，美团将持续加大海外投入，但坚持“审慎投资”，集中资源深耕核心赛道。对投资者而言，需重点关注两个指标：Keeta在中东、巴西的用户增长及UE转正进度，以及海外投入节奏的可控性。一旦海外实现规模化盈利，将成为新盈利增长点，推动估值修复。

四、总结：至暗时刻已过，海外是长期胜负手

复盘美团2025年业绩，亏损是行业竞争与战略投入叠加的结果，而非基本面恶化。核心业务守住份额、亏损收窄，新业务高增长、布局完善，研发加码巩固壁垒，现金流充足抗风险强——这些信号均表明，美团“至暗时刻”已过，业务处于触底回暖阶段。

当前美团估值已充分反映短期利空，后续随着行业竞争理性、营销开支收缩、核心业务盈利修复，估值有望回归合理水平。海外业务作为关键变量，直接决定长期增长高度：香港业务验证模式可行性，中东扩张打开空间，巴西审慎布局降低风险。

潜在风险仍需警惕：行业竞争未完全缓和，核心业务盈利修复可能不及预期；海外地缘政治、本地化适配等问题或影响扩张节奏。但长期来看，美团作为本地生活绝对龙头，具备深厚壁垒与清晰战略，“反内卷+科技赋能+海外扩张”的组合，有望推动其从规模增长向质量增长转型。

对长期投资者而言，当前或为跟踪布局窗口；短期投资者则需重点关注行业竞争缓和、核心业务亏损收窄及海外业务突破情况。美团的至暗时刻已过，未来的增长故事，终究要靠海外业务来书写。