社区

导读：今年，是市场重新认识“固收+”的一年。从过去的“债券打低，股票增强”，到今天百花齐放的“+”。“固收+”不再只是固收投资中的一个分支，而是延伸出多风险层次、多投资策略、多资产类别的基金品类。在低利率时代下，“固收+”承载了大量的储蓄搬家和理财替代。

作为东方红资产管理的老朋友，我们曾经访谈过多位东方红“固收”基金经理，包括胡伟、纪文静、孔令超、余剑峰等。在我们此前举办的“固收+”线下论坛中，也邀请了东方红“固收+”团队中的余剑峰进行圆桌交流。每年我们的TOP 50固收基金经理中，也都有东方红“固收+”团队的基金经理。

当我们把这些“固收+”基金经理和其产品串联起来后，逐渐发现了一个完整的拼图。他们的背后，是一个寻求整体最优解、强调基本面投资、注重风险把控和产品分层的东方红“固收+”团队。

许多人或许不知道，东方红资产管理是业内最早布局“固收+”的基金公司之一。从2015年上半年开始布局“固收+”业务以来，东方红资产管理一直在团队和规模上保持克制。等到2020年整体投研框架搭建完毕后，才开始逐渐扩大团队规模和产品线。

为持有人创造长期价值，一直是刻在东方红资产管理的底层理念。经历了多年的打磨，东方红“固收+”团队已经形成了成熟的投研团队和风格清晰的产品线。当市场重新认识“固收+”时，我们认为也需要重新认识东方红“固收+”团队。

用最优解的方式做统一管理

对于“固收+”投资来说，追求的是整体配置的最优解，而不是投资中的每一步最优。这意味着，“固收+”投资必须从资产配置和产品目标的角度出发，形成统一的全局观。东方红“固收+”团队，正是比较早采用全局观构建组合的团队。

记得2021年3月和孔令超的访谈中，他就提到东方红把“固收+”产品统一由固收团队来做，而当时普遍的做法还是股票和债券分别由不同团队管理。在那次访谈中，孔令超就看到了整体最优解的重要性：“我们的股票仓位一定要放到固收体系里配置，如果分开配置，就是单一资产的最优配置，不是多策略的最优配置。”

四年光阴流转，东方红“固收+”的管理方式，如今也是业内比较普遍的产品运作模式。回望来路，东方红“固收+”团队对资产配置的深刻洞察与前瞻布局，早已在行业实践中得到深度印证。在他们看来，统一的产品管理有几个优点：

1）在不同资产内部的风格因子形成对冲。表面上看，股票和债券有跷跷板因素，但从底层逻辑出发，需要对风险暴露源头做分散。比如说，如果在股票部分超配成长因子，会受流动性影响比较大，那风险暴露可能和债券相似。再比如说，如果股票团队超配了某个行业，债券团队也超配了相关行业的债券，行业上就没有形成分散。

2）提供大类资产配置的阿尔法。除了个股选择和个券选择带来的阿尔法之外，“固收+”重要的超额收益来源和资产配置相关。持有人购买“固收+”产品，也是希望把资产配置决策交给专业的基金经理，在不同阶段帮助他们配置好各类资产。

3）形成统一的产品目标。东方红“固收+”团队很早就建立了产品思维，把不同类型的“固收+”产品按照波动、资产类别、策略类型做分类。统一的管理模式，能更好把各类资产的投资和组合，围绕一致的产品目标做布局。

在访谈中，孔令超也提到“股债不会是永远的跷跷板，这也是“固收+”未来要研究的问题。”他们很早就看到，不能简单做第一个层次的资产类别分散化，而是要用第二个层次的风格和风险暴露做多元化对冲。比如组合在行业分布、流动性特征、产业政策敏感度等单一敞口上，会严格控制风险集中度，力求让组合收益来源更趋多元化，进而增强组合业绩的稳定性。

强大的资产定价能力

作为一个产品类别，“固收+”提供的第一层价值是动态的资产配置。在东方红“固收+”团队中，做好资产配置能力的本源，来自他们强大的资产定价能力。

2018年权益资产的熊市中，东方红“固收+”团队持有的转债仓位在公募基金规模居前。他们看到转债作为一个风险收益不对称的资产，在那个阶段隐含了很高的“期权”价值。通过重仓转债，为东方红“固收+”产品在2019年实现了丰厚的业绩回报。

到了2020年4月，新冠疫情爆发后，股票市场出现了迅速的调整。东方红“固收+”团队发现，当时风险溢价中股票相比债券有显著的性价比，于是在那个时间点开始降低债券仓位，增加权益仓位。从2020年4月后，增加了权益仓位的“固收+”获得了不错的整体业绩。

在2020年4月的一次访谈中，纪文静提到“固收+”投资不能再单纯靠债券票息获得收益，在低利率时代下，多资产配置为特征的产品将带来更大的市场空间。从股票、转债、到纯债，“固收+”已经不再是依靠某一类资产获取超额收益，而是在不同时期找到性价比高的资产。

余剑峰博士期间的专业就是资产定价，他在投资初期就形成了围绕风险溢价做配置的框架。在余剑峰看来，风险比收益更容易预测。通过管理风险的方式做配置，也能进一步清晰产品的不同类型。在这套资产配置的体系下，支撑了余剑峰管理不同风险收益目标的产品。

从2020到2025年，几乎每一个访谈过的东方红“固收+”基金经理，都会重点提到团队的资产配置能力。他们认为，资产配置不同于择时，不是博弈某一类资产的未来收益，而是对未来不确定的保护。资产配置也不是单一的宏观维度，而是从一个更立体的角度出发，形成了一套持续迭代的系统：

1）宏观维度。把宏观研究划分为高频和低频两套体系。低频是找一些领先和前瞻意义框架的东西，对未来6-24个月展望做基本假设；高频是对假设做修正，也就是长变量为主，短变量为辅；

2）资产之间的性价比。资产的性价比，如同一个“钟摆”。单一资产持续上涨的过程中，性价比是下降的，看了承担的风险是上升的。2018年重仓转债、2020年4月后重仓股票、2021年四季度减仓转债、2022年三季度重仓股票......这些操作背后，都是对资产性价比有深刻理解；

3）不同产品对应的最大回撤约束。低波、中波、高波，产品风险特征的差异，决定了资产配置中的风险预算不同；

4）在大类资产中，进一步“下沉”做更细分的对冲。通过在资产内部分拆不同的风格因子、行业和宏观暴露，把资产配置做得更精细化。

产品分层、策略分化、投研分工

在东方红“固收+”团队中，产品是分层的、策略是分化的、投资环节是分工的。

2021年1月和胡伟访谈时，他就谈到“资产管理一定要熟悉所管理产品的定位，注重风险收益特征与客户需求的匹配”。从目前的在管产品来看，东方红固收+团队按照公司内部权益仓位中枢的分类的不同，将固收+产品线分为低波、中波和高波三类（公司内部分类）。客户可以根据自己的实际情况，挑选风险收益特征与之匹配的产品。

纪文静管理的东方红信用债债券A，近一年收益率8.19%，同期业绩比较基准收益率-1.33%；排名同类产品前7%（58/888）；近五年收益率19.84%，同期业绩比较基准收益率0.95%，排名同类产品前37%（208/566）（数据来源：基金定期报告；同类排名来自海通证券研究，评级分类为准债债券型；数据截至：2025年9月30日）。

王佳骏管理的东方红锦融甄选18个月持有混合A，近一年收益率9.47%，同期业绩比较基准收益率4.33%，排名同类产品前26%（326/1283）；近三年收益率16.71%，同期业绩比较基准收益率10.43%，排名同类产品前19%（200/1088）（数据来源：基金定期报告；同类排名来自海通证券研究，评级分类为偏债混合型；数据截至止：2025年9月30日）。

孔令超管理的东方红配置精选混合A、东方红聚利债券A，近五年收益率分别为39.03%和33.48%，同期业绩比较基准收益率8.66%，22.91%，排名同类产品前7%（24/344）和4%（17/566）（数据来源：基金定期报告；同类排名来自海通证券研究，东方红配置精选混合A评级分类为偏债混合型，东方红聚利债券A评级分类为准债债券型；数据截至：2025年9月30日）。

不同于传统以权益仓位中枢为核心的划分逻辑，余剑峰管理的多只产品则更进一步——以目标风险为核心导向，通过产品的风险预算来“倒推”组合的风险资产配置比例。

数据来源：各产品三季报中投资策略和运作分析，仅代表基金经理季度内的历史目标，不代表未来，也不作为产品波动率的承诺或者保证。

例如东方红明鉴优选定开混合，回顾2025年三季度，组合将权益类资产以均衡分散的风格维持在目标年化波动率8%左右的水平。可以看出，余剑峰管理组合并非一味追求高收益，而是争取确保组合的风险水平始终处于预设的、可控的范围之内，在管理好风险的基础之上，利用多种策略来追求提升组合的夏普比率。

策略上的多元化，是东方红“固收+”团队的中轴。在横向上，多元化策略对应收益来源分散，为追求超额收益的稳定性提供了支撑。在纵向上，多元化策略能根据用户需求，打造成多个细分的策略产品线。

除了丰富的产品矩阵和成熟的投资策略外，东方红已构建起体系完备、高效协同的固收人才梯队。团队以自主培养和外部引入相互补充，汇聚了投资、研究、交易等多领域人才，多位核心成员从业超过10年。

总体上看，团队成员普遍具备“一专多能”的特质，既是熟悉各类资产的多面手，又在各自领域具备专长，形成了优势互补的“T型”人才结构。

为促进研究成果的高效转化与策略互补，团队建立了从每日晨会、每周周会到双月度投决会的立体化沟通机制，以此促进投研观点的深度碰撞，及时甄别投资机会与管理风险，并驱动投研流程与决策体系的持续迭代，最终为投资组合的表现提供支撑。

把长期主义贯彻在每一个层面

东方红“固收+”基金经理交流时，他们谈及最多的词是“长期”。我们发现，这种长期主义融入在了自上而下的每一个层面。

早在2016年下半年开始，东方红固收业务线就开始布局“固收+”业务。在最初的几年中，他们始终保持着对规模的克制，也没有上来就盲目扩张团队，一直等形成了相对成熟的产品和投资体系后，才逐渐面向市场。

长期主义必须要有合理的考核机制与之匹配。东方红对“固收+”基金经理设置了较长的考核周期，把获取绝对收益和提升夏普比例为目标。短期相对收益的考核占比较低，避免基金经理为了短期业绩，承担“非对称风险”。债券资产和股票资产不同，风险会有滞后性和隐蔽性，短期承担高风险或许会得到表面的高回报。但是，当风险爆发时，会对产品和公司带来很严重的影响。

长期主义也需要形成一套持续有效的投资方法。基本面的深度研究一直是东方红资产管理的传统，固收团队延续了深度研究获取阿尔法的打法。让我们记忆最深刻的是，2018年之前，债券投资当时许多人采用信用下沉的方式获得收益。而东方红固收团队很早就建立了强大的信用团队，即便票息收益率再高，对看不清基本面的品种坚决不会买，这帮助他们规避了之后的信用债风险。

这套方法的有效性，也不完全依赖某一个人的发挥。东方红“固收+”团队，给客户提供的是一整套体系。从人员的搭配、团队的分工、策略的划分，到产品线的分层，整套体系就像一部精密的机器。

长期主义，更是理解用户需求的变化。作为国内较早成立“固收+”团队的基金公司，东方红资产管理很早就看到了理财收益率长期下行的趋势，在权益投资领域积累了一定优势后，便开始重点打造“固收+”投研体系。我们一直认为，规模是一把双刃剑。如果没有在投研端准备好，那么静态的规模也会成为一种负债。在普惠金融时代，规模越大意味着更大的社会责任。

回归到本源，东方红一直在用长期主义悉心守护客户的信任。从2020到2025，我们有幸见证了东方红“固收+”团队成长的每一步。他们摒弃急功近利的浮躁，不把长跑当百米冲刺，以稳健笃行的步伐，扎实走好每一步发展之路。

注：时间截至2025年9月30日，业绩数据来自基金定期报告，基金排名来源于国泰海通证券基金评价与研究中心于2025年10月2日发布的《基金业绩排行榜》。

东方红信用债债券A(001945)自2015-11-16成立，2020-2024及2025年上半年净值增长率和同期业绩比较基准收益率分别为4.94%/-1.17%、8.18%/1.12%、-1.31%/-1.44%、0.50%/2.38%、5.54%/1.15%、3.38%/-0.90%。业绩比较基准：中债企业债总全价指数。历任基金经理：纪文静(2015.11.16-至今)、李家春(2016.10.18-2018.06.21)。

东方红锦融甄选18个月持有混合A(014888)自2022-03-02成立，2022.03.02至2022.12.31、2023-2024净值增长率和同期业绩比较基准收益率分别为0.22%/-2.20%、2.39%/-0.64%、5.13%/7.52%。业绩比较基准：中债综合指数收益率*80%+恒生指数收益率(经汇率估值调整)*5%+沪深300指数收益率*15%。历任基金经理：王佳骏(2022.03.02-至今)、高德勇(2022.03.02-2024.04.08)。

东方红聚利债券A(007262)自2019-09-06成立，2020-2024净值增长率和同期业绩比较基准收益率分别为5.88%/0.01%、14.35%/2.07%、-0.93%/0.56%、0.61%/2.04%、7.22%/4.85%。业绩比较基准：中证可转换债券指数收益率*70%+本基金的业绩比较基准=中债综合全价指数收益率*30%。历任基金经理：孔令超(2019.09.06-至今)。

东方红配置精选混合A(005974)自2018-05-21成立，2020-2024净值增长率和同期业绩比较基准收益率分别为14.13%/5.32%、7.77%/0.87%、-0.83%/-4.06%、1.91%/-0.64%、10.02%/7.24%。业绩比较基准：中债综合指数收益率*80%+沪深300指数收益率*20%。历任基金经理：孔令超(2018.05.21-至今)、徐觅(2018.05.21-2024.03.10)。

风险提示：基金过往业绩不代表未来表现，其他基金业绩不构成本基金业绩的保证。基金有风险，投资需谨慎，请认真阅读《基金合同》、《招募说明书》、《基金产品资料概要》及相关公告。本基金的风险等级评级结果请以销售机构的评级为准，请投资者根据风险承受能力购买相匹配的风险等级产品。本基金由上海东方证券资产管理有限公司发行与管理，代销机构不承担产品的投资、兑付管理责任。

- end