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$百融云-W(06608)$  $金蝶国际(00268)$  $浪潮数字企业(00596)$  

1、公司定位与行业认可

公司核心定位: 公司核心定位为AI科技公司，通过图示引导关注，后续将具体介绍该定位的理解。

行业权威认可: 百融在行业权威认可方面表现突出：作为信通院智能体生态建设联席工作组成员，已获官方认可；摩根士丹利2025年上半年发布的中国AI 60榜单中，百融是金融领域唯一上榜的AI应用公司，体现了国际投行的认可。

2、核心业绩与财务表现

上半年业绩亮点: 上半年公司核心财务指标表现突出。毛利73%，多年稳定在70%以上，高于部分IT或软件类公司，得益于产品标准化。净利润率12%，盈利良好。经营性现金流1.51亿，与利润配合良好，业务造血能力强。截至6月30日，现金及等价物37.29亿，与市值基本持平，公司财务健康且被低估。

长期财务健康度: 公司长期财务表现健康稳定。收入连续多年增长，毛利基本维持在70%以上。去年调整后净利润3.76亿，净利润率13%。公司积极投入产品研发，去年研发费用较前年增长快。业务造血能力强，存量现金用于回购和战略投资。2023 - 2024年回购总额7亿，回报股东；战略投资关注业务适配、价格合适的标的。资产负债率低，去年仅21%，主要为经营性短期负债，无长期负债。

3、客户与技术指标

客户覆盖与粘性: 服务的机构类型广泛，包括股份制银行、上千家城农商行、绝大部分保险公司、消金公司、互金公司，以及近年拓展的垂类公司，如互联网大厂（出行）、汽车、教育、政务、医疗等泛行业领域。核心客户定义为报表期间为公司贡献收入30万以上的机构客户，此类客户基本每年持续合作。核心客户留存率表现突出，2025年上半年达98%，流失主因多为客户自身业务量萎缩，导致贡献收入不足30万，而非公司问题。客户满意度方面，每年均保持在95%以上，2025年上半年进一步提升至97%。

技术投入与效率: 公司在技术投入方面表现显著，研发人员占比达57%，公司总人数1400多人，据此计算的平均人效达200多万。内部AI渗透率较高，达80%，具体应用于HR招聘场景（应届生简历筛选、面试均通过自动化Agent处理）及法务场景（原需5550多分钟审核一份合同，现通过Agent支持仅需几分钟）。对外平台“百工”性能优异，单次检索时间小于50毫秒，准确率大于98%，因其为垂类领域大模型，参数规模不大但高效，检索成本低且能提供准确回答。此外，公司在技术成果上取得突破，Voice Agent（语音机器人）和Avatar Agent（数字人）均达到高精尖水平。

4、业务分层与商业模式

业务分层定位: 公司业务定位涉及多层级结构，最底层两层由大厂擅长。百融已开发自研基座BRLM，产品主要集中于L3、L4和L5层，其中L3和L4为核心层。L3是专属垂类大模型，覆盖营销、风控及情感语音等领域，在特定场景中发挥精准作用；L4为智能体工厂，即企业级智能体开发平台“百融百工CyberStar”，可搭建各类智能体；L5为Agent广场，汇集语音机器人、客服机器人、质检机器人等智能体供客户挑选。最上层为常见的应用软件（如CRM系统），主要由传统IT软件公司主导，而百融的核心能力集中于较少有公司涉及的PaaS层（L3-L4）。

RAS商业模式: 公司商业模式为RAS（Result as a service），即按业务结果提供服务并收费。此前商业模式包括MaaS（按模型调用量收费）和BaaS（按业务服务收费），现更聚焦输出最终业务结果。如在理财、保险、零售场景，按业务成交或客服咨询量等最终结果收取技术服务费或智能体费用。产品分EX和CX两方面：EX为对内员工端服务，如质检智能体、信贷助手等，2024年收入约10亿元；CX为对外客户端服务，如结合语音智能体、百工平台解决C端客户问题，完成机构运营或营销KPI，2024年收入约20亿元。金融与泛金融客户体量大致各占一半。

5、产品场景与效率优势

EX/CX产品类型: EX产品主要包括信审助手、硅基法务专员和硅基招聘专员百才。信审助手可调用已有模型或Agent，快速评估客户资质、营销意愿及理财保险意愿；硅基法务专员可辅助法务同事审核合同；硅基招聘专员百才则帮助HR开展招聘工作。CX产品基于百工平台开发，非技术人员即使不懂底层编码，也可通过文字描述定义Agent功能并上传常用QA文档，自动生成工作流，支持内嵌至手机等多渠道。多Agent协同具备同一大脑与记忆，可实现丝滑切换，例如当客户在信贷电话中提出理财或保险需求时，对应领域的Agent能快速理解诉求并承接服务，满足C端多样化需求。此外，Agent核心指标表现突出，响应时效小于200毫秒，真实场景准确率大于98%，且支持安全、多渠道开发。当前CX产品已覆盖金融、医疗健康、教育、零售、招聘等多个领域。

Agent效率优势: Voice Agent在外呼能力与成本控制方面表现显著。当前外呼能力达千万次/天，单天外呼量为纯人工的4倍，相比纯人工可节省90%的成本；同时，因实现全栈自研，相比需采购第三方技术的机构，可进一步节省70%的成本。Avatar Agent具备高度拟人化特性，公司总部（北京）设有数字人展示厅，展示内容可直观体现其拟人化效果。

6、市场空间与竞争优势

AI市场空间测算: 基于中国统计年鉴2024年报告数据，中国当前可替代服务市场规模约为13万亿元，但替代率不足1%，对应AGI AI当前市场规模约700多亿元。未来若替代率提升至10%，预计2030年AGI AI可触达市场空间至少达到2万亿元。百融在巨大的市场空间中增长潜力显著。对比中国GDP增速、第三产业增速及百融RAS收入增速可见，百融收入增速远高于国内整体及第三产业增速，显示出强劲的增长势头。

核心竞争优势: 在客户扩张模式上，采用‘先落地再扩张’策略，先以高效低价产品接入客户，后续叠加不同场景产品以提升客户预算占比。对比刚上市不久的竞品（收入为百融1/3、处于亏损状态、毛利较低、收费模式偏项目制），百融采用按最终业务结果收费的模式更具优势。当前百融估值水平较低，PS（市销率）不到2倍，处于低估阶段。技术研发层面，聚焦AGENTIC AI开发，智能体具备协作能力，拥有持久记忆及拟人化交互特性（对话响应时间40毫秒以内、打断识别率100%，支持拟声化表达及情感识别）。大模型方面，百融百工和BILAM已通过网新办备案，与大厂侧重底层算力不同，百融专注AI Agent应用端解决客户垂类问题。测试数据显示，百融主动式大模型回复效果得分最高、延时及成本最低；金融行业模型响应速度快，实用性强；百融百工在智能问答场景中准确率高、延时短（百万token表现良好），且能精准解析非标准化Excel格式，多数竞品存在识别或解析错误问题。

7、发展历程与公司治理

管理层与外部董事: 核心管理层方面，邵峰总有超20年人工智能和机器学习经验，是清华毕业的专家；两条业务线负责人中，威总兼任CFO，均为各自领域的深耕专家。外部董事构成豪华，有大学教授及行业知名投资专家。

股东结构与ESG治理: 股东结构方面，有国资代表（国新、国调）及明星股东（高瓴、高盛、印尼金光集团）。ESG评分在2025年显著提升，公司治理人性化且高效，重视员工福利与培训。

8、问答环节核心解答

业务结构与ARPU: MaaS业务覆盖8000余家机构，包括国有银行、股份制银行、上千家农商行及泛行业机构，是公司标杆业务，收入占比约1/3。该业务2024年收入10亿元，核心客户ARPU为200 - 300万元，部分大机构客户贡献可达三四千万元。MaaS自2014年3月启动，毛利水平超80%，公司整体净利润主要依赖该业务支撑。BaaS业务为后期衍生业务，主要与银行分支行合作（因分支行承担更多营销KPI），计费模式按促成交易规模或Agent数量收取技术服务费，强调与客户深度融合，完成实际KPI后再收费，较少收取一次性费用。

百工平台竞争优势: 百工平台的核心优势源于11年MaaS业务积累：拥有十亿人群画像标签、1000多个产品、2000余个垂类模型，日均调用超亿次。对比通用大模型，百工垂类模型可精准回答金融专业问题（如利率、征信影响、产品适配性），其Voice Agent真人化水平高，能抓住客户重点并专业回复，保障转化率，因此可按业务结果收费。此外，百工平台技术层面具备快速、高效、准确、低成本特点，百融自身应用率达80%，低数字化能力机构使用便捷。

研发投入与方向: 公司研发投入近年显著增长，2023 - 2024年研发水平提升明显，2024年绝对值较2023年更高（2024年涨一点多个亿）。投入方向聚焦Agent开发（需积累场景泛化经验、共建/外采数据、训练Agent）、百工平台搭建及泛行业场景拓展。当前金融场景积累领先，通信、零售场景为新拓展领域，需更多团队投入。

跨行业复制与合规: Agent产品跨行业复制时，数据安全与合规通过三方面保障：技术层面采用隐私计算/联邦学习，将数据转化为不可识别具体含义的代码（如几十位数字字母组合）；管理层面严格隔离客户数据，按机构要求提供专线服务或本地化处理；质检层面实现AI自动化（Agent审核Agent），内部数据安全达国内最高等保三级标准，并获国际ISO认证。

政策对接与合规优势: 2025年银行业、保险业金融科技高质量发展政策强化合规要求，推动机构向头部供应商聚拢（小供应商合规投入不足）。百融作为头部企业，11年无监管处罚记录，模型覆盖全行业客户行为数据（如“多头”产品可识别客户跨机构借贷行为），机构因自建成本高（需700 + 工程师、11年积累）及百融模型效果好（全行业视角）选择合作。

Q&A

Q：公司MASS与BaaS业务的收入结构、用户覆盖情况及ARPU水平如何？未来业务展望是什么？

A：MASS业务对应信审或风控专家Agent角色，是机构评估C端客户风险及意愿的工具，单次调用成本几毛钱或几分钱，覆盖8000多家机构客户；收入占比约1/3，去年收入10亿元；核心客户平均ARPU为两三百万，大型机构客户可达三四千万；毛利超80%，是公司净利润的主要支撑，被称为压舱石业务。BaaS为衍生业务，主要与需承担营销KPI的银行分支行合作，计费模式为按促成交易规模或Agent数量收取技术服务费，较少收取一次性费用，强调与客户深度融合并帮助完成实际KPI后收费。

Q：公司推出的智能体平台百工，其最核心的差异化竞争优势是什么？是依赖金融业务深度理解还是技术架构通用性？

A：百工位于L4层智能体开发工厂层，不与大厂竞争算力或前沿算法，聚焦技术落地客户应用场景。其核心差异化优势源于11年MASS业务积累的金融垂类数据与业务理解：拥有11亿+人群画像标签、1000+产品及2000+垂类模型，能精准分析C端客户，支撑信贷风控Agent筛除不良客户、优先营销意向客户；Voice Agent真人化程度高，可解答产品利率、征信影响、保险适配性等垂类专业问题，保障转化效率，可按业务结果收费。技术层面具备快速、高效、准确、低成本特点，百融自身应用率达80%，适合数字化能力较弱的机构。其优势更依赖金融业务深度理解及垂类数据积累，而非技术架构通用性。

Q：公司研发投入增长较快，未来研发投入的强度、方向如何？以及如何平衡技术领先与短期财务健康？

A：公司此前研发费用绝对值约一两个亿，2023年、2024年研发投入显著增长，2024年增长一点多个亿，主要因战略调整——从垂类场景模型开发转向百工平台及Agent开发，需积累不同场景泛化经验、外采或共建场景数据及Agent训练，需更多专业工程师。今年研发投入将更激进，绝对值较去年更高，公司财务状况可支撑前沿场景Agent开发。研发不盲目购买底层算力，重点在实际场景完善产品，金融场景积累已领先，泛行业为新涉入领域需更多团队拓展，整体方向更朝向Agent开发。Q：公司研发投入增长较快，未来研发投入的强度、方向如何？以及如何平衡技术领先与短期财务健康？

Q：当前行业落地场景中，除金融外，客户付费意愿及增长潜力最突出的赛道是哪个？

A：金融是大体量、高合规要求的客户，公司已率先拿下；除金融外，通信与零售场景的客户付费意愿及增长潜力突出。通信场景中，国内几大运营商均有基础合作，涉及携号转网、套餐变更、客户服务等Agent的测试或已产生收入；零售场景覆盖美妆、游戏销售、零售客户等，合作核心在于公司语音技术领先，结合客户行业经验可快速落地百工+Voice Agent或Avata Agent产品，测试满意后进入正式合作环节。

Q：公司Agent智能体产品跨行业复制时，如何解决不同行业场景适配及数据安全合规问题？

A：场景适配方面，公司结合行业经验快速梳理并落地百工加Voice Agent、Avata Agent等产品，适配运营商店铺数字人互动、零售线上客服/销售Agent等不同场景，支持快速部署及效果测试；数据安全合规方面，底层Agent积累的场景语料标签或C端客户画像通过隐私计算、联邦学习技术转化为代码形式，无法对应具体个人或标签；同时严格按客户要求管理数据，并通过AI自动化质检Agent审核话术，内部数据安全达国家等保三级及ISO认证，满足金融、通信、零售等不同行业的合规需求。

Q：公司的MAAS和BaaS业务如何对接政策导向的科技金融服务需求？在监管对数据合规及风险防控要求更高的背景下，公司技术方案及业务模式是否完成针对性调整？

A：政策主要指向公司服务的银行、消金、互金等客户。客户合规要求趋严推动行业资源向头部机构聚拢，小型供应商因合规投入能力不足难以满足需求；百融作为细分行业头部机构，具备充足资源投入底层合规，且可将技术与经验大范围复制推广至不同机构，解决单一机构自身研发需大量工程师及时间成本的痛点。百融深耕行业11年未因合规问题受监管处罚，而竞品多因合规问题被机构剔除供应商名录。公司以合规为底线，将前沿技术开发与行业合规经验结合，产品效果突出。综上，百融通过头部资源投入、技术复制推广及合规与产品效果的结合，已完成对监管要求的针对性调整，凭借合规底线、前沿技术应用及优质模型效果，成为机构首选的独立技术供应商。