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在数字金融时代，稳定币作为一种新兴的数字货币形式，正逐渐成为全球金融体系的重要组成部分。Circle Internet Group, Inc.（以下简称“Circle”）作为这一领域的先行者，凭借其在监管友好型稳定币领域的领先地位以及对区块链技术的深度应用，正致力于构建一个全新的金融基础设施。

本文将深入探讨Circle的业务模式、市场前景以及面临的机遇与挑战。

一、Circle的业务模式与市场地位

Circle成立于2013年，是一家全球领先的金融科技公司，旨在通过区块链技术和可编程数字货币提升全球经济繁荣。Circle的核心产品是USDC，这是一种完全储备、受监管的美元稳定币，已成为全球最广泛采用的支付稳定币之一。截至2025年3月31日，USDC和EURC已在20个区块链上可用，流通中的USDC总量约为600亿美元，累计处理的链上USDC交易量已超过25万亿美元。

Circle的收入主要来自两个关键部分：储备金收入和其他收入。储备金收入是Circle通过USDC和EURC的储备金获得的利息收入，这些储备金主要投资于高流动性、价格稳定的资产，如美国国债和现金等价物。2024年，Circle的储备金收入达到16.61亿美元，较2023年的14.31亿美元和2022年的7.36亿美元有显著增长。其他收入则涵盖了增强Circle稳定币实用性和基础设施的服务，包括集成服务、交易服务以及其他各种收入来源。2024年，其他收入占总营收的比例为1%，较2022年的5%和2023年的1%有所下降。

二、Circle的市场前景与机遇

（一）监管友好型稳定币的先行者

Circle作为监管友好型稳定币的先行者，其发行的USDC是领先的合规数字美元。Circle受益于机构信任、政策契合（如GENIUS法案）以及通过Coinbase、银行和开发者建立的强大分销网络，这为其在监管推进时占据更大市场份额奠定了坚实基础。尽管加密货币市场存在波动，但区块链作为可信的金融基础设施的地位日益受到认可。分析师对Circle在支付和金融基础设施方面的更广泛愿景持建设性态度，但认为这些是长期的、高风险的机会，需要监管支持和生态系统采用才能实现。

（二）Circle支付网络（CPN）：跨境支付领域的创新

Circle支付网络（CPN）是Circle的一个关键增长机会，旨在解决150万亿美元跨境支付领域的低效问题。CPN通过连接全球金融机构，包括银行、新银行、支付服务提供商、数字钱包和虚拟资产服务提供商，实现USDC和EURC的实时跨境和国内支付结算。与传统支付系统相比，CPN具有以下优势：

1. 实时结算：CPN利用区块链技术实现24/7实时结算，消除了传统支付系统中的时区差异、银行截止时间和预资金要求等问题。

2. 降低成本：CPN通过直接连接金融机构，减少了中间环节，降低了外汇成本和交易费用。

3. 增强合规性：CPN的治理框架要求参与者满足严格的许可、反洗钱、反恐融资、金融风险管理以及网络安全标准，从而解决了稳定币在银行领域采用的关键监管问题。

即使只占据1%的市场份额，以5个基点的收费率计算，CPN也能产生7.5亿美元的收入。从长远来看，CPN可能会支撑一个多垂直的、以稳定币为核心的区块链原生金融堆栈，稳定币将成为重构资本市场、支付和信贷体系的核心。

（三）GENIUS法案：监管突破与市场机遇

GENIUS法案是美国稳定币市场的一个监管转折点，该法案为美元支持的稳定币定义、许可和监管提供了全面的联邦框架。Circle已经符合大多数提议的标准——全额储备支持、披露、反洗钱/了解你的客户——并将在合规障碍提高的情况下受益。随着全球稳定币流通量接近2500亿美元，USDC目前持有约610亿美元（约占28%的市场份额），该法案可能会加速USDC在受监管用例中的市场份额增长。在乐观情况下，到2035年，USDC的流通量可能会增长超过74倍，达到5.2万亿美元，产生超过1000亿美元的年度收入。

三、Circle面临的挑战与风险

（一）利率敏感性与市场波动

Circle在短期内对利率变动高度敏感，因为储备金收入目前仍占其总收入的绝大部分。在软着陆情景下，美联储的降息可能会支持加密货币流动和USDC增长，从而抵消收益率下降的影响。但在硬着陆情景下，Circle将面临收益率下降和流通量减少的双重打击，这凸显了其多元化进入支付和基础设施领域的重要性。

（二）新进入者的竞争威胁

从长期来看，威胁可能不是来自加密货币原生竞争对手Tether，而是来自传统银行和科技巨头。摩根大通、花旗、亚马逊、PayPal和Meta等公司可能会发行符合监管要求的稳定币，并将其嵌入庞大的现有用户生态系统中。这些公司拥有规模和用例（汇款、工资、电子商务），Circle必须与之竞争。为了保持领导地位，Circle必须将USDC的使用范围从加密货币扩展到现实世界的金融和商业应用中。

四、Circle的估值与投资建议

分析师Bo Pei给予 $Circle Internet Corp.(CRCL)$ 持有”评级，目标价为200美元。Circle的估值采用分部估值法（SOTP），将储备金收入业务和其他业务（支付、开发者基础设施和代币化产品）分开估值。对于储备金收入业务，分析师预计2026年EBITDA为9.12亿美元，给予40倍的EV/EBITDA倍数，估值为365亿美元。对于其他业务，预计2028年收入达到6.21亿美元，给予15-20倍的EV/销售额倍数，估值为9-12亿美元。综合来看，Circle的总企业价值为482亿美元，相当于每股202美元。

五、结论

Circle Internet Group作为稳定币领域的先行者，凭借其在监管友好型稳定币领域的领先地位以及对区块链技术的深度应用，正致力于构建一个全新的金融基础设施。尽管面临利率敏感性和新进入者的竞争威胁，但Circle通过创新的支付网络和对监管环境的积极适应，展现出强大的市场潜力和长期增长机会。对于投资者而言，Circle的股票在当前估值水平下提供了一个“持有”评级，目标价为200美元，反映了其在数字金融时代的重要地位和未来发展的不确定性之间的平衡。

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