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英伟达(NVDA)预计于5月22日收市后发布25财年Q1财报。这可能是美股最重要的一个企业发布，成败与否，将决定美股是继续此轮大牛市，还是会走熊。

由于通胀数据一段时间来没有明确的降温走向，并且为数据中心提供服务器解决方案的SMCI在其24年Q3财报电话会议上并没有给出振奋人心的指引，英伟达此次表现将特别的重要，一旦让投资者失望，就很可能会成为又一个落地的靴子，造成指数螺旋式下降。

而在英伟达发布的数据中，Hopper产品系列的表现将起到关键作用，因为数据中心目前为了AI而大规模升级算力和网络，这个GPU产品是核心的动力。虽然SMCI的指引不够强劲，但戴尔(DELL)和惠普企业(HPE)都表示与AI基础设施相关的订单来不及做，其中主要就是英伟达GPU供应瓶颈。

不管此次季度业绩成果是否符合投资者的预期，由于对英伟达GPU的需求持续在增长、2024年底台积电(TSM)的制造瓶颈被消除，以及企业开始广泛布局生成式AI的应用，应该可以相信一段时间内英伟达将持续加速增长，哪怕中间有一些曲折。

以2026财年预期EPS来计算，以38倍的市盈率，那么英伟达的价格可以在1,370美元。如此说来，英伟达的股价说不上太贵(上周收市925美元)。

英伟达将持续从两波企业投资中获益

我个人偏向于认为AI技术的主要盈利来源将首先是企业而非消费者。企业目前为了提升生产效率和利润空间，都在努力寻求用自有内部数据来运行AI模型，实现业务优化和管理自动化。由于这方面的强烈需求，数据中心基础设施一定会继续实现显著增长。随后企业也会相应的升级现有显得落后的网络、电脑/工作站等自有基础设施。

相对来说，消费者在AI PC和手机的大规模升级前景并没有不像企业那么确定，因为现在普遍面临通胀压力，电子产品毕竟是一种可自由支配的支出，更新周期会更长。

其次，生成式AI应用先在云端实施，随后会逐渐迁移到私有数据中心。在一段时间内，甲骨文OCL、微软Azure、亚马逊AWS和谷歌GCP这些超大规模云将是主要的受益方。随着英伟达GPU不再那么紧俏而且成本可控的话，企业就会逐渐开始构建自己的AI基础设施，利用专有数据运行自家的模型。

在上述情况下，英伟达在未来几年可以从超大规模云企业和大企业的两波投资中获得持续的巨大利益。

台积电将在2024年底前将CoWoS高性能半导体的产能提高一倍，这应该会消除热门GPU的供应链瓶颈。随着产能的增加，英伟达的数据中心销售将在2025和2026两个财年继续加速。

英伟达则不断通过更高性能的端到端计算和网络产品，来加速推动云平台的更新，比如加大H200和Spectrum-X的产量，H200的性能是H100的两倍，超大规模云企业应该会采用这些下一代GPU，因为需要跟上GPT-4o和未来AGI的步伐，必须要保持最强大的算力。对于这些云企业来说，谁的算力最强大，谁就可以吸引客户。

基于同样的理由，英伟达最近发布的Blackwell GPU架构一样会受到高度欢迎，因为与它的GPU前身相比，处理速度更快，成本和能耗却可以降低25倍。

企业采用H200还是H100，完全取决于必要性和可行性。虽然云企业会快速迁移到更新的GPU系统上，但很可能企业更中意H100，因为它的处理能力已足以应付。

我们再看英伟达的其他细分市场，游戏、汽车和OEM，和数据中心相比都只能说是增长平平。正如之前所说的，消费者对购买新产品的开支看得很紧，够用就成，要更新就没那么容易了。因此游戏和汽车业务就会反映这一情况。比如汽车行业现在的问题是人们反而热衷于购买技术含量较低的燃油车和混动车，而不是电动汽车。当然也许到2025年末甚至更早一些时候情况可能会有所改变。

可预期未来两年持续高速成长

展望2026财年，随着台积电新制造产能被释放，英伟达收入将大幅增长，更大程度的规模化经济会推动利润率进一步扩张，特别是今年底H200产量的增加。

超大规模云企业将其数据中心更新到H200和Blackwell上，并且用Spectrum-X实现更快的网络速度，而企业开始大规模构建其内部AI模型或应用，英伟达未来两年的持续高速成长是可以预期的。

如果消费者的通胀压力减弱，加上今年末可能会进入降息通道，消费者就有可能在支出上手头更宽松些，愿意更新有最新AI功能的PC和手机，或开始转向有自动驾驶功能的电动汽车。这样的乐观预期在2025年和2026年可能会出现。那么对英伟达就是一个很好的发展环境。

由于超大规模云企业拥有充足的现金，这一块的支出不会减少，因为只有拥有最高性能的基础设施才可以推动发展，这些公司不进则退。

但假如宏观环境不好，企业和消费者层面的支出减少，就会显著地影响到英伟达的业绩。另外中国市场对英伟达来说很可能是负面因素。华为在使用自己开发的芯片，英伟达想在中国销售受限型号不会那么顺利。

估值

英伟达2024年的调整后EPS为12.96(同期增长288%)，市盈率38。那么价格应该不到500美元，如此看来股票溢价非常之高。

但如果基于2026财年预计EPS为36.1美元，以38倍市盈率计算，股价就可以在1,370美元左右。如此看来又被低估了。一切要看其高成长是否能维持。 $英伟达(NVDA)$