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恒生科技指数迎来Chinallocation暴利春天

一、

恒生科技指数ETF (513180) 和恒生互联网ETF（513330)的投资者这几天下馆子吃饭，一次没看菜单价格。

这都要归功于，过去小半个月里爆发的这轰隆隆雷鸣般的行情，甚嚣尘上的拥挤交易——配置中国资产，long China , China trade, China reallocation，overweight China，重新定价中国资产，噼里啪啦，此起彼伏，暴涨让我造词之心大动——China（中国）+Allocation（资产配置）= Chinallocation（国配行情）。

回来了，我感觉到，都回来了。

那些屁股不是焊死在车里就是焊死在车底的概帮拥趸，市场将报以其一曲忠诚的赞歌；但那些没上车的，突然焦虑属性忽悠大爆发，就像个复读机一样逢人便问，这车到底还能不能上。而彷徨犹豫就非常磨人心气、让人如坐针毡，你看茨威格就有一句名言——

一个人只有在举棋不定、优柔寡断的时候，才感到无比疲惫。

你那么累是因为你纠结，优柔寡断非常消耗内存；而一旦你行动起来，则疲劳顿消。上不上车这个大题的下面，还有许多得分权重不一的小问题——比如谁在买港股，港股为什么涨，港股还能涨多久，等等。

如果是简答模式，我对第一个问题的回答是——没有那么重要，这一块钱资金不比那一块钱资金更高尚更值钱，从最近几年经验来看，所谓长线资本拔掉无情的伤害力破坏力反而更大；第二个问题，如果估值的均值回归是地心引力，那么我认为市场终于要挂不住那根单杠了；第三个问题，我虽然不知道但wishful thinking，希望是很久。

二、

而正如打仗时兵马未动粮草先行，在机构资金的大规模运动上，一般是资金未动吹票先行，其实你研报，各大投行的upgrade啊overweight建议啊，他们吹票已经攒了一段时间。整个四月里尤其是四月底五月初，恒生指数的表现远超同期美股。市场在double re-pricing——一是重新定价美货币政策，而是重新定价中国预期。

（争先恐后喊overweight）

估值低我就不多说了嘚吧嘚的嫂味很重，恒生指数整体forward前瞻的个位数PE就很让人遗憾；但不看估值看基本面，基本面也就挺好。说个基本面的事情，下面张图很有意思，根据UBS，MSCI中国指数（MSCI China的前十大持仓分别是（根据权重排列）腾讯、阿里、拼多多、美团、建行、网易、中行、工商银行、京东、小米，前十占比43%）在过去十八个月，MSCI中国与MSCI新兴市场的ROE的差值正在缩小到同一个水平，但MSCI中国与MSCI其他新兴市场相比，杠杆率明显要低得多，而且差距趋势正在扩大。通过很长一段时间的deleveraging，中国公司——MSCI中国正在用小的多的杠杆，产生相同的盈利能力。

（来源: UBS)

你单单看ROE是看不出公司资本结构与杠杆水平的。比如你自有100块借钱100块，200块创造10块利润，那么你的ROE是10%；你自有100块不借钱，创造10块利润，你的ROE还是10%。但这两种生意在不考虑其他变量的情况下，孰优孰劣，一目了然。

我相信最后无论是外资还是内资，都会看明白，负债率更低但ROE却持平或更高，这不是更好的生意，那什么是更好的生意。吊踏马诡的是，过去三年MSCI中国远远跑输了MSCI新兴市场，也就是在做更好生意的更好资产远远跑输了比她差的生意和资产（见上图最右）。原因只有一个，生意好坏之外的某些超市场超自然因素的特殊考量，让很多人扭曲了投资的现实感。

三、

虽然我认为“到底谁在买”这个不是第一性的问题，但也想简单结合市场灌肠，给出我自己的解释。

你说资金流向单一归因很靠谱，我是不信的，这是个复杂系统，很混沌；但如果你说资金都跟个布朗运动一样无头苍蝇，我倒也不那么认为，资金流向的背后，还是会有某个逻辑。当然啦，重中之重的是，完成这一波反转的势能他一直都在，所以我可以在之前的几个月甚至更长的时间里很舒适地去预测反转终将到来，只是不知道确切是什么时候。

而到了四月，动能和趋势就有点大张旗鼓了。资金流向方面，除了持续南下净买入的港股通以外，一开始我观察到规模不大的喜欢上窜下调的忍者蒙着脸在角落吹暗箭的对冲基金（也就是hedge fund，or HF whatever you want to call it ），或者说一些牛散，HF和大的牛散——大多数时候你区分不清——他们是鸭，对市场水温最敏感。当时小散肯定不是主流，他们那时候还是麻的，轨迹是乱的。其中虽然也有很多空头回补，但也不是主流。这个你追踪港交所每天发布的卖空数据就能知道个大概。

根据Morgan Stanley 的BTF市场数据，从二月到四月欧洲市场资金净流出，不多，每个月20亿美元，算凑个气氛组。但所谓资产重新配置的大逻辑就此展开，一些稳重资金开始愿意看港股基本面了，边走边repricing，边走边关注进一步的数据和政策，总体趋势就是加大overweight中国。比如Morgan Stanley的量化模型来看，过去小半个月，CTA开始加大中国股市活动，恒生指数里的买盘里明显有他们的身影。

再后来进入的资金，估计就有你的份了吧，但大概率不晚。如果你同意美联储将维持利率在5.25%至5.5%范围比较长一段时间，然后你也同意，美国要干回2%通胀会需要巨长的时间（如果不是完全不可能了的话），那么在美股降息尚且扑朔迷离的情况下，我认为港股行情，会有一定持续性。主要是，估值太低，基本面没那么差，全球市场也没什么好的确定性强的其他投资机会（你看伯克希尔账面上现金多到要瀑出来了，却遇到了投不出去的巨大困境），也就是机会成本也不高，机会成本最多就是美元定存利息，这还不买恒生科技，就说不过去。

四、

愁逐野云飞，心定愁云散。你主要是下不定决心；真下了决心，优柔寡断下的疲惫感一扫而光。恒生投资者太难了，概帮太难了，有人跟我说，这几年恒生蹉跎得他拉的屎都成不了形，这后果很严重。而茨威格还有一句远比文头那句更有名的话：她那时候还太年轻，不知道所有命运赠送的礼物，早已在暗中标好了价格。我知道命运也早就给我热爱的恒生科技指数标好了价格，只是需要时间，价格才看得到。

你有没有耐心去等待？现在投资者普遍缺乏耐心，持仓超过一只大闸蟹的保质期，这就算是长期持有。像极了看短视频一分钟没有大结局就划走了的你。但是ETF投资，恒生科技指数ETF (513180) 和恒生互联网ETF（513330)之类，长期持有必有惊喜。

而你如果仍然不敢上车，这里面或许还有一些斯德哥尔摩的成分，也或许还有一些PTSD的氤氲。吾友人有云：在港股待久了人都变态了，你以为5PE的东西不便宜——但这是一种反常识疾病，我们需要积极治疗。

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利益披露：作者持有恒生科技指数多头仓位

本文不构成任何投资建议。