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作者 林中行

四、超材料市场天然具备易垄断特征 仔细考察，超材料应用有市场如下三个明显特征： 1、超材料有着极高的技术壁垒，先行者尽占领先优势 超材料有着极高的技术壁垒，光启在该领域有着极强的核心竞争优势，前面已经介绍过。这其中除了反向设计技术不容易掌控外，超材料工业化生产的关键点，也就是独特的工业化路径，除了光启外外界更是摸不着头脑。

现在我国学术界和科技界已经普遍意识到超材料技术的重要性，许多大学和研究机构已经开始从原理和应用方向上探讨超材料技术，我国极少数的企业也参与其中。但从全国第2届超材料大会上所发表的主题演讲和论文看，基本上还停留在理论探索阶段，更无一家企业涉及到产业化。此时光启不但已经掌握了反向设计技术，能够按照客户的需求设计出所需的产品，而且还实现工业化大规模量产，还掌控了从基本材料、基本工艺到检测方法大量的专利，占全球与超材料相关专利的80%以上。

在一个有着极高技术壁垒的颠覆性创新领域，从一开始就占据那么大的优势地位的企业，在历史上并不多。这必然对光启未来的发展带来极大的领先优势。

2、超材料具备“烧钱又烧时间技术”特征，后来者很难追赶 有些创新发明虽然从原理上是很简单的，但要使产品即有高性能指标，又在商业上具备可行性，却是非常难的。即需要在不同的技术途径上进行探索，又需要在生产工艺上不断迭代进步。期间不但需要长期的资本投入，还需要长时间的耐心等待，还面临着不确定的结果，失败的企业往往会被淘汰，成功的企业往往会成为平台型企业。具有这种特征的行业被称为“烧钱又烧时间技术”的行业。这种行业最大的特征就是后来者很难追赶，很难一步到位。 芯片就是典型的“烧钱又烧时间技术”的行业。芯片的科学原理非常简单，都是公开的，但要做到现在这样在技术上高度集成，商业上又具备可盈利性，是经过了长达60年时间的途径探索和工艺迭代的最终结果，期间多少企业烟消云散，多少资金灰飞烟灭！留下来的企业很多都成了产业链上各细分行业的龙头性，如芯片设计行业的英特尔、英伟达、高通等，芯片代工行业中占全球份额58%份额的台积电，垄断了全球高端光刻机的阿斯麦（ASME）等。 正是芯片行业具有“烧钱又烧时间技术”的特征，中国即使举全国之力大资金投入，短时间内也无法解决芯片生产链上几个卡脖子的环节。 超材料技术也同样具有“烧钱又烧时间技术”的特征。从 2017 年第一代超材料产品在我国航空装备应用算起，超材料技术以 24 个月为一个周期迭代，到2023年光启的超材料技术经历了三次迭代。所使用的基材也从刚开始的要求电磁性能非常好的铜箔，发展到比较常见的多分子功能性材料。产品性能不断提高，产能不断提升，生产成本不断下降。 据说现在光启已经组织团队开始研发第5代超材料技术。

3、超材料产品市场需求呈倒金字塔形式 还有一个因素，芯片市场大量的需求集中在中低端，真正对5纳米以上产品的需求总量还不到整个市场总量的10%。即芯片市场需求是低端大于高端的，技术升级也是从低端通过迭代逐步进入到高端的，产品的市场分布呈现正金字塔形式。这就为后来者提供了向上追赶的机会。 而超材料市场分布呈现倒金字塔形式，超尖端和尖端产品市场需求达到80%以上。光启现在之所以能够将超材料产品做到最高端层面，是因为这十几年来国家一直通过各种形式支持光启进行超材料的基础研究和应用研究，同时又有我国军工这个全国最大的客户“既烧钱又烧时间”地陪着光启走到了现在，后来者难以再有这个机遇。想遵循传统的产品路线从低端做起逐步升级到高端，由于缺乏性价比优势，将困难重重。

4、充分利用超材料市场容易垄断特征，建立全社会超材料应用大平台 超材料市场的这三个特征，为像光启这样的领先者提供了垄断市场的客观条件。 这一点在我国尖端装备领域已经得到验证。在光启进入军工领域之前，我国成都某先进飞机的设计研发早已完成，已经开始小批量生产。按照军工装备生产体制，应该与光启没有什么关系了。但光启仍然凭着超材料产品的特异性能，一个部件一个部件的争取订单，以至于该飞机的金边银角这些最具备技术含量的部件，大部分都被光启拿下来。到了沈阳的我国某先进飞机，光启一开始就参与研发，需要超材料的部件都归光启。 至于超材料对更新的尖端装备的作用，用刘董事长话来说就是：“超材料从一项最先进的技术，逐步发展到试用、局部应用，以及到目前成为尖端装备应用尽用、能用全用的主流技术。” 可以说除非出现新的技术路径和产品，光启的超材料产品已经取得我国军工各领域尖端装备的垄断性地位，成为众多新尖端装备的超材料技术应用平台。 从社会分工的角度来说，这种技术和制造门槛都非常高，又需要大量资金投入的行业，并不是所有的国家或者所有的企业都能进入的，只要少数国家或企业能以合理的价格向市场供应适合的产品，整个社会将具有最大的经济效益。

因此，光启携超材料技术进入民用领域，不要局限于某一领域或某项产品，而应本着利用超材料技术为社会赋能理念，利用自己在超材料电磁应用方面已经建立起的绝对优势，在向纵深不断挖掘的同时，还不断进行横向扩展，不断开拓超材料新的应用方向和领域，逐步建立起全社会超材料应用大平台。

五、对光启应该怎么估值 从2024年开始，光启的业务可以分成两大块，一块是以我国军工装备为主的尖端装备业务，另一块是2024年开始正式发力的民用市场业务。对光启的估值也应从这两方面考虑。

1、光启的尖端装备业务 我国尖端装备的大规模更新换代应该在2024~2026年，这也应该是光启的营收和盈利增长速度最快的时候（初期基数很小的时候除外）。 至于这三年过后，光启的业务增长取决于如下几个因素，a、我国国防预算每年的增长，长期来说应该在5%~7%之间；b、尖端装备在预算中的增长情况，应该远高于国防预算的增长速度；c、超材料产品在尖端装备应用的覆盖面增长情况，由于运用面越来越广，增长速度也应该超过尖端装备的增长速度。。 因此，即使是三年以后光启在尖端装备业务方面的增长速度没有这三年快，但也会保持一个不算慢的增长速度。而且由于光启的超材料产品在尖端装备的应用已经取得垄断性优势，只要不出现新的颠覆性技术替代，光启的垄断优势是可以长期保持的。 因此，在尖端装备业务方面，光启还处于生命周期中成长最快的少年期，还未到成长稍慢的青年期，更远未到企业的成熟期，可以长期适用成长型企业模式进行估值。而且由于增长的可靠性比较高，给的估值还应该远高于一般性的成长型企业。 至于光启在尖端装备方面的业务应该给予怎样的市值？由于尖端装备有相当的保密性，我也无法估算。在这里只能提供西方军工企业的市值做参考。 根据俄罗斯《公报》报道，25家西方主要军工企业在2022年的总市值从5790亿美元增长到7030亿美元，增长金额达到1240亿美元，增幅约为21.5%。平均计算这25家西方军工企业的平均市值为281亿美元，大约相当于2,000亿人民币的市值。

2、光启的民用市场业务 2024年是光启携超材料技术进入民用市场元年，超材料在民用市场大规模应用，不论是对行业还是对企业，不论是国外还是国内，都是从零开始的市场。因此只能适用未来市值法对其进行估值。 超材料是赋能型技术，每个行业都有难以克服的痛点，如果这些痛点是由于自然界的材料性能不足而造成的，从理论上来说都可以尝试用超材料技术去解决。所以其应用空间绝对不会小，只是怎样不断的挖掘适用场景而已。 由于光启的超材料技术不论是在中国还是在全球都取得了绝对领先的优势，后面即使有追赶者差距也至少在两代以上，再加上超材料民用市场又存在容易垄断特征，从理论上来说只要光启进入民用市场的经营策略得当，是很容易建成垄断型企业的。

3、思想有多远，行动才能走得多远 超材料有极高的技术壁垒，其应用市场又存在容易垄断的特征，在全球其他企业基本上还处于理论探讨和实验室样品的阶段时，光启已经实现大规模工业化量产，且在尖端装备领域已经取得批量化应用。此时进入民用市场，未来应有怎样的发展前景？应该给予怎样的估值？就看投资者能看多远，想多远了！

遥想上世纪90年代互联网刚进入普及阶段时，人们认为互联网最大的用途只是搜索信息而已，当时最热门的互联网企业就是新闻类的综合网站。谁知后面竟然发展出电商、社交、视频、游戏、导航、快递、外卖等众多更为重磅的应用，也出现了众多千亿市值和万亿市值级别的互联网应用企业。 其中给人印象最深的就是南方报业集团对腾讯控股的投资。2000年腾讯的QQ已经占领了中国白领阶层电脑社交应用空间，但由于当时还未找到盈利途径，腾讯的前景不被看好，股份甚至白菜价都没人要。此时南非报业集团基金慧眼识珠，以当时的天价3200万美元取得了腾讯32.8%的股份，成为腾讯的第二大股东。

20年后，按照当时腾讯的市值计算，该笔投资获得了7800倍的收益。这是人类历史上最伟大的投资。 投资这类颠覆性创新高科技公司有可能获得巨大收益的理念已被一级市场接受。成立不到一年的Ai大模型公司月之暗面（kimi）还未获得盈利，甚至将来能否真正成功还未知道，2024年2月份的估值就接近200亿元人民币。 如今光启不到400亿的估值（相对18元的股价），连其在尖端装备业务的估值都还没能反映，更不用说在民用行业应用的估值了。 巨大的机遇再次降临到光启身上。

如果投资者还抱着以市盈率为主要指标来衡量光启的价值，极有可能会错失盈利巨大的投资机会。 现在谁也无法预测超材料技术最终对人类社会会产生多大的影响！如果超材料技术只应用于尖端装备领域，光启就始终只能是一个千亿市值级别的公司，如今开始进入民用市场，有了成为万亿市值级别的公司的可能。

（全文完）

林 中 行 2024年4月21日 

$光启技术(002625)$