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单身狗越来越多的同时，新生婴儿数量也逐年减少

根据飞鹤2023年财报显示：内地出生率已从2018年的10.94%下降到2023的6.39%，新生儿数量 降到2023年的约900万 人。

根 据 行 业 咨 询 公 司 弗 若 斯 特 沙 利 文，0 至3 岁儿童的数量相应从2018年的约501万人下降到2023年的约285万人，复合年增长率为-10.6%

在整个行业萎缩的情况下，飞鹤的业绩自然好看不到哪里去

从2023年的财报来看，无论是收入还是利润，都创了史上新低

除了整体业绩不好看之后，还有一些较为细的问题，总结如下：

1、成人奶粉逻辑证伪

在新生婴儿出生率低下的时候，很多人对飞鹤的成人奶粉寄予了厚望，被誉为第二增长曲线

但从这些年来看，成人奶粉这个赛道已经是被证伪了

其实从增速来看，成人奶粉还是不错的，2023年同比增长了23.4%

但是如上图，其毛利率已经从12.4%下滑到8.3%

从这个毛利率上来看的话，可以看出目前成人奶粉的赛道竞争很激烈，加上成人奶粉的渠道跟婴儿粉是没有协同效应的

因此，在这样低毛利的情况下，飞鹤整体的成人奶粉有可能是亏本赚吆喝的，增长越高，最后的投入资本收益率还比不上所用的资本成本，这就是在毁灭价值

因此，以前还有成人奶粉第二增长曲线的预期，目前这个预期是没有了！

2、并购原生态牧业是战略错误

像飞鹤这样奶粉行业，奶源是重要的的来源，因此，前几年，很多大型乳企都向上兼并奶源企业

如蒙牛和现代牧业，伊利和优然牧业、飞鹤和原生态牧业

这些收购，往往支付了很高的溢价，但从这些年的结果来看，这些牧业全部都是在“渡劫”

2023年，飞鹤的生物资产公允价值再次减了7.5亿，亏损比2022年差点翻倍

当年市场看好的飞鹤向上游布局的协同效应预期，现在来看，不但没有起到该有的作用，反而成了很大的拖累，年年资产减值，同时一年又比一年多！

在《竞争优势》这本书中，作者提到了，如果一个行业没有护城河，那么你去并购这行业内的标的， 最后大概率也不会产生协同效应

牧业有护城河吗？从玩家数量和利润率来看，可以看出牧业是没有什么护城河的

其实飞鹤不用非得并购，相反，直接外购的话，反而有更大的优势，毕竟奶源的价格波动很大，不怕买不到货，相反，奶粉企业对于上游奶源采购的议价权也很高

而并购的话，你得承受奶源价格波动的风险，而直接外购就没有这个风险

有人说并购能提前锁定优质奶源，但在这个没有任何护城河的行业中，牧场玩家数量很多，你的选择会更多，外购的话，优质奶源可供的选择反而更多，而并购的话，奶源可选择的反而缩小了

试想一下，难道原生态牧业的奶源真的有介绍中说的那么好吗，财哥个人觉得优质的牧场多了去了！

3、管理层不作为依然没有改变

对于飞鹤，很多网友吐槽管理层的问题

从目前来看，这个问题依旧存在，且没有任何改变！

① 分红其实不算慷慨！

财哥知道目前有部分观点认为，在利润减少的情况下，飞鹤提高了分红率，这个也可能是所有利空中的唯一利好了

这说明管理层开始有作为了吗？

财哥认为并不是！！！

跟过往比，分红上的确进步了那么一点，但跟港股中同样因为业绩减缓、且账上现金多的公司比的话，相差就远了点

比如福寿园，2023年加大分红比率，股息支付率直接101%，超过了当年的净利润

比如周黑鸭，在股息支付率在93.5%时，还宣布了不超10%的股份回购计划

经过这样一对比，同样账上如此多现金的飞鹤，2023年分红率才在71.7%左右，飞鹤的管理层还是有点不实在的！

② 应收关联方款项，一直拖着不还，有输送利益之嫌

在2022年，有1.86亿资金被关联公司占用去了，那时候，这笔借款被划划分为流动资产

只要划分为流动资产的，那大概率意思是可以在一年内还得回来，否则，会计提减值

结果财报一出，2023年这个科目归零了，不过啊，仔细看的话，并不是关联公司归还了这笔借款，而是飞鹤把这笔借款转移到了其他科目，开始掩人耳目了.....

如上图，在“预付款项、按金及其他应收款项”本年度增加了1.88亿，刚好略微大于1.86亿的应收关联公司款项

从这些会计小伎俩来看，飞鹤的管理层实在是不咋地！

4、2024年，对业绩期待不要过大！

这个问题其实财哥在2023年的半年报已经发现了

在2023年上半年，在收入微增的情况下，几个财务先行指标存货和应收款项、销售费用的增速都大于收入增速

这说明了行业竞争依旧激烈和需求依然不理想

而本期年报显示，整年收入同比下滑8.3%，但销售费用却同比增长了2.5%、存货同比增长了13%、应收款项也轻微增长

因此，2023年飞鹤真实的业绩，是比报表呈现的还要惨烈得多的

这些先行指标全部都没有回暖，因此，下一期报表，大家应该放低下预期，行业还没能够回暖！

5、可以入手，但仓位不宜过大

目前飞鹤8.9倍PE、1.2倍PB，说句实在话，这价位已经把上面的利空都反映在里面了

而目前飞鹤有7.7%的股息率托底，加上即使是史上最差的财报，飞鹤的盈利能力依然还是不错，2023年的roe都还有13.9%

这些数据都在说明，此时的飞鹤，性价比还是可以的，因此，3块多的价位入手，倒不用担惊受怕，最差的结果，是一年几个点的股息还是不错的

但是，如果飞鹤股价想要翱翔起来，必定是业绩上能实现困境反转，但从2023年几个先行指标来看，这个可能性低之又低

因此，飞鹤目前价位入手可以，但不要大仓位！

今天的解读就到这啦，不知今天文章对你有没帮助？我是读财报说新股，一个爱好读财报、专职港股打新和港美A三地投资，投资风格长线为主+短线为辅的普通投资者，我们下期见！

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