社区

摘要

“同群效应”指个体的决策会受到同类人群的影响。近年来，我国上市公司负债率不断攀升和债务违约给实体经济带来了较大风险。本文从我国上市公司资本结构的“同群效应”角度，为该类风险提供一种解释。

研究发现：

(1)我国上市公司的资本结构会显著受到同行公司资本结构的影响，即存在“同群效应”。本公司负债率增加对同行业其他公司具有正“溢出效应”；

(2)“同群效应”影响机制之一是“管理者声誉考虑”，管理者对自身声誉越重视，公司资本结构受同行公司影响越明显；

(3)“同群效应”影响机制之二是“管理者信息学习”，行业内跟随者会受到行业领导者公司资本结构的显著影响，且竞争程度高、不确定性强和增长速度快的行业的资本结构“同群效应”更为明显。上述机制导致行业内公司竞相增加负债水平，使行业内公司债务存在系统性违约隐患。

研究背景

截至2015年，2780家上市公司的平均资产负债率已高达85.45%，负债总额超26.6万亿元，已是我国同期GDP的40%。如此高的负债规模使公司承担过度的偿债压力和财务成本，给实体经济发展带来了较大风险。近期，我国上市公司高负债的经济后果已经初现，自2014年3月开始，前期过度举债的煤炭、钢铁等产能过剩行业开始出现扎堆债务违约，截止2015年底，已有28只公司债和企业债出现违约。这一现象引起了市场各参与主体的高度关注。我国上市公司负债水平不断提高的内在动因是什么？

现有文献关于上市公司债务结构的决定因素，一般基于债务结构选择相互独立的假设。已有对债务结构选择因素的研究并不能解释上市公司负债率同向变动的现象。因此，本文考虑从同行业公司相互影响角度来研究公司资本结构选择问题。行业内公司资本结构的同向变化现象可以从经济学和金融学前沿研究中的“同群效应”相关研究中寻找依据。已有研究指出，公司的诸多生产决策（产品定价、产量、广告支出、保修条款等）和投融资决策会受到同行公司的影响。

研究内容

本文认为，面临外部冲击时，单个企业为规避风险，却导致风险在整个产业链甚至某一个区域聚集，从而对实体经济产生影响。Parsons等(2015)将此聚集现象归因于上市公司高管之间的相互影响导致的“同群效应”。当同行业某些公司（特别是龙头公司）增加负债水平时，会对同行业内其他公司的资本结构产生正的“溢出效应”，导致行业内公司竞相增加负债水平，增加行业债务违约的系统性风险。从已检索的文献看，本文为首次研究中国上市公司资本结构“同群效应”的文章。

本文主要研究内容包括：(1)我国上市公司资本结构选择是否会受到同行公司的影响；(2)具有哪些特征的公司，其资本结构更易受同行的影响；(3)行业内跟随者和领导者的相互影响有何差异；(4)资本结构“同群效应”的影响机制是什么；(5)公司资本结构的“同群效应”在哪些行业更明显。通过以上问题，探究我国上市公司资本结构“同群效应”的存在性、特征和内在机制。

资本结构“同群效应”的界定

与“同群效应”比较相近的一个概念是“羊群效应”。两者都指经济体会参考其他人的行为来决策，但两者也有显著的不同：“羊群效应”是基于经济人非理性假设，指群体内所有个体的盲目从众行为，最终导致群体行为趋同。“同群效应”是基于经济人理性假设，指个体通过参考群体内其他个体的特征和行为来帮助其进行决策，决策行为基于理性分析，而非盲目从众（如采取与其他个体相反的行为），最终未必导致群体行为趋同。

图1 公司资本结构“同群效应”界定

图1显示了资本结构的“同群效应”，指行业内某公司在进行资本结构选择时会受到同行公司的影响（图1中三条向上的虚线）。本文认为，当同行公司对A公司的三种影响有任意一个成立时，即“同群效应”存在。

研究结论

我国上市公司资本结构不但受到自身特征的影响，还会显著受到同行公司资本结构和基本面特征的影响，即存在“同群效应”，当同行公司负债比率增加时，本公司的负债比率会同时增加。

“同群效应”产生的机制之一是“管理者声誉考虑”，即管理者对自身声誉越重视，公司资本结构受同行公司影响越明显，CEO任职时间越短、年龄越小和受教育程度越高的上市公司的资本结构“同群效应”越显著；“同群效应”影响机制之二是“管理者信息学习”，即行业内跟随者会受到行业领导者公司资本结构的显著影响，行业内具有信息优势的公司决策具有相对独立性，而信息劣势的公司则会参考行业龙头企业的决策。“同群效应”在不同行业中有不同的表现，竞争程度高、不确定性强和增长速度快的行业的资本结构“同群效应”更为明显。

参考文献：

陆蓉、王策、邓鸣茂，2017：《我国上市公司资本结构“同群效应”研究》，《经济管理》第1期

作者：蒋博士

公众号：琛和量化