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百度Q3财报快评：对你AI AI AI 不完

1.

大家都在看AI圈子里的年度大戏，名叫《一觉醒来宫斗都已经结束了怎么办？》

OpenAI的权游告诉我们，有些时候干成一件大事，是一个复杂系统，是种种光怪陆离的因素凑巧的化学反应，你说天时地利人和也好，你说集齐了七颗龙珠方可召唤神龙也罢，其中的盘根错节、枝繁叶茂，牵一发而动全身，最后能做成，你很难说仅仅是一个人或者一种观念的胜利。里面可能有纯粹的理想主义情愫，可能有高尚的利他主义情怀，也可能有沾满钱香的谋求商业利益的情结，甚至还可能是竞争窥伺与反哺的情报——你管他呢，有些时候做事情呢，上帝给你开了一扇门，还会给你开一扇窗，你就做成了。但猜动机是最low的，容易诛心——滋生阴谋论。

那些什么科学家大战资本集团的故事会肥皂剧，就像诸如《货币战争》一样狗血桥段，都是公众号文章里骗骗吃瓜群众喊哇塞的**文学。

总之AI要搞得成，思想可以不统一，但至少班子要团结。我还是那个观点，AI如果离L4的自动驾驶还很遥远，你现在要跟我说，AI会觉醒灭了人类，我是不信的。类似于你刚刚做出了一个弹弓，于是你就开始担心，这样下去不行的，我不得造出原子弹啊太可怕了——你开始悲天悯人。这属于不该你这代人去琢磨的问题。

其实不需要一个科学家古灵精怪的小脑袋就可以知道，AI从入门到精通，是一个积累的过程。还是一个非常非常难非常长期的过程。梅·蕙丝有句话：

Anything worth doing is worth doing slowly.

不过OpenAI事件或许对整个AI在资本市场的重塑扑闪了蝴蝶的翅膀：

回到百度财报，关键词那必须是AI。百度AI入局早、嗅觉敏锐到什么程度，有一个故事，OpenAI 的Ilya Sutskever大家应该很熟悉，就是本次事件漩涡中心的首席科学家男主角，他的老师叫Hinton教授，他的同门叫Alex Krizhevsky，他们的公司DNN Research，其实就是OpenAI的前身，当时竞拍这家公司的有四个玩家：微软，谷歌，DeepMind，第四家就是百度，当时余凯博士（余凯很早就接触Hinton教授并愿意投资）主持AI工作，报价1200万，奈何微软和谷歌更加财大气粗，最后谷歌是4400万成交了一个只有三个人、没有任何产品的皮包公司。然后就有了Google Brain以及整合入后来被谷歌收购的DeepMind，下棋巨牛逼的那个，大家肯定知道。

所以说百度失之交臂地错过了Ilra也不为过，虽然这其实也是宿命的必然。

2.

而百度之于生成式AI时代，至少在国内，我个人仍然认为，百度是最好的中国AI公司，不断扩大的AI产品组合（从最早文心一言到现在的产品矩阵），四层架构全栈布局（底层的芯片、深度学习框架、大模型、最上层的搜索等等应用）。我看好的原因主要是仨点，1. 生成式AI与百度现有云业务结合，可以升级搜索广告业务（就像微软在做的一样)，未来2-3年有机会重塑市场份额分配；2. 生成式AI增强云业务的稳健发展，受益于MaaS的增量收入，这一块的市场收入预期2025年也可达50亿人民币（假设2023-2025年收入复合年增长率23%）3. 广告收入在生成式AI的协同作用下，百度已有流量你能进一步货币化变现。

先看一眼Q3财报，所有的业务，其实你都可以看成或多或少AI作为背后的基础设施，可以支持，从MEG到IDG到whatever G。

Q3收入344.47亿元（百度核心收入266亿元，其余的是爱奇艺收入），归属百度的non-GAAP净利润达73亿，同比增长23%，revenue + bottomeline 超预期。百度核心的广澳收入增长到197亿元。萝卜快跑累计服务量到410万单，小度出货量中国智能屏和智能音箱第一。 文心一言个人用户达7000万，覆盖场景4300个。 财务数据在最后我估值的时候会重点用到，这里暂时不定量分析了；我们做一非财务的qualitative 分析。

第一，百度在AI原生应用的用户量、调用量各项数据指标则都有很大的增长。这是衡量其原生AI战斗力的重要指标。

首先我认为，在未来，大模型作为基础操作系统内的重要性，无论国内最后谁能够最终搞成——这样的底层操作系统一定有巨大的稀缺性，因为重复开发大模型，极度浪费基础资源。最后大概率是良币驱逐劣币，赢者通吃。

而目前的百度的进度，与其他几家的差距，在于其已完成的AI原生化重构，比如百度在每100行代码中，就有20行是由AI完成的。 另外AI原生应用的开发重要性，再怎么强调也不过分，如同文献引用一样——目前百度的文心大模型在调用量上超过了其他200个大模型的总量。

商业化也是一样，一个底层系统，能不能茁壮成长，主要还是要看开发者愿不愿意使用——目前百度的大模型，有800万开发者通过插件调用文心一言。除了开发者团队，对面是使用者——在百度千帆大模型平台上，每个月调用大模型能力的企业超过1万家（服务企业超过2万家，覆盖近500个场景 ）。所以如果你想创业，或者做一个副业，与其撒钱扩张团队，不如试试文心一言。许多AI的吃螃蟹者，已经在诸如小红书的平台上开始了咔咔赚钱之旅。省心又省力。

第二，大模型为广告和云带来新增收入，这一波主要是ToB的收入。百度智能云的千帆大模型，服务企业超2万家。这一块百度智能云面向客户，主要提供了五大需求的服务方案——包括1. AI算力、2. 大模型API调用、3. 大模型二次开发、4. AI原生应用开发工具、5. AI原生应用商店。

大模型由于其降本增效的特殊性，如果做得好，服务到了G点，那企业的付费付费意愿是非常高的，比如教育航母好未来，用了百度智能云的服务完成了大模型的训练开发，提升了自己的大模型效果；又比如说面壁在百度智能云上，完成多个大模型的训练和优化，（跟他们聊过）他们说效果很好。那我认为他们进一步付费的意愿就很高。这东西直接带来互联网公司最喜欢的降本增效，谁会不趋之若鹜。

而AI这个东西产生收入的水平，无论你是通过AI云，还是通过小度，还是通过自动驾驶，与其他业务一样，最终都将是指数级增长。这让我想起，回到2001年9月20日百度的搜索引擎开始竞价排名业务。第一天的收入是1.9元，第二天是3块钱，第三天超过了10块，第五天超过了200块。而后来的收入大家都知道了，就是泼天的富贵。

3.

最后我们做一个简单的SOTP估值。

核心搜索业务，传统的Core search + news feed，大致上就对应——百度移动生态事业群（MEG），是比老女神钟丽缇还要熟的业务。这块业务我们对应估值给得非常吝啬，比如5-6倍的 2023年预期 EV/EBITDA，这已经非常低了，因为peers的都在10-12倍往上，考虑到预期增速，那我直接打折50%。我不知道百度AI会不会让这一块业务有第二春，但我的保守假设就是没有，没有第二春，所以给5倍，主打保守两字。百度2023E EBITDA大概率（已经有3个Q的具体数字了）就是在50亿+，那这块就是250亿美元。还能再保守吗？比较难嘞。当然EV=MV+debt-cash，毛估估，这块equity的市值，大概就值个260-270。算260吧。

+

百度智能云计算，EV/sales 3X（同行一般而言是5-6X），一样是保守估计，不给“智能：或者”AI“两字热河溢价，2023预期收入（估计值）大概是26亿美元，乘以3大概78亿，那这块市值差不多就是78亿左右。

+

IGD自动驾驶+与吉利的集度汽车，3X sales，100亿+20亿=120亿美元。

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小度30亿美元（根据今年1月融资估值）

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股权投资爱奇艺+携程差不多40多亿美元。

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净现金 175亿美元

全部加起来，打个七折（30% conglomerate discount 控股公司折扣）差不多就

=

650亿。对应的股价，就是180美元 per ADS的目标价；而现价（最新收盘价）是108。

用相对估值法也一样，PE哪怕只给15倍，我预估百度2023年全年收入为1400亿元不到点，预估净利润为270亿人民币，折38亿美元，则乘以15估值是570美元，对应162 per ADS。百度的估值是你上下求索、南辕北辙、东倒西歪、前凸后翘，无论怎么估，结论都是便宜；但估值这个东西那你也懂的，估值低不代表短期内会涨；然而至少我们可以说，在增长格局打开的情况下，估值越低，一般来说，逻辑就越值得投资。

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利益披露：作者持有 $百度(BIDU)$ $百度集团-SW(09888)$ 多头仓位；

本文不构成任何投资建议。