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美股 ( $(SPY)$ )不管从哪个衡量角度，都是“估值过高”

但是，估值高了多少，一直是个持续争议的话题，因为估值的方法很多：

1. 常用估值比率（如PE市盈率，PB市帐率，PCF市值和自由现金流量比，等等）

2. 你采用多久的数据来估值（10年，20年，甚至100年平均PE市盈率，等等）

3. 要不要“平滑”基本面数据，或只是用最近的数据（如，过去1年的盈利，或过去10年的平均盈利，等等。）

现今最流行的估值比率，是CAPE席勒PE市盈率（周期调整的市盈率）( $(CAPE)$ )。不像典型的PE市盈率只采用过去1年的盈利，CAPE席勒市盈率采用过去10年的盈利，并去除通胀的效果。席勒市盈率被认为是去除了盈利的波动性，让估值更准确。

席勒市盈率已经高过30倍很久，这只比2000年的科技股 ( $(XLK)$ ) 泡沫低：

对席勒市盈率的最大的批判声，是其10年盈利里还是包括2008-2009年的金融危机，让分母的平均盈利变得很低，从而推高市盈率的倍数。如果去除2008-2009年的效果，席勒市盈率又会是多少？

回到1990年，美国标普500大盘的平均席勒市盈率值，选择不同的盈利平滑周期（1年到10年），你会发现，10年席勒市盈率值（CAPE10）有86%的时间里高过其历史平均值。相应的，CAPE1只是59%的时间里高过其历史平均值：

所以，哪一个能更准确地估值？答案是：看你心中的判断。如果你比较悲观，你会说CAPE10更准确。如果你比较乐观，那CAPE1可能更准确（或者1年预期市盈率会更低）。

然而，不管用CAPE1还是CAPE10，现今的股市都不便宜。CAPE10的估值现在是历史上4%高，而CAPE1的估值也是历史上7%高：

历史上，估值高意味着什么？

下图为CAPE1到CAPE10的历史数据。可见当CAPE到达历史最贵的10%区间时，未来2-5年的回报率是最差的。这个现象，CAPE采用的年份越多（如CAPE10），越明显：

事实上，CAPE值和标普500回报呈现负相关性（即CAPE越高，标普500大盘表现越差），而且CAPE所采用的年份越长，负相关性越大：

为什么会这样？一个原因是2008年的盈利水平骤降，用1年盈利的PE市盈率飙升，让股市显得昂贵。所以在金融危机发生后，CAPE1的读数会比CAPE10高很多。换言之，CAPE10比CAPE1波动性小很多：

可见用CAPE1的风险，是在股市崩溃时，会让股市估值显得很昂贵，而实际上股市已经变得很便宜。同理，当股市在高位时，CAPE1估值会显得便宜，而实际的股市已经变得很昂贵。

然而，当今的市场，不管你用CAPE1还是CAPE10，都显得很昂贵。那就真的是很昂贵了。

然而，历史数据告诉我们，即使当股市估值已经很昂贵时，股市仍有可能长线牛市。如当CAPE10在历史10%最昂贵区间时，未来10年的最大年回报还有8.4%：

而未来10年最小年回报则是-8.3%：

（文章数据出自Pension Partners）

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