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今天，华尔街投行高盛发布了最新的美团研报，并表示他们昨天去了美团调研，并会见了美团管理层，透露了一些新的业绩指引，还是挺值得看的。

而且这次对于美团的分歧，主要在外资那边的担忧多一些，多一些沟通总是好的。

我们先来看看具体内容：

1.美团方面说明了二季度到店酒旅业务OPM（经营利润率）大幅下降的一个因素，是将一季度本可以使用但是没有花完的5亿元预算，再投资到了二季度的到店商家返佣和补贴上。

2.管理层有信心实现今年到店酒旅GTV（交易额）达到6000亿的目标，且预计2025年到店业务利润率维持35%的预期——2022年Q4财报发布时给出的指引。

3.管理层预计今年核心本地商业收入同比将增长30%以上，估计未来数年核心本地商业EBITA（经调整净利润）年均复合增长率将超过20%。

4.今年外卖业务单量有望同比增速超过20%——一季度为12.9%，每笔订单的EBITA同比增长更高，支持到店酒旅业务再投资战略。

以下内容是我们对新的业绩指引的简评：

1.这份“更新”的业绩指引，并不是在原有指引上进行调整，而是增加了不少细节，比如二季度多花的预算金额；丰富了一些视角，比如外卖单量增速、年度数据、多年复合增速等。

也就是说，美团的战略打法是确定的，丝毫不会动摇，比如在到店酒旅业务坚持市场规模、份额、用户心智占领优先；同时向市场释放更多信号，表明有决心也有信心完成既定的战略目标。我个人的感觉是，美团希望在2024年底之前结束战斗。

2.美团在数据透明度、市场沟通方面一向表现较好，且绝大多数时候可以兑现承诺，这次他们在市场沟通方面更进一步，释放更多信息，同时在战略打法方面坚持既定策略，这是很成熟且正确的做法，加分。

3.关于到店酒旅的OPM单个季度的变化，我们在之前的文章《聊一聊美团的大跌》中解释过，大致情况是：一是主动调整，力度较大，多管齐下；二是一季度该花的没花完，二季度旅游火爆，把没花完的都花出去抢市场；三是酒旅反弹远快于到餐、到综，酒旅业务的利润率本来就低于后两者；四是疫情前到店酒旅的OPM本来就是35-40%左右的，看下图数据可知：

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2019年Q1到店酒旅OPM是35.5%，更早之前则更低一些，疫情的到来反而使得该业务的OPM变高了不少。因为疫情更多影响酒旅业务，尤其是跨城旅游，而酒旅利润率低于到餐、到综，另外可能疫情期间很多投入也控制得更严格了，比如广告、补贴投入之类，使得OPM反而大幅提升。

所以，也许本就不应该给予到店酒旅长期45%以上、甚至50%以上OPM的预期，OPM过高的业务都挺危险的，肉太肥总是被人惦记。

4.不论是电商，还是本地生活平台，可能年度数据相对更具参考价值，比如拼多多的季度营收、GMV数据也经常变化很大，其实如果仔细去拆分，阿里的核心电商季度差别也很大。一方面这些业务本身有一定的季节性，另一方面单个季度维度的数据，有时不具备延续性，容易误导人。

如果以年度OPM来看的话，2023年上半年估计在38%左右，全年来说可能30-35%之间？2024年可能会持续这样的相对较低利润率状态，战争总得打4-6个季度吧。

美团已经用核心本地商业替代以前的外卖、到店酒旅细分数据了，其实本可以不披露到店酒旅的OPM的，实诚有时会被误会，不过还是希望美团以后继续保持这样的数据透明度。

5.年度GTV 6000亿还是比较超预期的，实际上我们在二三月份并不确定该业务的GTV增速会这么乐观，可能觉得5000亿以上就算不错了。

2017-2022年，美团到店酒旅业务GTV分别大约：1581、1768、2221、2200、3800、3600亿。2020年开始美团不再公布该数据，2020-2022年数据为粗略预估值，如果2023年能达到6000亿GTV，意味着年度GTV增速接近66.7%，接近2019年的3倍规模了。

如果我们不从行业竞争零和博弈的维度看问题，2023年中国餐饮、旅游及其他综合服务业，总规模（线上线下）肯定不可能比2019年翻2倍，1倍都不可能，个人觉得有50%的增长就烧高香了，这说明美团在这个大市场里的市占率是大幅提升的，抖音加入进来，实际上是加速了该行业的线上化进程。

这样看，可能就豁然开朗了。

补充一些行业情况：到店酒旅行业整体的线上化率仍处于早期阶段，尤其是到餐、到综，到餐目前可能10-15%区间，到综可能8-10%区间，酒旅当然会高些，可能有70%左右？不过美团的酒旅业务受抖音冲击相对最小（在到餐、到综、酒旅三项中，这里不展开解释了，可以去看前一篇《聊一聊美团的大跌》，里面有详细解释），有从酒旅存量切去市场份额的趋势。

6.2022年，美团即时零售单量176.7亿单，日均订单4841万单，其中外卖日均约4350万单，若如管理层预期，2023年外卖日均单量将达到约5220万单以上，若2024/2025年维持15%的复合增速，2025年有望达到7000万单日均，加上闪购大约日均1200万单（2023-2025年分别增长40%、35%、30%），合计约8200万。略微保守点算8000万单日均，峰值应该差不多是1亿单了。

到店酒旅预计7500亿GTV以上，2024/2025年大约11%的复合增速，或许会更快，按照偏保守的9%货币化率——2019年是10%、2018年9%，对应约675亿营收，35%的OPM的话是236亿利润，成熟利润业务按照15倍保守市盈率计算，估值3540亿。

外卖和闪购按照客单价分别55/90计算，闪购客单价提升是因为数码家电等高单价品类日渐成熟，外卖单价提升逻辑是服务业天然的通胀趋势——即便商品可能通缩，那么2025年的GTV分别是外卖13850亿（按日均6900万单计算），闪购3615亿（按日均1100万单计算），外卖按照14%货币化率（对照2019年水平），闪购按照12%货币化率（目前大约10%，预期1P订单比例提升会提升货币化率，且闪购广告货币化率提升空间巨大，这里是保守预测），对应营收分别是1939亿、434亿，取15%的OPM对应356亿利润。这块业务属于利润释放阶段，EBITA增速很快，预计30%以上复合增速，取25倍保守市盈率，对应8900亿。

核心本地商业合计3540+8900=12440亿。

新业务随便估，因为仍在投入期，预期2025年营收1000亿，按照保守估值500亿，总共是12940亿，折算成港币对应14363亿，即230港币。

这些估值其实没有太大意义，上面这些数据，可能经营数据预测更有价值吧，除非发生特别大的社会变化，以上数据预测应该是比较可靠的了。

至于估值，谁知道呢，现在好像也没几个人真的在乎。

行情好的时候，同样的经营数据，估值翻1-2倍也很正常，对吧；这个估值是按照目前这样悲观行情来估的，那有没有可能发生重大宏观变故，我们也不知道，只能希望国泰民安、世界和平了。

对了，高盛这次研报给予美团的目标价是207港币，也可以参考一下，个人觉得还是比较务实的估价，我上面的预估更加保守一些（高盛给的23年，我给的25年），希望大家都发财，就说这么多了。 $美团-W(03690)$ $拼多多(PDD)$ $阿里巴巴(BABA)$