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万物新生财报每个季度都会看一看，这就是所谓存量消费市场里找增量的生意，抗周期也好，新常态也罢，永恒的消费也行，总之这是我们投资从增量思维切换存量思维的一个switch（想想日本漫山遍野有多少中古店…）。以发达国家走过的路来看，一般人均可支配收入超过1万美元后，二手市场一定会快速扩张，无论经济是否进一步腾飞。而且，这也并不是“消费降级”，而是消费分层——有价值的闲置越来越多，闲置的供需匹配是一门大生意，闲鱼目前一年的交易GMV可以达到5000亿，这是什么概念？号称东南亚小腾讯的SEA，南亚东南亚最大电商虾皮（Shopee）一年GMV也差不多就是5000亿的水平。

我们闲鱼上的所谓“闲置”生意的体量可以与数个人口结构极为年轻的国家市场爆发的新兴市场相媲美，这就是二手的基本盘。而循环经济和ESG大家口号都喊得震天响，但是落实到投资上，其实标的也不多，而我也就一直在跟踪万物新生。

万物新生（爱回收）的模式之前提过很多了，先来看一下Q1财报：2023年Q1因为放开了限制、线下业态迅速打通任督二脉，导致Q1财报好看。收入同比增速反弹超过30%，到28.72亿，对比上季度给出的Q1指引是27.7-28.7亿。利润新高，non-GAAP经营利润超出4400万元，经营利润率1.5%（全年同期刚过盈亏平衡线，具体见下图）。而且一般而言Q1还是行业淡季。当然啦就像我之前分析的所有中概股，Q1对几乎所有公司而言都不是太正常，有需求挤压后瞬间爆发的意思（ 比如封控期间大家想置换二手产品也不是太方便等等）；而Q2正常化后，我们还需要关注持续性。

 （Q1净产品收入，净服务收入，变化，调整后运营利润率的变化，来源：公司资料）

Q1最明显的一点是社会流动性恢复以后，前端门店非常给力——万物新生在全国269个城市开了1935家爱回收门店，我认为这是一个竞争壁垒，也是目前与其他竞争对手的一个明显的差异化优势（比如主要竞争对手转转，仅200家门店），一来是线下流量入口，让没有回收习惯的人知道回收，二来是质控品控，面对面回收当场给现金更加放心，三来合伙人联营门店能实现双赢，从而总体提升市场覆盖和交付范围。从Q1 的数据，1P回收的活跃度有显著提升，单量环比增加13%，同比增长42%，在手机这样增速平平的行业里是非常亮眼的增长。1P收入整体提升34.9%，到25.75亿元。

另外这次财报我看到一句话“下半年公司和国际领先的品牌厂商在中国大陆启动其官方渠道的以旧换新，由爱回收提供后端回收质检”。没明说是哪家，但我猜是苹果，为什么，因为在万物新生的业务里面，苹果产品（iPhone，MacBook，iPad等等）在整体业务里的占比达到45%。所以这个生意有点专做二手苹果的意思，如消息证实则可以说万物新生是一个服务型“果链”公司。如果合作的“国际领先品牌”不是苹果，则这一则声明显得毫无意义。

（Q1成本侧数据变化，来源：公司资料）

最后谈一下成本侧。我们经常说在o2o生意的规模效应下，利润曲线的雕梁绣户就是规模效应的自然流露。万物新生的利润也到达一个规模效应，而且这家公司有一定的京东基因，增加效率上面很舍得投入（自动化质检技术能力的持续投入），Q1的运营效率明显提升，non-GAAP履约费用率同比下降3.7%（达到9.1%）。电话会上也提到得益于自动化运营中心。

所以除了门店以外我认为第二个比较大的护城河就是运营中心，为下游商家提供标准化运营和交易平台支持。万物的华南和华东两个运营中心，自动化无人检测流水线，通过AI大数据算法进行检测模组的训练，实现外观划痕、凹陷、拆修、零部件更换等问题的精确检测和标注，这些数据直接决定，产品等级和对应的竞拍竞价流程。

另外自动化无人作业流水线也避免传统人工质检所存在的误差，提升标准化处理效率，最终在销售端降低因为质量标准与检测结果不一致所造成的争议和退货损失。总之就是能自动化就不用人工了呗，自动化技术、AI、大数据的应用和持续升级，优化成本效率。所以万物这个标的，不仅可以进ESG的投资组合，还可以进自动化机器人的投资组合。比如像木头姐的ARKQ。

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总结一下，二手生意市场很大，但因为非常非标，所以分散，其实要在这个生意上挖出一定的护城河，非常难。我也无法说万物新生就一定有护城河，但如果有，我认为最应该下决心挖呀挖的，一是前台门店的线下流量能力，二是后台运营中心的履约能力。而与苹果（我猜的）进一步合作，也会给这门生意增加（在大环境大周期下降里的）韧性，毕竟买苹果用苹果只认苹果一个牌子的死忠粉，购买力比较刚。而目前生意开始实现利润（持续性有待考察），也是股价催化的一种可能。

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利益披露：作者持有万物新生多头仓位