金吾财讯 | 华泰证券发布研报指，李宁(02331)2026年第一季度全渠道流水迎来增长拐点，公司1Q26大货（不含童装）全渠道流水同比中单位数增长，较1Q25（低单位数增长）及4Q25（低单位数下滑）均实现改善，其中童装业务实现20%以上增长。计入童装后全渠道流水为高单位数增长。华泰看好1Q26作为公司流水拐点，体育大年新产品及新店型进展值得期待，公司库存与库龄结构保持健康，童装与奥莱渠道表现强劲，专业跑步心智持续突破，看好其运动资源转化为品牌势能后带来中长期增长。维持“买入”评级，目标价23.97港元。
分渠道看，大货线下渠道录得中单位数增长，其中批发业务低单位数增长，直营业务低双位数增长。直营渠道约一半流水来自奥莱，1Q26奥莱实现双位数流水增长，优于正价店（个位数增长）；电商渠道录得高单位数增长。折扣端受竞争环境及高基数影响，预计1Q26线上线下折扣均同比加深低单位数。库存端稳健，库销比维持5个月左右，库龄结构健康，80%以上为6个月以内新品。
分品类看，运动生活品类预计同比个位数增长，服装表现较佳，鞋类SOFT、复古薄底及菲林矩阵已上市；篮球品类跌幅较过去两年收窄，线上表现好于线下；跑步品类受去年高基数影响增速放缓，但在专业心智层面持续突破，“赤兔9U”、“飞电6E”反馈亮眼；荣耀金标系列受冬奥会拉动，1Q26销售占比接近中单位数。
渠道结构持续调整，截至1Q26李宁主品牌店铺6075家，较25年末净减少16家，其中直营净减少46家，批发净增加30家；李宁YOUNG店铺1464家，净减少54家。龙店方面，上海南京东路旗舰店计划下半年开业，首批店中店及专柜预计5月底前完成改造，全年有望净开超30家。
盈利预测方面，华泰维持2026-2028E归母净利润预测28.7/32.7/36.9亿元。参考Wind可比公司26E PE均值9.4x，考虑盈利弹性，维持26E 19.0x PE，维持目标价23.97港元。
风险提示：终端消费恢复不及预期、渠道结构优化不及预期、费用管控不及预期。
