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一周数据纵览
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国内宏观
重点数据解读之工业企业利润
7月规模以上工业企业利润增速大幅好转，单月利润增速达19.6%，增速在6月11.5%的基础上继续加快8.1个百分点。
工业企业利润超预期改善除PPI回升、营业企业利润率上升外，一个更重要的因素就是投资收益对工业利润起到了助推作用。实际上投资收益对利润的贡献从5月份开始就大幅上升，5、6月份累计投资收益同比增速分别为22.6%和22.5%，目前7月份的数据还没披露，但从统计局描述来看，投资收益大幅增加对7月份利润增速加快也起到了一定助推作用。
而企业投资收益快速上升背后的原因就是：受疫情影响货币政策超预期宽松，企业在借到低息资金后，没有进行实体投资，而是通过投资理财产品、结构化存款等金融产品进行套利。5月份开始，监管部门开始打击套利问题，7月结构化存款余额同比增速开始下滑，这也预示着工业企业未来通过监管套利获得投资收益将会明显下降，投资收益对工业企业利润贡献不会持续。
重要事件解读
8月25日，中国人民银行货币政策司司长孙国峰表示，货币政策需要以更大的确定性应对各种不确定性，保持“三个不变”：稳健货币政策的取向不变、保持灵活适度的操作要求不变、坚持正常货币政策的决心不变。
在经过两个多月的流动性收紧后，市场对于央行货币政策的态度总是心有余悸，担心流动性继续收紧甚至加息。事实上，从7月下旬开始，央行对流动性的收紧已经结束，“三个不变”进一步确定了央行稳货币的态度：既不让市场缺钱，也不让市场的钱溢出来。
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国内股市
本周A股整体上涨1.7%，其中创业板指上涨近5%，市场风格偏向大盘成长。本周成长风格的回归也印证了我们在上周周报中提出的观点，即成长风格的调整已基本到位，短期内成长风格大概率仍将向上。
市场活跃度较上周有所回落，中证全指周日均成交额为8207.9亿元，较上周减少12%。外资方面，本周北向资金呈现净流入态势，全周流入79.5亿元。从十大成交活跃股来看，本周外资买入最多的前三名分别是：贵州茅台、宁德时代、立讯精密。
行业方面，本周申万一级行业涨多跌少。其中，科技类行业在本周表现出色，而周期类与消费类行业表现则较为分化。具体来看，科技类行业中除国防军工外，其余行业的表现均位于前列；周期类行业中机械设备、交通运输的涨幅较高，而采掘、有色金属、房地产的跌幅较大；另外，消费类行业中食品饮料、休闲服务、医药生物的表现居前，而商业贸易在本周领跌。
行业估值方面，本周领涨的食品饮料已处于历史估值水平的极高位置，生物医药和计算机也已进入高估值的极值区域；地产、银行则位于估值极低水平。
行业表现
数据来源：同花顺，诺亚正行产品筛选与研究中心
行业估值
数据来源：WIND，诺亚正行产品筛选与研究中心
我们认为短期内市场仍以震荡为主线，结构性行情中成长仍是主线。长期看，宽基指数层面中证500的性价比较高；从板块看，金融性价比进一步提升，周期性仍处于中位数水平，科技、消费性价比较低。风格方面，中长期看价值风格配置价值凸显。
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国内债市
本周，央行为对冲逆回购到期和地方政府债发行，持续性向市场投放流动性，合计净投放500亿。央行重启14天逆回购，引起市场对抬高资金成本、甚至是变相加息的担忧，这一点从利率互换价格走高也可以印证。然而，DR007较之前下行，说明现实中的流动性并不紧张，拆借资金成本也并没有上升。
债券市场受此利空信息影响，连续下跌，对于央行稳货币的态度也是选择无视。具体来看，因为是流动性恐慌担忧，所以中短端利率上行幅度更大。信用债的表现并没有利率债那么差，信用利差再次收窄，尤其是低等级信用债利率甚至还小幅下行。
当前债券市场呈现出明显的脆弱性，于是这个新增信息对脆弱市场的冲击就带来了持续杀跌。当然，市场的脆弱性不是凭空来的，主要还是在过去两个多月的快速下跌带来的悲观情绪。往后看，因担心资金面压力持续调整后，债市的安全垫越来越足，待流动性偏紧的预期证伪后大概率会有超跌反弹的机会，我们维持债市“上有顶、下有底”的判断。
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商品市场
黄金
本周黄金延续震荡格局，周四鲍威尔讲话引发黄金剧震。从鲍威尔讲话来看，有意打破市场对美联储实施收益率曲线控制（YCC）预期，预期引导收益率曲线陡峭化，未来名义利率恐会上行。同时，也表达了对长期通胀预期要给予足够的信仰，给市场留下美联储在长期有能力实现通胀目标的印象。综合来看，当前金价又到了名义利率和通胀预期赛跑的时刻，金价短期走势仍会以震荡为主。
原油
本周，原油期货价格继续区间窄幅震荡。美国飓风或对油价带来短期支撑，但供给端的波动基本在市场预期中，需求复苏之路的艰难对油市的影响才是核心矛盾，油价将继续维持震荡格局。
铜
本周，沪铜期货重回震荡走势，最终小幅收涨。从金融属性来看，国内外流动性均有边际收紧预期，铜价短期上升空间或受到抑制；从商品属性来看，8月下旬尚未见到淡旺季转换的拐点，表明实际需求还未充分释放。所以，综合来看，短期铜仍会延续震荡走势。
螺纹钢
本周，螺纹钢延续震荡格局。进入8月份之后，螺纹钢基本呈现震荡回调趋势。核心原因在于需求回升不及预期，导致现货价格承压，期货端亦有调整压力。7、8月份的需求淡季叠加生产旺盛，导致库存持续攀升，高库存压力下螺纹钢上涨仍需时间发酵。
本周，农产品板块震荡偏强。玉米收储降温，本周录得较大跌幅；油脂类在上周调整之后再次走强；苹果、鸡蛋依然延续弱势。我们认为，油脂类的高景气度依然是农产品板块的重要支撑，板块内部因不同品种面临的供需基本面差异，分化格局大概率也将会延续。
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海外市场
宏观数据方面，美国本周公布的一系列数据显示出美国经济动能边际转好的迹象：销售数据中，高盛连锁店销售数据和房屋销售数据均较前值上升；7月扣除国防外的耐用品订单基调环比数据也较上月继续改善；就业方面，上周初请失业金人数尽管仍然处于百万上方，但较前值出现小幅下降。本周美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上表示美联储的货币政策制定将参考通胀率平均值2%确定，并暗示将就业重要性提升至通胀目标前，我们认为这一货币政策制定依据的变化有助于美国利率长期维持低位。
其他主要经济体方面，德国8月IFO景气指数较上月继续转好，欧元区消费者信心指数也较上月继续提升；日本核心通胀数据有所下降，显示需求有转弱迹象。
股市方面，全球主要市场涨多跌少：美国标普500指数创出历史新高，可选消费和信息技术表现强劲；德国股市和港股本周也录得正涨幅，日股则受首相安倍即将辞职影响，周五跳水，全周微跌。我们认为低利率支撑美股的逻辑依然不变，若后续经济数据改善超预期而通胀保持平稳，美股的上升力度可能继续加强。
债券市场方面，本周高收益中资美元录得0.16%涨幅，其余主要美元债品种均出现下跌。
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汇率
美元与人民币走势
数据来源：Wind，诺亚正行产品筛选与研究中心
美元指数自月中下探至92以来，本周继续在92-93的区间内震荡。市场将周四鲍威尔关于货币政策制定框架调整的内容解读为不够鸽派，美元指数先跌后涨。我们认为92这一水平或成为美元指数的阶段性底部，短期内不应再过度看空美元。人民币兑美元中间价跌破6.9，升值明显，7月国内经济数据继续向好及市场对于中美关系紧张反应开始逐渐钝化是支撑人民币强势的重要原因。
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资产配置
资产及策略配置建议
股票
在宽货币向宽信用转化的背景下，A股的驱动因素由估值修复逐渐转为盈利兑现。我们认为盈利在短期内难以过快反转，A股短期迎来全面牛市的可能性不大，宽幅震荡仍是主基调。短期看成长风格占优未变，长期而言价值风格配置价值凸显。由于目前整体经济尚未摆脱通缩局面，通胀数据在短期反弹后未来仍可能走弱，7月核心CPI的走弱以及PPI继续处于负增长区间也部分印证了这个观点，因此我们认为在成长风格中，相对于消费成长，科技成长更有优势。海外市场方面，08年金融危机以来美联储扩表是支撑美股估值的重要因素。本轮疫情以来，美联储的再次快速扩表令美股收复年初失地，三大指数中对于风险偏好反应最为灵敏的纳斯达克指数更是创出历史新高。考虑到美国大选即将来临然的因素，如果短期内缺乏重大风险事件诱因，短期美股下跌的可能性不大，但中长期看美股的收益风险比持续恶化是大概率事件。港股方面则继续处于价值洼地，今年以来的港股通南下资金流入也创出历史同期新高。
债券
央行的流动性投放方式由之前采用降息、降准等强力方式逐渐过渡到目前的滴管式投放，但融资需求的边际减小令利率水平亦难以出现大幅上行，结合流动性整体宽松以及宏观经济的不确定性看，未来利率下行概率更大，但短期不排除继续震荡的可能。从信用利差看，自5月中旬以来不断回落的态势在7月初发生反转，下半年宽信用边际扩张力度存疑，7月份的社融与广义货币增长边际放缓在一定程度上也证明了这一点。从利率债供给看，目前发行压力也明显小于过去几个月发行高峰期的量。从财政支出的角度看，财政支出的加快会使得M2的边际增长快于社融（央行在净投放力度方面或也考虑到了财政支出加快对于货币的支撑，因此适当控制节奏），对债市构成利好。策略上短期内票息重于久期，中长期则久期和票息并重。海外方面，继续看好中资美元债的配置价值，目前同一发行主体在境内外的到期收益率利差仍较大，境外债券整体存量不大，违约风险可控。
商品
尽管在8/11当日金价下挫接近120美元/盎司，之后一度跌破1900美元/盎司的水平，但我们认为在地缘政治、美元走弱、实际利率可能长期走低的三重因素的叠加影响下，贵金属未来仍有上涨空间。从过去30年金价创新高的幅度看，本轮金价的创新高幅度（不足10%）远低于历史新高情形，上涨动能仍存。继续看好白银的相对表现。另外包括铜、原油等在内的大宗商品尽管受到美元走低的支持，但受制于需求减弱的影响，上涨动能正在衰减，大概率转入宽幅震荡模式。
房地产
今年以来信用环境的改善令地产数据全面回暖，销售、土地购置数据累计同比降幅收窄，投资数据数据转正。一、二线城市中的一、二手房交易的逐渐回暖反映出这些城市依旧火热的刚需，房价支撑良好，但三、四线城市的相对高库存和刚需不足使得房价下行的压力不容小觑。目前多地出台的限购限贷政策旨在为房地产市场降温，近期住建部针对有息负债的“三道红线”政策研究（尚未有落地时间表）更是直指房企的资金端，限制地产投资扩张规模，尤其对于土储匮乏且划为红档（较2019年6月底无法新增有息负债）的小型房企影响较大，“房住不炒”主线胜于“因城施策”。商业地产景气度整体上不如住宅，疫情后影院、餐饮需求全面恢复尚待时日，经济弱复苏下办公楼空置率中短期难以明显下降。
产品策略配置建议
股票多头策略
在基金管理人的选择上，应以长期业绩优异且行业覆盖能力全面的公、私募管理人为主要抓手，短期内选择风格偏均衡的管理人，长期可考虑配置偏价值风格的基金，同时也可关注长期超额收益创造能力强的指数增强基金。
对于配置了部分美股和港股的基金而言：考虑到美国大选即将来临然的因素，如果短期内缺乏重大风险事件诱因，短期美股下跌的可能性不大，但中长期看美股的收益风险比持续恶化是大概率事件，需要警惕美股配置风险。港股方面则继续处于价值洼地，今年以来的港股通南下资金流入也创出历史同期新高，具有一定配置价值。
纯债策略
在基金管理人选择上，关注利率债交易能力和信用挖掘能力强的管理人。海外方面，继续看好中资美元债的配置价值，目前同一发行主体在境内外的到期收益率利差仍较大，境外债券整体存量不大，违约风险可控，建议关注持有到期策略。
股债混合策略
股市前期的快速上涨、风格的极致分化以及外围风险扰动，加大了未来市场的波动性，而从相对比价来看，目前股债相对性价比已回归中性，50/50的股债混合策略是当前较好的选择，通过均衡配置平滑收益率曲线。此外，债市经过前期货币的边际收紧已经基本调整充分，目前已具备投资价值。
图：股债相对性价比回归中性
数据来源：同花顺、正行产品筛选与研究中心策略团队，数据截止2020/8/21
市场中性策略
本周市场成交量略有萎缩，日均成交金额跌至9000亿一线。但本周创业板涨跌停制度的改革也有望给中小市值个股带来更多市场活跃度与波动率贡献（尤其对于中证500），加之股指期货贴水整体持续改善，利好中性高频（量价）策略。总体上我们预计未来中性策略的环境将有所改善，可以适当提升配置比例。
图：市场活跃度
数据来源：正行产品筛选与研究中心，WIND；统计时间：2019/9-2020/8
管理期货CTA策略
商品波动率有着明显的周期性，且一旦高波动的市场特征形成，一般会持续较长时间（3-5年），虽然7月以来波动率有所回落，但我们认为随着下半年宏观经济面临更多的复杂因素，波动率仍会出现抬升，当前的市场环境对CTA策略较为友好。而高波动率的这种长周期的聚集效应，是我们认为目前时点下CTA策略具有长期配置价值的一个重要因素。此外，玻璃、铁矿石最近几个月的疯狂上涨后，当前我们也看到了出现调整的可能性，比如巴西、澳洲复工复产已经推进，铁矿石的供给已经在修复中，目前铁矿石库存的仍低的主要原因更多是到港及卸货的情况较为缓慢，随着该问题逐步解决，铁矿石趋势逆转的可能性是存在的。而玻璃，随着更多企业扩张产能，玻璃的价格也可能会面临趋势的逆转。此后几个月很多商品品种的走势仍会有比较强的趋势性机会，尤其是疫情冲击之下全球商品供需、运输以及供应链错位所带来价格变化的高度不确定性，正是CTA策略较好的土壤。
私募股权策略
IPO退出回暖。2020年7月，共计77家中国企业在A股、港股以及美股成功IPO，IPO数量同比上升42.59%，环比上升87.80%，为近年来IPO数量最多月份。7月内地的A股市场成为全球资本市场中IPO募资规模最大市场，接近本月全球IPO募资规模的64.94%。2020年7月，共55家具有VC/PE背景的中企实现上市，VC/PE机构IPO渗透率为71.43%，主要集中高端制造、医疗健康、半导体芯片、人工智能等热门投资领域。
募集有待进一步激活，投资偏谨慎。在资本寒冬和后疫情时代之下，VC/PE募资市场缺乏持续增长动力，机构募资难度持续加大，募资周期延长、节奏放缓。从单笔投资均值来看，2020年前7个月单笔投资均值同比均有不同幅度的增长。当前市场环境下，机构倾向于规避风险，减少小额风险投资，更注重优质项目的价值投资。
中长期维持偏乐观。科技、资金与政策的“三浪”共振，将助力中国私募股权迎来新的起点。尤其是最近政策的回暖，对私募股权市场将产生中长期的利好影响。从19年科创板落地、重组新规、创投基金减持新规放松到创业板注册制改革等都对私募股权的退出端产生重大且可持续的利好，后期市场整体的退出效率将会有所提升，同时正向现金回流与投资体验的逐步改善将推动募集端与投资端的进一步改善。
策略选择上，建议关注募投能力较强的头部管理人、在TMT和医疗领域多有布局的管理人以及科创领域垂直型管理人。此外，关注一级市场堰塞湖与供给侧出清过程中的S基金或类S基金策略，一方面，这类基金募集投资期缩短，且底层更清晰；另一方面，资本市场的各项改革降低了股权投资人退出难度和时间。
E N D
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