本周美股主要在两条线之间。 一是宏观：今晚20:30公布8月非农，这是9月议息前最后一份就业数据。 二是博通财报当晚因Q4指引跌了6%，但隔夜市场又重新定价，从"指引不及"转向"看AI订单能见度"。 一、今晚非农：议息前最后一道关 市场对9月加息的定价已约57%，今晚的非农是议息前最后一份就业数据。市场预期新增约5.8万、失业率约4.1%。 三种情景大致预测：数据明显偏强（比如新增超10万），加息概率会再升，收益率和美元走强，压制高估值科技；数据符合预期（5到6万上下），延续当前的加息博弈，影响相对有限；数据明显偏弱（新增很低甚至转负），加息风险降温，成长股有喘息空间、金价也可能反弹。弱数据意味着加息风险降温，而不是要降息——当前是加息博弈的环境。 二、博通：同一份财报，先杀预期，再认订单 先回顾这份财报。 博通Q3营收296亿、同比增长86%，AI半导体收入167亿、同比增长221%，都超过一致预期。问题出在Q4指引：总营收指引约348亿，略低于市场一致预期的约350到351亿。在一只已涨到高位的股票上，指引没到预期就足以触发获利了结，所以财报当晚股价跌了约6%。 但隔夜市场的焦点很快转移了。从"单季指引"移到"订单能见度"——CEO在电话会上强调与AI实验室的合作在扩张，重申2027财年AI收入超过1000亿美元的展望，并提到这块收入主要由六家大客户贡献。这条中期的订单跑道，让市场重新认识了这份财报，三大指数也在9月3日止跌。 这说明一件事：对博通这类做AI定制芯片的公司，市场看的是backlog和大客户的能见度，而不只是单季指引。短期股价会因为"预期与实际"的差口而波动，中期的确定性则取决于这些订单能不能持续兑现。需要平衡看的是风险：AI收入高度集中在少数几家大客户，估值也仍然不低，一旦大客户的资本开支节奏放缓，波动会被放大。 三、两条线怎么连起来理解 这一周科技的走

周三美股科技反弹，英伟达涨超3%带动三大指数收涨，10年期美债收益率回落到4.78%帮了忙。但这轮反弹的成色，马上被两件事检验：一是已经落地的博通财报，二是明天的非农。先看博通。 一、Q3超预期，Q4指引差一口气 博通的Q3确实很强。营收296亿、同比增长86%，调整后每股收益3.32、增长96%，都超过了一致预期；AI半导体收入167亿，同比增长221%、环比增长54%；软件业务88亿、增长29%。 问题出在Q4指引上。Q4的AI半导体指引加速到217亿、同比增长236%，这一条很强；但总营收指引约348亿，略低于市场一致预期的约350到351亿。市场看的是这个总营收指引的差口，在一只已经涨到52周高位附近、目标均值超过518的股票上，指引只要没到预期，就足以触发获利了结。所以盘后股价跌了约5%到6%，是"指引未达预期"叠加"高预期兑现"的结果。这也印证了我在前瞻里的判断：这份财报看的是指引，而不是单季数字。 二、这对科技反弹意味着什么 博通是一面镜子。它的Q3和AI都很强，只因Q4营收指引差了一口气就盘后大跌，说明当前高估值科技的股价已经计入了大量乐观预期。利率松一口气能带来反弹，基本面再强，也难让高估值科技在预期打满时轻松突破。 三、明天的非农：是另一个检验 加息这条线还没退潮。市场对9月加息的定价约57%，明天的非农是议息前最后一份就业数据。数据偏强，加息预期会再强化、收益率和美元走强，压制刚反弹的科技；数据偏弱，加息风险降温，反弹才有延续的空间。所以这轮反弹是"收益率回落带来的喘息"，还是"趋势重启"，很大程度上取决于明晚的非农。 博通已经给了答案的一半：财报再强，股价也要看预期是否还留有空间，而当下高估值科技的预期普遍偏满。另一半答案在明天的非农。在加息预期未退、估值又偏满的组合下，科技的反弹更可能是震荡中的修复，而不是单边重启。对港美股的成长板块，短期跟着收益

前段时间市场还在谈金价的历史高位，这两天黄金连续回调，现货金跌到近两周低位、一度下破4400美元/盎司，白银跌得更多。市场对9月加息的定价升到约57%，美债收益率和美元走强，压制不生息的黄金，再叠加高位获利了结。这里需要把短期和长期两条逻辑分开看。 一、短期：黄金又开始跟着利率走 这两天的下跌，本质是传统框架的短期回归。黄金与实际利率负相关：沃什偏鹰、核心PCE仍在3.3%，9月加息25bp的概率升到约57%，美债收益率上行、美元走强，持有无息黄金的机会成本随之上升，金价承压。白银同期跌约2.7%，说明是整个贵金属被利率和美元压制，而非黄金个别。地缘上美伊冲突仍在，但这次避险没有托住金价，反过来说明短期利率和美元的压制更强。 二、长期：结构性支撑还在不在 把镜头拉长，支撑金价过去两年翻倍的，主要不是货币政策，而是央行购金与去美元化。 2024年全球央行购金约1044.6吨，连续三年超过1000吨，远高于2010至2021年约473吨的年均水平，主力是新兴市场央行的储备多元化。供给端也偏紧，2024年矿产金同比仅增约0.6%，全维持成本升至约1,399美元。这条结构性主线只要延续，就为金价提供一个相对扎实的底部。因此这轮回调，更像是高位的利率扰动与获利了结，而非趋势反转——除非央行购金明显放缓、或地缘与财政担忧系统性缓解。 三、怎么看、怎么应对 短期看，只要加息预期还在升温、美债收益率与美元偏强，金价和黄金股都可能继续承压。周五的非农是关键节点：数据偏强会进一步强化加息预期、金价再受压；数据偏弱则加息风险降温、金价有望企稳。长期看，结构性买盘仍在，回调反而改善了中长期的性价比，但金价处于历史高位、波动加大，需要接受这种波动。 映射到权益，黄金股相对金价有杠杆，回调时跌幅会被放大。港股有紫金矿业、山东黄金、招金矿业等，海外有Newmont、Barrick等。评估时除了金价方向，

九月第一周了，又是新的一个月，美股的主线还是油价。 美伊冲突再度升级，WTI突破90美元，油价重新成为通胀和加息的变量。这条线的影响不止于能源股，它会顺着通胀和利率，传导到整个市场的估值。 一、油价为什么破90 这一轮油价上行由地缘驱动，不是需求。美伊及以色列的军事冲突反复升级，市场对霍尔木兹海峡供应的担忧重新抬头，WTI突破90美元，布伦特同步走高，属于地缘供给溢价。反映到盘面，周一美股能源与防御类占优，材料与工业走弱，三大指数都在跌。供给驱动的油价上行，对经济是成本上升而非需求转好，因此它更多是压制利润与估值，而不是顺周期的利好。 二、连锁反应：受益与承压两端 受益的一端是油气上游与油服。 高油价直接抬升其收入与现金流，港股的中海油、中石油，以及美股的西方石油等，是较直接的映射，这类公司在油价上行时兼有业绩弹性与高分红的防御性。承压的一端有两类：一是成本端敏感的航空与交运，燃油上行压缩利润；二是高估值成长股，受到的是估值端的压力，这一层需要通过加息这条线来理解。 三、对加息与成长股的含义 油价上行强化了通胀预期。叠加核心PCE仍在3.3%、以及美联储主席沃什偏鹰的表态，9月的天平进一步推向加息一侧：加息25bp的概率已升至约57%，12月前至少加息一次基本被完全定价。传导链条是"油价—通胀—加息—贴现率"：油价推高通胀，通胀强化加息预期，加息与长端利率一起抬升贴现率，而贴现率上行对现金流靠后的高估值成长股压力最大。这也解释了周一的盘面结构——能源与防御上涨，成长与周期性材料下跌，本质是同一条传导链的两端。 对成长板块而言，只要油价与加息维持在高位，估值就难有轻松扩张的空间。短期油价能否持续，取决于美伊冲突的走向与霍尔木兹的实际供应，冲突升级则供给溢价延续，一旦缓和则油价容易回吐。油气上游在当前提供了业绩与分红的确定性，但地缘驱动的行情波动较大，不宜按单边上行布局；成长股

上一篇梳理了英伟达自身的二季报，这一篇看它的上下游，即这份财报会让哪些环节受益。 这次财报中比较关键的一点，是英伟达把供应与产能承诺翻倍以上、增加到约2790亿美元，同时以短期毛利率的下行，换取未来两年的产能确定性。这说明它当前的增长约束，更多来自供应端而非客户需求端。据此判断受益方，主要看各环节与这笔采购的距离：越靠近上游的核心供应，确定性相对越高。按这个逻辑，受益顺序大致是存储与HBM、先进封装、AI服务器、CPO与高速网络、电力与散热。 一、存储与HBM 存储是本次财报中受益最直接的环节。约2790亿美元供应承诺的增量，很大一部分对应存储采购，HBM、DRAM与服务器内存同时受到需求增长和价格上行的支撑。三家主要存储厂商都已进入VeraRubin供应体系：SK海力士围绕HBM4、SOCAMM2与英伟达联合开发；美光的HBM4、SOCAMM2与PCIeGen6SSD已量产，并明确用于Rubin；三星已量产用于Rubin的HBM4，同时供应SOCAMM2与企业级SSD。需要注意的是，存储属于强周期行业，价格与股价的波动都较大，当前的高景气未必是长期常态，配置时需要考虑所处的周期位置。 二、先进封装 VeraRubin进入全面量产，对先进制程晶圆、CoWoS封装、封装基板与测试产能提出了更高要求。台积电是英伟达先进芯片制造与先进封装的核心合作伙伴；日月光旗下SPIL已进入英伟达的硅光与CPO生态。随着代工厂、存储厂与封装厂继续扩产，相关设备与材料公司属于二阶受益，并不都对应英伟达的直接订单。 三、CPO与光通信 英伟达网络业务再创新高，Spectrum-X以太网收入同比增长约2.6倍，面向VeraRubin的CPO交换机也已进入量产。直接受益的光通信生态包括Coherent、Lumentum、Fabrinet与康宁；高速连接芯片方面，Credo、MACOM有望受益于GPU集

昨夜英伟达收跌将近3%后收涨，已经连续第七个交易日下跌，是22年以来最长的一段跌势，昨天转灯是一个重要的信号。 之前我觉得跌着进财报可能是个好事？它意味着市场预期已经压到低位，只要结果不差，一次预期差就可能修复这波连跌的情绪，不过这也反映出资金对AI投入回报的耐心确实在变薄；连跌后修复，虽然没有收复跌幅，但证明还是有资金在提前布局；不过基于美股的尿性，财报前涨一点，财报后大跌的可能性也不是没有。 来简单写一下今晚的关注点：营收一致预期在910亿美元附近，同比仍是高增长，但增速较前几个季度放缓，数据中心是绝对大头，要关注下一季度的营收指引、毛利率能不能守住此前的高位、以及管理层对中国区的最新表态。 看多的理由：数据中心与主权AI的需求还没看到拐点，Blackwell/GB300在放量，连跌已经让预期处在低位。看空的理由：市场开始审视AI投入的回报节奏，云厂商的capex要看多久能转成收入，中国区仍是变量，毛利率见顶的疑虑没有消除。 所以今晚这份财报，会给整条AI算力链定一个短期的方向。 昨夜还有一个值得关注的点是资金的流向：钱从拥挤的科技挪去了金融等道指权重，10年、30年美债收益率一起回落，这种组合下，黄金作为避险和大类资产配置的价值重新回到视野。 黄金下半年更可能是磨底之后缓慢上行，如果出现急涨，反而要留意获利了结，支撑它的是央行持续购金、实际利率见顶、以及避险需求回升这几条偏中期的逻辑；需要警惕的是，如果通胀数据重新走强、9月加息的风险再升温，美元反弹会压制金价。 以上内容仅代表个人观点，不构成投资建议。给Vivian点个关注，祝大家都涨，卖的都跌～ $英伟达(NVDA)$

明天截止的两只票一起说说。一个是外资保荐的时尚巨头，一个是18C机器人。 第一家，希音。 高盛、大摩、小摩三大外资联席保荐，高盛绿鞋，承销也是外资为主。 基石只有22.2%，而且纯血外资，有厨的概率相对低，姑且当它市场化发行，那基石低就不太像是厨锚定拿得多，更像是单纯卖不动；发 行估值257-267亿美金，从一开始的400亿砍到300亿、再砍到200多亿，某种意义上变相印证了卖不出去的点（纯属个人猜测）。 货量28万手，一共募131亿港元。这种量都不用去找锚定，还得付前后端，直接打公配就行。孖展52.7亿、3.8倍，金额还行，但发行量太大，倍数拉不起来。 估值：2022年初D轮982亿美金，然后一路下坡：D+轮640亿、2025年初伦敦上市（没成）500亿、到现在270亿。再加上估值体系切换，希音早年能卖到千亿，是因为它既有电商平台的变态增速、又有时尚快消的品牌溢价。现在增速没了，还开了商城业务，服务收入口径从2023年的2.7%涨到2026年Q1的14.3%。等于从“ZARA高增速版”切成了“拼多多低增速版”。自有品牌那部分还能吃时尚快消的高PE，但商城占比越来越高，两套估值在打架。 外部也不友好。希音的模式就建立在两个红利上：美国800美元以下免S、欧盟150欧以下免S，现在同时退坡。美国2025年5月取消小额包裹免S，Q1美国收入同比-14.3%，履约费用率从42.8%升到47.7%，部分商品被迫涨价，把它极致低价的看家本领给消解了；欧盟026年7月取消150欧免S，体量更大，冲击可能比美国还猛。再加上背靠拼多多的Temu在低价服饰正面硬刚，客单价更低、折扣更狠，获客成本被抬起来，这也是希音营销费用率一路涨的原因。 最离谱的是资本结构这块。Pre-D、D、D+这帮优先股股东，除了赎回权、清算优先，还约定从2026年3月起按投资价年化8%给现金补偿，IPO完成前再提到1

又到周一了，今天君正的暗盘表现有点差，看看明天有无机会水上出，但是估计没什么涨幅吃了。 本周三盘后英伟达交卷。这是这一周算力链的定价锚，同时要关注上游的存储涨价周期。 先说英伟达这份财报本身。机构一致预期总营收约918到922亿美元，英伟达自己的正式指引大约在910亿，每股收益一致预期约2.08美元。数据中心上一个季度这块营收约752亿，同比增长92%，环比增长21%。本季度市场对数据中心的预期大约在857亿，环比增速回落到约14%——这不是失速，而是高基数之后的自然降速。 所以这次要关注几个点： 首先，数据中心能否达到甚至略超约857亿的一致预期。 第二，毛利率能不能守在75%附近，这个可以看出英伟达现在的定价权 第三，VeraRubin新平台的放量节奏，以及全年约200亿美元CPU营收目标的进度。 第四，推理相关的收入占比。 但是整体来说，目前AI资本开支还没有收缩的迹象，但是预期已经打得很满，数字达标未必能换来上涨，更何况长端利率往上走的时候，高估值成长股的折现天然承压。而且上周半导体走弱，背后是多重因素叠加：长端美债收益率创多年新高、油价与中东局势、再加上市场对AI融资与资本开支可持续性的担忧，不是单一原因，更不是AI逻辑被证伪，只是短期会有较大的压力，不宜过于乐观。 然后顺着英伟达我们顺便来看存储。 英伟达每卖出一颗GPU，背后是成倍的高带宽存储需求，它的财报是需求端的验证，存储原厂则是供给端的收租方。三星、海力士、美光这几家在2024到2025年主动减产、把库存出清之后，DRAM和NAND的合约价进入了一轮上行——第二季度合约价一度涨到约75%，第三季度DRAM合约价机构预期还要再涨约13%到30%。 这轮涨价是减产纪律、AI需求、产能迁移的叠加因素造成的。原厂把有限的产能优先投向HBM和先进制程，标准DRAM的供给被挤压。海力士DRAM在2026下半年维持紧张

隔夜美股 一、大盘 隔夜三大指数收跌，且是道指领跌、标普微跌的结构。压力来自长端，财政部回购规模翻倍的消息市场并不买账，30年期收益率仍在约5.19%的高位，本周稍早一度触及近二十年高点。长端由供给和期限溢价推动，利率敏感的标的承压。 技术面上，标普与纳指跌破了本周初的短线支撑，MACD红柱收窄、动能转弱，但还谈不上破位；量能没有恐慌式放大，更像高位的获利了结叠加杀估值，而不是衰退交易。道指因为成分里零售、家装权重集中，形态相对更弱一些。 二、热点事件解读 一是沃尔玛财报：营收利润其实好于预期，但同店销售只有2.6%、低于市场期待的约3.8%，全年指引也偏保守，股价重挫，TJX财报超预期却因指引一般跌约3%。所以，零售龙头让我们看到的增量信息是消费目前是降速的一个状态。 二是宏观数据继续偏弱：当周初请失业金人数抬升、费城联储制造业指数走弱。按当前的联储口径，这类弱数据的含义是加息风险降温、进一步收紧的概率下降，而不是降息更近——市场对9月的定价仍在"维持不变vs加息"之间，还没走到定价宽松那一步。所以不要把弱数据解读成降息交易。 此外，BT币单日大涨约11%至约7.18万美元，带动加密相关股走强。 港股 一、大盘 港股本周节奏和美股不太一样。周一高开高走，周中芯片、光通信、PCB退潮拖累科指连跌两天，到周四资金风格开始切换，创新药和黄金股走强。整体是低位的风格轮动而不是杀估值。今日是恒生系列季度检讨结果公布日，市场关注点在入通和退通名单预测中，情绪面会有事件驱动。 技术面上恒指仍在26000关口下方反复，量能未见显著放大，属于结构性行情而非全面转暖，指数级别的方向还要看半导体与科网能否重新接力。 二、热点事件解读 港股这几天的主线不在大盘点位，而在风格。第一条是创新药的再平衡：资金从拥挤的芯片、光模块里退出来，涌进前期回调充分的创新药，板块集体大涨、龙头盘中放出惊人涨幅，急

隔夜美股 一、大盘 周二美股继续跌，而且是科技领跌。纳指收跌1.33%，标普跌0.69%，道指相对抗跌。技术面上，三大指数的MACD都落到零轴下方、动能偏弱，是连跌两天后的走软。但纳指100期货今早翻红、KDJ到了高位，今晚美股可能有一次技术性反抽，但位置不低，反抽的空间有限。 二、热点事件解读 这天的主线还是昨天那条——利率的长短端在背离，长端30年期美债收益率冲到了近二十年的高位。最吃贴现率的科技和AI首当其冲，这已经是它们连跌的第二天。 然后是百度的二季报：营收313亿、同比降4.24%，净利润只有23.19亿、同比大降68.33%；虽然GPU云收入增283%、AI新业务收入首次单季超过100亿，但市场看到的是广告失速、AI烧钱、利润摊薄，百度当天跌超11%。 还有老生常谈的油价，油价续涨既添通胀变量，也从另一头推着长端利率往上，值得注意的是，黄金白银也在跟跌，避险资产没有接住股市的回撤，背后是实际利率抬升，压的是所有不生息的资产。 三、重点行业和个股 这天跌得最集中的是半导体。费城半导体创7月底以来的最大单日跌幅，闪迪、迈威尔跌超9%，ARM、SK海力士跌超8%，英特尔、美光、安森美跌超7%。 比较值得单独讲一下的是闪迪，两天实现大涨大跌，说明资金在存储这个强周期里是快进快出，不是在做长趋势。 中概股也普跌，除了百度，世纪互联、金山云都下跌，AI和云计算一起被杀估值。当天没有靠财报大涨的科技权重，最强的反而是能源，是普跌里少数的红盘。 港股 一、当日大盘 港股今天又是分化的一天，而且比昨天更明显。恒指数收涨0.06%，基本走平；恒科跌1.19%，连跌第二天。而且从午盘之后持续走弱。 二、热点事件解读 港股今天承压，一半在外、一半在内。外部是美股AI连跌，情绪外溢；内部是百度二季报不及预期。 三、重点行业和个股/新股 今天港股领跌的还是芯片和科网：华虹宏力连着第二天重

前几天我写过一篇小米，总结一下观点就是：小米的下限不是销量，是核心业务的利润韧性；上限是汽车能不能走向规模经济；AI不是第四条业务，只是一个效率变量。市场几乎是把汽车和AI按零估值在算，只承认"手机＋IoT＋互联网"的价值。 现在财报出来了，我们来结合财报详细分析下，先给结论：下限在下移，上限变得更难，AI还没到能给估值的时候，验证的是不太乐观的那一面。 一、主业失速 先看总量。二季度总收入1089亿元、同比下滑约6%，整体毛利率20%、同比降了2.5%。剔掉汽车，传统三块业务（手机＋IoT＋互联网）收入同比下滑约11%——这就是"主业失速"。 利润要分口径看。核心经营利润只有22.5亿元，其中传统业务贡献48.6亿、同比下滑约47%，汽车所在的创新业务分部亏掉约26亿，一加一减，才剩下22.5亿。 所以，综合我之前的判断：小米的下限是当手机承压时，其余业务能不能把利润托住，而这次，恰好变弱的就是托底的力量。 二、下限在下移 小米的利润底盘是IoT的结构性利润和互联网的高毛利。这季度这两块都在承压。 手机是最直接的压力点。收入421亿、同比下滑约7.5%，出货同比下滑约26%、跌幅仍高于行业，但均价同比涨了约25%——这是先保价格、不保量的主动取舍。然后看毛利：手机毛利率降到8.5%，比2025全年的10.9%又低了一截，公司自己都说存储涨价的成本压力非常大，接下来要关注它会不会跌破8%。分区域看，国内出货同比下滑约21%、海外下滑约28%，海外的压力更大。 IoT这块以前是结构性利润来源，但这季收入313亿、同比下滑约19%，已经是连着三个季度在20%附近的负增长了。原因一是国内补贴退坡后的高基数回落，二是存储紧张同样在推高它的成本。 互联网收入90亿、基本走平，月活用户同比约+5%，但单用户变现同比下滑约5%——用户规模在涨，单用户价值在降，光靠用户数未必能一直托住毛利

隔夜美股 一、大盘 周一美股三大指数一起回落：标普收 7745.06、跌 0.52%，道指跌 0.51%，纳指跌 0.32%。上周四标普刚创下 7798.99 的收盘纪录，冲高之后连着两天回吐，属于高位获利了结。技术面上，三大指数的 MACD 大多落到零轴下方、动能偏弱，是回踩走软、但没有放量恐慌。更值得留意的是纳指 100 期货，今天盘中跌了约 1.05%，说明今晚这一场美股，开盘压力不小。 二、热点事件解读 第一：是利率的长短端背离。短端，就业和消费接连走弱，市场对 9 月的定价是"维持利率不变 vs 加息"，加息尾部风险消退——这对流动性是好事；长端，30 年美债收益率升到数十年来的高位、逼近 5.3%，背后是期限溢价和财政担忧。高估值资产的贴现率联动上涨，科技和成长最先承压。 第二：美伊达成协议的预期落空，油价走高，既给通胀增加了变量，也间接推着长端利率往上。 三、重点行业和个股 板块上，最吃长端利率的方向最受压：高估值科技、成长股回踩，利率敏感的公用、地产承压；能源因油价走高相对占优。是利率驱动的普遍回吐，不是某个财报或个股引发的下跌。 港股 一、当日大盘 港股今天分化：恒生指数收涨 0.07%，基本走平；但恒科跌了 0.90%。也就是说，周一领涨的科技，今天反过来领跌，大盘靠非科技的权重股撑住了平盘。这是周一大涨之后的正常回吐。 二、热点事件解读 方向没变，只是节奏上先消化 三、重点行业和个股/新股 新股这边今天早一点的文章已经详细解读过了，可以移步主页看看。 以上内容仅代表个人观点，不构成投资建议。给 Vivian 点个关注，祝大家都涨，卖的都跌～ $标普500(.SPX)$ $恒生指数(HSI)$

又是很久没有新股了，北京君正之前就看过它的锚定，所以招股分析写起来比较简单，先写几个关注点：1、半年归母净利润预计同比增长431%到531%，接近翻五倍。2、AH折价约38%。 然后来详细看： 一、基本要素 君正股份8月17日至8月20日招股，全球发售3,128.73万股H股，机制B10%，有绿鞋。最高发售价每股102.80港元，每手100股，入场费约1.04万港元。独家保荐人是国泰海通国际（原国泰君安国际）。这次基础募资约32亿港元，对应上市总市值约529亿港元。 二、基本面 看业绩。君正这份中报预告表现很不错：上半年营收约39.89亿元、同比增长约77%；归母净利润预计10.79亿到12.82亿元、同比增长431%到531%。这是什么概念——就按下限10.79亿算，也差不多是它2025年全年利润的2.9倍，半年赚到了过去接近三年的钱。而且拐点一季度就出现了：港股招股书口径下，一季度收入15.60亿、同比增长47%，整体毛利率从三十几个点升到42.6%，单季利润从去年同期的0.74亿升到3.20亿。 但！看到这种爆发式增长，我们第一个要问的是——这钱是从哪来的。 君正这波利润弹性，核心来自存储涨价和计算芯片提价的共振，本质是周期。具体拆开看。DRAM供应持续紧张、价格上涨；Flash受AI服务器、光模块这些需求带动，销量明显上来；计算芯片这边，因为KGD原材料缺货涨价，公司顺势提价。招股书里的分产品数据说得很清楚：一季度存储芯片的平均单价，从去年同期每颗4.8元涨到5.3元；计算芯片从11.4元涨到15.1元；计算芯片的毛利率，同比提升了19.4个百分点。也就是说，这**增，是量价齐升里的"价"在主导，是存储这个强周期行业景气上行，放大了利润弹性。 这是必须看清的一点：它的高增速里，有相当大一块是周期给的，不是纯内生增长。周期能让利润往上放大几倍；反过来，周期一旦见顶回落

隔夜美股 一、大盘 三大指数从纪录高位小幅回落：标普收跌0.17%，道指跌0.20%，纳指跌0.28%；但小盘不一样，罗素2000逆势创下历史新高。看技术面，这更像高位回踩、不是破位下跌：标普MACD仍为正、RSI约57属中性偏多，道指技术形态相对偏弱，纳指动能边际转弱、要留意。更关键的是量能——当天美股明显缩量，成交约96亿股、明显低于过去20日均值约174亿股，没有出现恐慌性抛售，更像高位小幅获利了结。 二、热点事件解读 当天的主角是消费。7月零售销售环比降0.6%，市场原本预期还增0.1%，这是14个月以来最大的一次降幅，密歇根消费者信心也降到51。这进一步强化了消费动能放缓的信号——不过单月数据也受到PrimeDay从7月前移到6月、以及此前退税刺激消退等一次性因素扰动。8月14日附近，市场对9月的定价大约是67%维持利率不变、33%加息，加息的尾部风险减退。这也解释了美股为什么只是小跌、小盘还能创新高。 另一条线是地缘：伊朗遭遇海军封锁的威胁推高油价，给通胀下行的斜率添了个变量。 三、重点行业和个股 领涨的是最受益于"加息风险下降"的方向——小盘股集体走强，推动罗素2000创下新高（利率敏感、内需型公司对"不再收紧"最敏感）。 个股层面，Reddit涨约12.6%，因为将在8月18日正式纳入标普500，被动资金预期先行；Globant跌约8.8%，因为财报不及预期；Lumentum延续财报后的强势、涨约5.2%；博通回落约5.9%。板块上，可选消费、出口链因消费转弱承压，利率敏感与防御相对占优。 港股 一、当日大盘 港股今天涨多跌少、且是科技领涨：恒生指数收涨1.34%，恒生科技涨1.58%，权重股几乎全线红盘。今天全市场成交约2107亿，比前一交易日略跌，是一次缩量普涨：科技主线带动，但并没有明显的新增量资金入场。 二、热点事件解读 港股为什么今天大涨——核心还

2025年，小米交出了一份几乎无可挑剔的年报：总收入4573亿元、同比增长25%，经调整净利润392亿元、同比大增43.8%，毛利首次突破千亿，汽车收入首破千亿并实现年度盈利。三大核心指标齐创新高。 但把镜头切到二级市场：股价年内一度回撤约三成，二季度手机出货同比下滑约26%，跌幅还高于行业。 这个落差，本身就是小米这家公司最值得讲的故事。它说明一件事——当下的市场，只愿意为小米的基本盘付钱，而对它的汽车和AI，几乎给了一个零分的折价。 所以，想来讲一下：小米的下限在哪、上限在哪、AI到底算不算一门生意。 一、基本盘子：小米不是一门纯拼出货的生意 要理解小米，先得跳出它是一家手机公司的惯性。它真正特别的地方，是同时经营：硬件规模、设备连接、互联网服务三个业务。 手机负责获客，但真正让人留下的是生态。2025年，手机业务收入1864亿元，毛利率只有10.9%；而IoT与生活消费产品收入1232亿元、毛利率23.1%；互联网服务收入374亿元、毛利率高达76.5%。后两块体量不及手机，却决定了小米不是一门单纯拼出货量和供应链的生意。 这套业务模式的黏性，可以用几个数字验证：截至2025年底，全球月活7.54亿，AIoT平台连接设备10.79亿台，拥有五件及以上连接设备的用户达2270万。逻辑和苹果生态类似——一旦用了小米手机，就更容易顺手买入它的平板、电脑乃至全屋智能家居。设备越多，切换成本越高、服务入口越多，IoT、广告和互联网服务之间才能形成持续的循环。 这是小米最坚实的价值来源。但生态能提高黏性，却不能自动抵消手机行业的周期与成本压力。 二、下限：不是销量，是核心业务的利润韧性 很多人盯着小米的手机出货量看，其实用处有限。小米的下限从来不等于某一款手机卖得好不好。 手机本就是强周期、强竞争的行业，低端市场还要直面存储涨价和价格战——2026年一季度,DRAM合约价环比涨了

周五好啊，又到假期了。来复盘一下昨天的行情。 这一天有两个动作最能说明问题。一个是指数创出新高：标普收在7798.99，盘中一度摸到7816.7的历史高点；纳指涨0.81%，罗素2000也创新高，道指微涨——主要是思科大跌拉低了涨幅；另一个，是闪迪大涨13.67%，存储的涨价超级周期被闪迪的跨周期指引拉起来了。通胀继续降温，给了指数创新高的燃料. 大类资产 利率这条线继续松动，7月PPI环比0.0%、同比4.7%，都低于预期，继CPI之后生产端物价也没加速，9月加息的概率进一步下行，10年美债收益率回到4.68%。和前一天不同，这次抗通胀资产没跟涨：金价回落、原油下跌，通胀交易降温、利率交易占上风，说明市场这次更愿意相信通胀在往下走。 板块与个股 结构比指数更说明问题，领涨的是存储和半导体：闪迪涨13.67%、美光涨4.23%，AI对存储的拉动，正在被真实订单确认。但同在AI这条链上，思科就S的很惨，营收其实不错，但毛利率指引不及预期；做定制AI芯片的Cerebras也是营收不及预期，跌13%。 回过头我们来看优等生闪迪，闪迪的财报可以看到，环比增长约三分之一来自出货量、三分之二来自涨价。84.6%的毛利率已经非常高了，但管理层在投资者日明确给出这种高利润能一路维持到2030年的指引，让多头们相信这是AI带来的结构性重估。这里多说两句，既然大家都上了船，只要能把故事说完，市场就会进入只要你言之有理自圆其说，我就相信你的状态；当然空头的一面也有，那就是闪迪把超级周期顶部的毛利率当成能维持三年的常态太激进，但是现在的AI板块已经进入这个超级激进不敢冷却的阶段了。 港股 对港股没什么好说的，继续吃外围市场的红利，加息威胁进一步退去、美债利率下行，中长期利好成长股估值与港股流动性。结构上，海外存储与半导体的强势，会沿着全球算力供应链向上下游传导。 以上内容仅代表个人观点，不构成投资

今天来复盘一下昨天的行情吧。 周三是一场有条件的风险偏好回归。温和的 7 月 CPI 进一步降低了加息威胁，AI 基础设施财报同时集体兑现，两股顺风叠加，把资金推回科技。但它不是全面普涨——标普、纳指收涨，道指几乎原地不动，涨的力量高度集中在半导体和 AI 硬基建这一条线上。收盘标普、纳指收涨，道指微跌，小盘的罗素 2000 微涨。指数分化本身就是一种信号：科技、小盘在涨，以蓝筹旧经济为主的道指没跟上，说明这是一轮结构性行情。 大类资产 利率这条线在 CPI 落地后有所松动，市场对 9 月加息的预测从约 50% 降到 41%，10 年美债收益率在 4.66% 附近。避险与抗通胀的资产同步跟涨，金价涨至 4468、白银大涨 2%，同时原油维持高位。利率下行与商品走强并存，说明市场对通胀其实并没有完全放心。 重点驱动事件 第一是刚刚讲过的 7 月 CPI：整体环比 0.1%、同比 3.4%（前值 3.5%），核心环比 0.2%、同比 2.5%（前值 2.6%），基本符合预期、温和降温。第二是 AI 基础设施的财报潮：算力租赁、服务器、光模块几家同夜交卷，且都超预期，成为科技领涨的直接燃料。第三是能源与地缘：油价因霍尔木兹和伊朗谈判反复维持高位，是通胀下行斜率上的一个变量。 板块与个股 半导体是当天最强的方向，费城半导体相关的 SMH 涨 2%，英伟达、美光、ASML 领涨；工业板块整体领先，消费可选与通信服务落后。个股这边，涨的一侧几乎都是 AI 硬基建：Super Micro、CoreWeave 均因财报超预期暴涨近 20 个点，Nebius 涨 16.5%、Lumentum 涨 14%，SpaceX 涨约 10%；此外餐饮的 Cava 涨 16%、H&R Block 涨 12% 靠各自业绩。 分化逻辑解读 资金精准地流向了确定性最高的地方——AI 硬基建的财报用真实

过去一段时间，谷歌 AI 团队的人事变动被市场读成了一件坏事。 Demis Hassabis 转向更偏长期的首席科学家角色、聚焦 AGI 与科学，同时出任 Google DeepMind 主席；Koray Kavukcuoglu 接手 Gemini 产品开发与商业化的运营权；长期高管 Jeff Dean 离职、另起一个面向前沿科研的新 AI 公司，而谷歌反过来对其进行了投资；加上此前几位高管流向竞对，市场对 DeepMind 的人才留存转向担忧。近几天的媒体报道又提到，联合创始人 Sergey Brin 可能以更亲力亲为的方式回归，接手 Gemini 未来开发的多个方向。 但人才流失不等于竞争力下滑，这更像谷歌在承认 AI 格局正在变化，并为下一阶段重新布局。谷歌正把重心，从"站在模型最前沿"移向三块它认为更持久的竞争优势——分发（面向企业与消费者的算力触达）、变现（多元、兼顾中长期，而非押单一路径或短期收益）、规模化基建（横跨自有与第三方硬件的算力规模）。 这个判断的底层逻辑，是对技术最强就能赢这件事的怀疑。高盛复盘过去几轮计算周期——桌面、云、移动、到如今的 AI——超额回报大多落在"平台/基础设施"层与"应用"层，而不是单纯的"模型"层。谷歌自己也多次表示算力仍处于紧约束状态；在算力有限的前提下，纯研究这类回报更远、更不确定的投入，未必是算力最划算的用途，相比之下，消费级应用和 Google Cloud 的商业化更能换来竞争优势和回报。按这套逻辑，把 Gemini 的运营权交给更偏商业化的负责人、把 Hassabis 放到更长周期的科学与 AGI 上，就不是退守，而是把资源从为研究而研究挪向服务于整体业务。 顺着这条战略往产业链上落，能看到三层。 基础设施这层是谷歌想守住的根基：它在自研芯片（TPU）和自有／第三方硬件上的规模，构成了 Google Cloud 的底座